从财报暴雷看“马斯克困境”：天才企业家何成美国灾难推手？

北京时间周二凌晨，特斯拉发布了一季度财报。和市场预期的一样，这份财报的成绩非常之差，核心财务数据全面弱于预期，盈利锐减40%；不过，市场已经提前消化了特斯拉业绩的低预期，加上马斯克于业绩会上暗示5月份会抽身DOGE，业绩后公司的股价反而暴涨超5%。

当然，盘后美股普遍上涨，最大的原因还是懂王选择在关税和解雇美联储主席鲍威尔的态度上“认怂”。

根据懂王自己的说法，他计划在贸易协议的谈判中对中国示好，认为关税将会下调，但不会降至0；另一方面，他明确否认了寻求解雇鲍威尔的说法，并仍然敦促鲍威尔尽快降息。美股市场的表现，是在为懂王的态度软化定价，但这种定价的持续性非常脆弱。

在我们覆盖的重点资本市场中，A股和H股受关税影响最为紧张的时间已经过去，再来什么不可控的黑天鹅概率很小，就算来了，造成的震荡也不会更强；但对于美股市场来说，短暂的喘息机会过去之后，仍要面对诸多疑难问题。

首先，懂王的降税承诺建立在与中国“达成贸易协议”的基础上，尚未作出实际的降关税举措。换而言之，如果双方谈判时间较长，美国经济仍将受到目前关税水平的负面影响，接下来几个经济数据还是会对市场造成抛压；再加上总计36万亿美元、6月到期规模超6万亿美元的美债迟迟得不到解决，光靠懂王嘴上说说是很难有实际作用的。

然后，就是企业的基本面会受到巨大影响。在美国对峙全世界的关税争端中，企业将会是最先受到影响的，特斯拉拉胯的基本面已经说明了部分问题。接下来发布的业绩和业绩会，市场会着重关注那些被关税争端影响的基本面，并对公司进行重新估值；换言之，美股仍然会存在较大的波动性。

综上，懂王迟迟无法真正解决的关税争端，成为美股的“弱预期”；懂王带来的关税等负面问题影响下的企业基本面，成为美股的“弱现实”。在一个“弱预期、弱现实”叠加懂王随机发牌的市场中，只有低买高卖这一种方式是合适的，大幅度上涨一定会带来做空机会，反之亦然。

说完宏观的事情，接下来就展开讲一讲特斯拉这次的业绩，以及马斯克和特斯拉所遇到的最大困境。

01车卖不动，机器人造不起

众所周知的是，特斯拉在财报发布前会公布自己的汽车销售数据，这让分析师对其业绩的计算会更加准确。因此，在公布了堪称市场最差一季度的汽车销售数据之后，市场对于这家公司的预期已经大幅下调，可特斯拉的业绩却比预期还要差。

2025年一季度，尽管毛利率有所回升，但很明显能看到这凄惨的生产和交付量。当然，其中有一部分原因，是全球最畅销车型Model Y在这个季度推出改款，造成的用户观望和生产调整；但不可否认的是，产量销量出现如此巨大的滑坡，和马斯克本人有着不可分割的关系。

在这样的销售数据影响下，特斯拉营业收入193.4亿美元，同比下降9%，市场一致预期是214.3亿，折让了11%；调整后净利润9.34亿美元，同比下降39%；non-GAAP调整后每股收益（EPS）为0.27美元，同比下降40%，市场一致预期是0.44美元，相比折让63%。

这是在上一轮美股牛市中非常罕见的情况：之前，市场给出的预期往往偏高，而这些科技巨头能够超越这样的预期；现在，市场给出的预期偏低，但科技巨头的表现却差到没底线。

从收入来源看，汽车销售业务之外，储能业务（67%）和服务业务（15%）的增速不错。值得一提的是，储能业务和服务业务的增长，有赖于汽车业务打下的商誉和规模，如果汽车业务连续出现大幅度下滑，多元化业务增速再快也是徒劳且不可持续的。

另外一个值得注意的数字，是特斯拉一季度的碳积分收入。Q1，这些积分价值达到5.95亿美元，与2024年Q1相比增长了35%。如果没有这些积分，特斯拉将会出现亏损，因为其净利润仅为4.2亿美元。碳积分实际上成为了特斯拉业绩的遮羞布，但随着销量的下降，这部分收入已经陷入了恶性循环。

特斯拉在这个季度的业绩已经差到了这个程度，对此业绩会上先是把现状归咎于关税，丝毫不提马斯克对公司商誉带来的毁灭性影响；对于2025年全年的业绩指引，管理层删除了此前财报中提及的“2025年保持正增长的表述”，更新后的指引要等到再公布了。

机器人业务方面，马斯克坦承，现如今人形机器人落地收到关税制约，特别是中国关于稀土的出口禁令影响，他正在努力与北京协调稀土的出口许可；自动驾驶业务层面，将会在奥斯汀推出付费自动驾驶出租车服务，但目前公司的进度已经落后于竞争对手Waymo，不确定性大增。

更重要的是，马斯克虽然承诺会自5月开始从DOGE抽身，但看他的表述，很明显没有意识到深陷政治对他、对公司带来的毁灭性打击。一旦马斯克与政府切割的进度受阻，公司的股价会再度陷入困境。

02必须和DOGE彻底切割

马斯克和政府切割的进度，是现如今在关税政策之外，影响特斯拉股价唯一重要的变量。甚至可以说，特斯拉的未来取决于马斯克有多快和政府效率部DOGE彻底（而非藕断丝连）切割，让马斯克保住自己所剩不多的“晚节”。

一位美国新当选的总统，希望为僵化的官僚机构注入像企业那样的活力和效率，于是将这项任务交给了世界上最出众的商界领袖之一——一家美国大型汽车企业的创始人。为了完成任务，后者召集了一群聪明的年轻系统分析师和统计学家，直接向总统负责，开启了美国的改革任务。

你会不会觉得，这里的总统是懂王、商界领袖是马斯克？不是的。别看美国没多少年历史，类似的戏码却总是在发生，最近的一次是上世纪60年代，作为主角的总统是肯尼迪和他的继任者约翰逊，商界领袖则是时任国防部长、原福特CEO麦克纳马拉。

众所周知，这两个人的组合，下场还是比较凄惨的。肯尼迪总统当了三年多，就被当街刺杀身亡；麦克纳马拉由于只信任自己带来的年轻分析师和统计学家给出的“科学数据”，对战争专家和士兵的建议置若罔闻，直接导致美国在越战中消耗惨重。以至于“只顾定量分析、忽视定性分析导致的错误”，在美国被直接称为“麦克纳马拉谬误”。

现如今，懂王和马斯克组合带来的效应，已经越来越像肯尼迪和麦克纳马拉这对前任了。唯一区别是，由懂王一意孤行酿出的大祸——关税乱政和寻求罢免鲍威尔这两件事，不需要马斯克为此负责；但在这种情况下，如果马斯克还要坚持与懂王绑定，推进DOGE对官僚体系的改革，对美国和美股带来的灾难。

在更大、更不可挽回的错误到来之前，马斯克必须退出在DOGE中的职位；否则，身败名裂是跑不了的，甚至有可能被迫与特斯拉切割，形成多输的局面。之所以会有这样的结果，是因为美国人有一种根深蒂固的谬误：“政府应该像企业那样运作”。

这种谬论带来的结果是，绝大多数美国人都会觉得那些困扰政府的问题——尤其是浪费和效率低下，最好是由那些优秀的企业家来解决。这种理念带来的最知名的结果，是一直强调自己商人身份、没有一丁点从政经验的懂王，在2016年击败了身家显赫希拉里·克林顿。

即便历史上曾有像越战这样如此经典的失败案例，美国民众也不会把原因归咎于企业家，民意调查一直显示，大多数美国人认为，由有商业和管理经验的人来治理国家，情况会更好。导致马斯克和懂王组合的前期，市场反应是相当热烈的，甚至直到关税乱政出现之前的三月份，仍然有超过60%的美国人认为马斯克领导的DOGE有助于削减政府开支。

“人类从历史中吸取的唯一教训，就是人类从未真正从历史中吸取教训”。政府的本质是提供公共服务，而企业的本质是盈利，二者有着巨大的不同；对于管理整个社会方方面面的政府来说，犯错的代价就是“不公”出现，为了让自己尽量不犯错，提升权力的行使难度，强调“程序正义”才是应有之义，低效是应当的。

因此，马斯克在特斯拉上取得的成功经验，应用到政府层面将会是一场的灾难。在更大的麻烦出现之前，应该公开并彻底地与DOGE切割，尽快回归特斯拉的经营，挽回投资者的信心。

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