央行行长支持个人修复信用，日本“失去的30年”中是怎么做的？

2025金融街论坛年会10月27日在北京举行，中国人民银行行长潘功胜、中国证监会主席吴清出席论坛，发布了一系列重要消息。

央行行长潘功胜释放了两个重要信息：

1. 将恢复公开市场国债买卖操作。

2. 研究实施支持个人修复信用的政策措施。

如果简单地理解就是，加大财政政策力度，以加大国家负债，降低个人家庭负债，努力修复个人家庭资产负债表，修复全社会的信心。

01

资产负债表衰退理论

资产负债表衰退理论，是日本野村证券综合研究所首席经济学家辜朝明提出的。

该理论的核心内容是：在资产价格（如房地产和股票）泡沫破裂后，尽管利率极低，企业和家庭的目标还是会从“利润最大化”转变为“负债最小化”。

企业和家庭的首要任务不再是投资扩大生产，而是动用所有的经营利润来悄悄地偿还债务，以修复其破损的资产负债表。即使银行愿意以零利率贷款，也没有人愿意借钱。

唯一的出路是政府实施大规模的财政刺激（增加支出或减税），用政府的支出来弥补企业和家庭需求的不足，防止经济陷入螺旋式通缩。

02

加大政府杠杆

降低企业和家庭杠杆

日本在过去的二三十年中，对个人和家庭资产负债表的修复，非常值得借鉴。

日本房地产泡沫破裂后，经历了一个“政府加大杠杆，以帮助个人和企业部门降低杠杆”的过程。

第一阶段：日本房地产泡沫破裂，导致私人部门（企业与家庭）资产负债表崩溃。

随着股市和房地产崩盘，企业和家庭所持有的主要资产（股票、土地、房产）价值大幅缩水。尽管他们的负债（银行贷款、房贷）名义上没有变，但由于资产价值下降，很多企业和家庭实际上已经“资不抵债”。

在这一阶段，企业与家庭的经济目标发生了根本性转变。他们不再通过借贷进行投资或消费以追求利润增长，而是将可用现金流用于偿还债务，以修复受损的资产负债表。

结果就是，企业和家庭的需求极度萎缩，企业不再投资，家庭不再消费，整个经济陷入了严重的通货紧缩和长期衰退，这是日本“失去的30年”的根源所在。

第二阶段：面对企业和家庭集体性的需求不足，日本政府为了阻止经济彻底崩溃，不得不采取措施，降低企业和家庭的杠杆。

比如，政府通过实施财政刺激政策，大规模发行国债以筹集资金，投入公共工程建设、社会福利和其他财政支出，从而创造有效需求，弥补因私人部门需求萎缩而造成的巨大缺口。

加大政府杠杆，持续扩大的财政赤字，使日本的政府债务总额急剧攀升。截至2024年底，日本政府的债务总额（包含国债、借款和短期证券）共达到1317.6365万亿日元，创下历史新高。

日本银行（央行）长期实施超低利率乃至零利率政策。该政策不仅有助于减轻企业和家庭偿还现有债务的利息负担，加快其资产负债表修复进程，同时也为政府融资提供支持，使政府能够以极低成本发行大规模国债，持续推行财政刺激措施。

03

财政补贴直接到家庭

过去30年间，日本政府主要采取“针对性补贴”“普惠式现金发放”以及“税收优惠与金融支持”等措施，向企业和家庭直接注入资金，以应对国内通货紧缩、外部危机及经济增长动力不足等多重挑战。

2020年4月，为应对新冠疫情，日本通过了总规模达108万亿日元(约合9902亿美元)的紧急经济对策。向家庭收入降幅达到一定比例者每户补助30万日元，并增加儿童生活补助金；向营业额降幅较大的中小企业补助最高200万日元，向收入减少幅度较大的自由职业者和个体户补助最多100万日元。

2024年11月，日本石破茂政府批准了一项39万亿日元（合约2500亿美元）的经济刺激计划。这一计划以支持AI和半导体行业，向低收入家庭发放现金补贴、提供能源补助，帮助家庭应对物价上涨。更重要的是，个人所得税的起征点从6640美元大幅提高至11500美元。

回顾过去30年，尤其是近几轮经济刺激政策，日本政府在直接资金注入方式上有所演变：早期阶段的补贴资格认定较为复杂，而后期则更多采用直接能源补贴、针对中小企业的定向投资激励以及提高个人所得税起征点等措施。

在应对疫情、通胀等短期挑战的同时，日本政府也着力推动中小企业兼并、支持研发投入并鼓励薪资增长，力图从根本上解决经济中存在的深层次结构性问题。

最终的结果是，日本政府通过发行国债承担了债务，使债务留于政府账上，而将现金流保留在企业和家庭部门，从而以政府承受更大压力为代价，保障了社会的整体稳定。

尽管政府债务规模居高不下，社会秩序基本保持平稳：商店照常营业，养老金按时发放。日本这30年过得非常艰难和艰辛，但没有发生大的社会动荡。

日本所经历的经验和教训，值得借鉴。