即将到来的意外之变，请大家不要沦为代价

从去年9月开始，到今年11月，上证指数走出了一波50%涨幅的牛市。但股市的上涨，和近一年的经济数据，却是有些割裂的。

比如我们就看GDP数据，会发现去年四季度到今年三季度，无论实际GDP还是名义GDP，都有逐季的下行趋势。

上图中，红色代表实际GDP，蓝线代表名义GDP。我们过去说过，资产价格，无论股市楼市，都是和名义GDP增速强相关，也就是蓝线。

直接看数字可能会更加清晰：

如上图红框里的，就是近一年的名义GDP增速。

所以本轮牛市，并非是基本面或业绩数据推动的牛市，而是放水推动的牛市。

翻译得更直白一点，就是资本市场预期放水能把经济和企业业绩拉起来，所以提前在股市下注，该下注推动了股市上涨。上涨主要靠的是估值扩张，并预期后续的业绩增长能消化已扩张的估值。

有关这一点，我曾在两个时间点做过提醒，第一个时间点是去年12月，上面定调货币“适度宽松”的时候（点击：），参考上一次定调宽松，是2008年，之后2009年同样走出了股市的牛市。

另一个是今年7月，我们观察到金融数据爆发（数据层面证实放水），于是做出了全面牛市的判断（点击：）。

然而，11月13号晚上发布的金融数据不及预期，我们也在数据发布后的第二天立即在知识星球做过提醒，并判断股市为震荡。

具体到数据上，M1和M2均在拐点向下之后的通道上，其中M2已是连续第二个月拐点向下。

如上图，放水遭遇拐点的关键数据已在上图标出。之所以判断股市为震荡而非下行，是因为券商普遍对后续的货币宽松政策存在预期。

在这样的情况下，问题来了，后续股市会怎么走？

对此，我们是有实例可以参考的，那就是日本泡沫经济结束之后的股市。如下图是日经225指数，1992年6月到1993年11月的走势图。

如上图，关键节点我已标出。

相比我们从2024年9月到2025年11月，14个月走出了50%的涨幅。日经指数也是从1992年8月最低点，到1993年9月，共13个月，走出了50%的涨幅。

涨幅完全一样，并且上涨结构也大体类似。

也是类似我们去年9月24日那一波猛烈上涨，然后类似去年10月8日短期见顶后震荡几个月，并在之后继续上行走势。

那么这段时间，日本经济表现怎么样呢？我们看日本名义GDP增速，如下：

可以看到，日本的表现如出一辙，从1992年8月到1993年9月，日经225指数大涨50%的牛市背景下，名义GDP增速却是不断下行直至跌到0。

日本宏观基本面和日本股市的走势，也是背离的。

也就是说，历史总是在重复，在1992~1993年，日本股市上涨，日本楼市下跌，是因为股市看的是预期，而楼市由散户购买力决定，看的是真实基本面。

那么日本资本市场看的是什么预期？

同样的，为对冲经济下行，日本央行在降息放水。降息一直持续到1993年三季度，刚好是这一轮日经股指的顶点。

如果整理成时间线，如下：

并且，1993年下半年还发生了一个事情，就是日本自民党首次在众议院失去多数席位，失去了持续38年的操盘手位置。这从根本上打击了资本市场对财政刺激的预期（事实上之后降息也确实停止了，直到1995年才重启降息）。于是日经指数在1993年底跌回了一年前。

我们回过头来总结这段历史，就是资本市场预期降息放水能拉起经济，于是提前下注，股市上涨。只要刺激不断，那么经济和业绩就有被拉起的可能性，牛市就能维持。一旦发现刺激没了，经济也没好转，股市便回归其基本面。

好了，回到A股，后面怎么走？

基本面大家都很清楚，所以关键就是看还有没有刺激，还有没有放水，只要这两点还存在，那么预期也就还在。

预期在，股市就有支撑。

所以，接下来有两个至关重要的信息需要获取并分析。

第一，12月中旬即将发布的11月金融数据。

我们将观察放水数据是继续 证实8月的M2拐点以及9月的M1拐点，继续处于下行通道，还是说，能实现反转或超预期。

第二，12月那场每年例行的重要会议，对于货币政策定调。

我们需确认，从顶层设计层面，定调是否和去年一样，是否依然是“适度宽松”，赤字率又有多少。这决定了我们明年货币放水的总基调。

后记：

从当下主流券商和资本市场的主流预期看，大家都是预期刺激政策会持续，也预期货币适度宽松会持续的。

但11月金融数据的拐点，给了这种预期些许的不确定性。两方力量博弈，股市便开始了震荡走势。

接下来，我们就看本月的那场重要会议，它会给出明年货币宽松的总基调，GDP增速目标，以及财政赤字率等关键指标。

市场的主流预期我们是知道的，但也要防止有意外之变， 持股还是持币，大致在本月会有个方向性的依据，做反了，就会沦为代价。

对于知识星球的读者，我会在会后24小时内在星球发文给出我的解读和判断，供大家参考。对于公众号的读者，本篇文章已完整解释了股市走到今天的底层逻辑，以及应该关注本月会议的哪些指标，供各位分析判断时参考。

全文完。既然已经看到这里，请随手点个赞和“在看”吧。

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