不追风口，诺华赌对了吗？

吴妮 | 撰文

王晨 | 编辑

在一众疯狂追逐ADC和GLP-1的MNC大军中，诺华显得像个异类——即便没有这两条大热管线，2025年股价涨幅却跑赢了礼来。更让人印象深刻的是，这家成立百年的药企，至今仍以纯创新药物公司自居。

过去五年，专利悬崖的阴影一直追着诺华跑。心衰重磅炸弹Entresto、血液疾病药物Promacta和肿瘤药Tasigna已经相继失去专利保护。2025年的财报里，仿制药的冲击已经肉眼可见，Entresto全年销售额77亿美元，同比下滑1%；Promacta/Revolade跌去26%，仅剩16亿美元；Tasigna更是骤降34%，收于11亿美元。

但2025年诺华的整体业绩却稳住了，Kisqali、Kesimpta、Pluvicto、Leqvio正一点点填补专利过期留下的窟窿。根据诺华2025年财报，公司净销售额达到545.32亿美元，同比增长8%（按固定汇率算），核心营业利润率首次站上40%的关口。

真正的考验在2026年。这一年，仿制药的冲击会更加猛烈，诺华自己给出的预期也颇为谨慎：销售额低个位数增长，核心营业利润甚至可能出现低个位数下滑。这是一道必须跨过去的坎。

接下来的悬念是：新一代产品能否继续提速？诺华在核药和小核酸这些“小众赛道”布下的棋局，又能发挥多大的作用？

对诺华来说，2025到2030年是一段Gap Years，而2030到2040年则是Growth Decade。只有Gap填平，Growth才能起飞。

诺华几年前埋下的管线，正集体走向最严酷的考场。

小众的神

当行业巨头在PD-1、ADC和GLP-1赛道上演贴身肉搏时，诺华闯进了两条当时来看小众且高壁垒的路径：核药与小核酸。

核药曾被认为是医药界典型的“高门槛、难放量”领域，但诺华凭借两款RDC（核药偶联药物）Pluvicto和Lutathera实现了商业化突破。2025年，Pluvicto跻身20亿美元分子俱乐部，同比增长42%，其增长关键来自年初适应症的拓展，从mCRPC的后线治疗推进至化疗前早期治疗，适用患者群体预计扩大三倍。

这一放量能力的背后，是诺华基建狂魔式的投入。由于Pluvicto的核心成分镥-177半衰期仅6.647天，药物从出厂到注入患者体内必须在约120小时内完成。为此，诺华在美国本土密集布局生产基地，2月25日又宣布了第五个RLT制造工厂的建设计划。在诺华颇为重视的中国市场，也投资了6亿元在浙江海盐建设国内首个核药生产基地。

而在小核酸领域，诺华则展现了另一种耐力。与Alnylam合作开发的“半年一针”降血脂药物Leqvio（英克司兰）在2025年销售额飙升至11.98亿美元，成为首款在常见慢病领域突围的小核酸药物。诺华还计划让小核酸发力神经科学领域，斥资120亿美元收购小核酸biotech Avidity，计划让小核酸发力神经科学领域。

目前，诺华在蛋白降解剂（PROTAC/分子胶）、环状多肽等领域的投入已超百亿美元，试图复刻核药与小核酸的成功路径。

当然，诺华并非天生偏爱小众，主要还是碰壁太多。PD-1抑制剂spartalizumab联合BRAF/MEK抑制剂一线治疗黑色素瘤的III期临床未能达到主要终点，引进自百济神州的替雷利珠单抗也未通过FDA上市批准。在ADC领域，诺华与ImmunoGen、Morphosys合作开发的CDH3、CDH6等ADC项目也相继折戟临床。

正是这段屡战屡败的经历，让诺华对热门赛道的技术门槛与安全性风险有了更深的理解。以ADC为例，诺华认为，某些ADC药物引发的间质性肺病等严重副作用，在RDC中理论上可以规避，因射线作用范围更可控。同时，RDC通过物理杀伤机制攻击肿瘤，不易产生耐药性，且同一靶向分子可实现“诊疗一体”，这是区别于ADC的独特优势。

核药也好，小核酸也罢，作为新兴的治疗 modality，从来都不是能一夜爆发的品类。2025年，Pluvicto 迈进20亿美元门槛，Leqvio 也首次突破10亿美元大关——放在任何一家biotech身上，都值得开香槟庆祝。

然而，在诺华这样的MNC体量下，它们的销售额距离Entresto、Promacta和Tasigna这些“重磅中的重磅”，仍有相当的距离。如今，小核酸和核药的热度已经点燃，接下来就看它们能否真正突破天花板，迈入下一个量级。

创新的代价

都说“大船难掉头”，但在诺华这里，这句话只能说明决心还不够大。

2018年至今，诺华几乎清空了所有与创新药无关的业务：疫苗、动物保健、消费者保健、眼科器械（爱尔康）、仿制药（山德士）。最狠的一点在于，它剥离的很多业务在当时并不是“垃圾资产”。爱尔康是全球眼科器械的王者，山德士是仿制药巨头，但它们不符合诺华“百分之百聚焦创新药”的终极愿景。

在中国的逻辑也在变化，2025年底，市场传出消息，诺华中国区县域团队将整体解散，诺华的说法是“将对县域业务运营模式进行调整”。2025年，诺华还将两款眼科药物在中国的独家进口,商业推广和分销权转让给康哲药业。

这些选择的背后，是资本市场逻辑的根本转变。市场不再奖励规模，只奖励增长。对一家多元化集团来说，任何一个增长放缓的业务板块，都会成为整体估值的拖累。

而剥离低增长业务，带来的不只是现金流。更重要的是，它能将原本分散的资源，全部集中到回报率最高的核心赛道上。诺华的研发管线不再追求面面俱到，而是锁定在肿瘤、免疫、心血管、神经科学这四个核心领域。

诺华并不是唯一看懂这个趋势的公司，很多跨国药企都在做类似的事，只是选择不同。比如像强生这样的巨头虽然也在剥离骨科等业务，但整体依然保留了庞大的医疗科技板块。

在后续的收购中，诺华也保持着克制与精准。2025年10月，诺华斥资120亿美元收购Avidity，是公司十多年来规模最大的一笔收购。诺华并没有对Avidity的资产照单全收，而是只拿走了自己最需要的神经科学项目，至于那些同样颇具价值的早期精准心脏病学资产，则被果断分拆，独立为新公司Atrium Therapeutics。

当然，这条路并不好走，创新药风险高，诺华也付出了不少代价。

比如在CGT领域。最近，诺华正式放弃了NK细胞疗法管线QEQ278，这是一款NKG2D融合蛋白药物。QEQ278的临床数据实在太过惨淡，在去年10月公布的一项针对晚期实体瘤的早期试验中，30名患者无一例出现疗效反应，更糟的是，半数患者出现了严重不良事件，还发生了两例剂量限制性事件。这个结果，几乎没有任何回旋余地。

如履薄冰的纯创新之路

对于任何一家跨国药企来说，专利悬崖都是一道绕不开的关卡。诺华虽然通过激进的战略收缩完成了瘦身，但在核心产品的生命周期管理上，依然面临着严峻的考验。锁定在肿瘤、免疫、心血管、神经科学这四大领域之后，各个板块的储备厚度和面临的挑战开始呈现出明显的分化。

心血管、肾脏及代谢领域处境较为紧迫。核心产品Entresto（沙库巴曲缬沙坦）年销售额达77亿美元，但已受专利到期影响出现小幅下滑，所幸在美国以外市场仍保持增长，为调整期提供缓冲。接替重任落在降血脂药物Leqvio（英克司兰）和IgA肾病药物Fabhalta身上，预期峰值分别为40亿和30亿美元。

但目前接棒产品放量速度远追不上失速：Leqvio 2025年销量接近12亿美元，Fabhalta虽接近三倍增长至5亿美元，距离峰值仍有差距。后续看点，还得指望心血管储备管线中的小核酸药物Pelacarsen（Lpa ASO）。

自免领域处境更为微妙。重磅产品Cosentyx（司库奇尤单抗）即将专利到期，正进行最后冲刺（2025年67亿美元，预期峰值80亿）。Xolair（奥马珠单抗）17亿美元年销售额也即将面临仿制药冲击。Ilaris（卡那单抗）保持25%增长（19亿美元），但体量有限。

增量来自2025年获批的BTK抑制剂Rhapsido（瑞米布替尼），已拿下慢性自发性荨麻疹适应症，并拓展至重症肌无力、多发性硬化等自免疾病。但后备力量仍显薄弱——除在研的ianalumab外，自免管线远不及肿瘤和神经科学领域充实。

肿瘤领域是当前业绩支柱。Kisqali（瑞波西利）是最亮眼增长引擎，凭借乳腺癌生存获益，销售额达47亿美元（同比+58%）。尽管2027年专利到期，但预期峰值可达100亿美元，目前已跃居CDK4/6抑制剂市场前三，快速追赶礼来和辉瑞。

Pluvicto销售额近20亿美元（+43%），预期峰值50亿。Scemblix凭借慢性髓系白血病差异化优势，销售额近13亿美元（+87%），有望冲击40亿峰值。加上pelabresib等储备，肿瘤领域接力相对连贯。

神经科学板块的销量2025年增长最快（+26%），净销售额60亿美元。核心驱动力来自Kesimpta（奥法妥木单抗），这款多发性硬化症B细胞疗法凭借便利性和疗效优势，实现44亿美元销售额（+37%），美国专利2031年到期。Kesimpta身后的可能性，押注在收购Avidity获得的神经肌肉疾病管线上。

现在回头看诺华的五年“纯创新之路”，从财务和市值看是初步成功的，在没有热门管线的情况下稳住基本盘，且股价跑赢大盘。而且避免了在同质化竞争中消耗资源，提前卡位了核药、基因疗法、RNA这几个技术门槛足够高的赛道。

但未来五年的“Gap Years”，公司处境来看依然如履薄冰，心血管和自免领域存在明显的断层焦虑，Leqvio们必须跑得更快，Pelacarsen们必须证明自己不仅仅是看点而是爆点。

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吴妮：nora4409