房地产未得新生 “保中华”仍需努力

头部房企代表行业动向。

中海发展、华润置地已于3月底公布2025年年报，保利发展则只发布了2025年度业绩预告。

从年报和机构研究报告披露的数据看，三家房企仍面临行业深度调整压力。全口径合同销售额同比继续下探，开发业务毛利率普遍下行，净利润规模整体收缩。

三家房企的财务韧性分化显著。中海发展的净负债率、加权平均融资成本和经营性现金流这三项指标，稳居行业财务稳健榜首；华润置地成为唯一营收正增长的头部房企，转型成效初步显现；保利发展虽利润因大额减值承压，但销售规模仍居行业首位，土地储备尤其是核心城市土储，为后续复苏准备了优质资源。

目前来看，2026年中国房地产市场将呈现“弱复苏、强分化”格局，核心城市企稳、头部央国企领跑是主要特征，但全国层面销售额同比转正仍需时间，市场走出绝对底部尚待预期修复与政策合力。

三大房企核心数据对比

三家头部房企2025年的主要数据，清晰折射出行业的阵痛：销售收缩、利润承压。

1.1

合同销售额与销售结构

•中海发展：全口径销售额2512.3亿元，同比下降19.14%，但权益销售额以约2311亿元的规模跃居行业第一。更值得注意的是，其在香港及内地核心城市的销售占比超85%。

•华润置地：全口径销售额2336亿元，同比下降10.5%，是三家企业中降幅最小的。这得益于其对高能级城市的极致聚焦。

•保利发展：全口径销售额2530亿元，虽同比下降21.7%，但仍连续三年稳居行业第一。83%的销售额来自一二线核心城市。

1.2

营业收入与营收构成

三家房企的营收规模出现分化。

•中海发展：营收1680.9亿元，同比下降9.22%，主要受开发业务结转规模减少的影响。房地产开发业务收入1567.7亿元，同比下降10.3%，占总营收的93.3%。值得一提的是，其商业运营业务收入72亿元，同比微增1%，且已完全覆盖公司总利息支出，其中购物中心、写字楼的收入贡献占比达81%，资产结构的优化已初见成效。

•华润置地：营收2814.4亿元，同比增长0.9%，是三家企业中唯一实现营收正增长的，也是行业内极少数保持营收增长的头部房企。这一成绩的核心支撑，是其“开发+经营”的双轮驱动模式：经营性业务（收租+轻资产）总收入达432.8亿元，同比增长3.7%，占总营收的15.4%。

•保利发展：营收3082.61亿元，同比微降1.09%，是三家企业中营收规模最大的，这得益于其过往积累的大量待结转资源。其营收构成以房地产销售收入为主，占比达89.98%。这也意味着，其营收对开发业务的依赖度仍较高，转型的压力相对更大。

1.3

净利润与盈利能力

2025年三家房企的净利润均面临不同程度的下滑，核心原因是行业整体毛利率下行与市场规模收缩。

•中海发展：股东应占净利润126.9亿元，同比下降18.83%；核心净利润130.1亿元，同比下降17.2%。尽管利润出现收缩，但仍是行业内仅有的两家净利润超百亿的房企之一。利润下滑的主要原因，是结转规模缩减与毛利率下行。不过，其核心净利润率仍达8.9%，在行业内处于绝对领先水平，这得益于其严格的成本管控与高能级城市的产品溢价能力。

•华润置地：股东应占净利润254.2亿元，同比仅下降0.62%，是三家企业中净利润下滑幅度最小的。其核心净利润224.8亿元，同比下降11.4%，主要受开发业务毛利率下行的影响。不过，其经营性业务核心净利润占比已达51.8%，有效对冲了开发业务的利润压力。

•保利发展：净利润下滑幅度较大，股东应占净利润仅10.26亿元，同比下降79.49%。仔细分析，这并非主业盈利能力的崩塌，而是大额资产减值的影响。公司计提了约69亿元的资产减值损失及信用减值损失，预计减少归母净利润约42亿元。若剔除这一非经常性因素，其经营性净利润约为52亿元。

1.4

财务稳健性与负债率

低负债、低成本，已成为头部房企穿越周期的核心壁垒。

•中海发展：2025年末净负债率34.2%，资产负债率54.1%，剔除预收账款的资产负债率46.9%，现金短债比约2.45倍。其加权平均融资成本仅2.8%，保持行业最低水平。全年经营性现金流净流入167.3亿元，连续三年超百亿。

•华润置地：2025年末净负债率39.2%，现金短债比2.32倍，剔除预收账款的资产负债率55.2%。其加权平均融资成本同比下降39个基点至2.72%，创历史新低。年末持有现金1169.9亿元。

•保利发展：2025年三季度末净负债率65.02%，资产负债率73.27%，剔除预收账款的资产负债率63.29%，现金短债比1.61倍。其2025年上半年新增有息负债平均成本降至2.71%。

三大房企的共性问题

与个性问题

三家房企在2025年的经营中，既面临全行业的共性挑战，也存在自身战略或业务结构带来的个性化问题。这些问题，既是行业转型的必经阵痛，也是企业未来需要突破的核心瓶颈。

共性问题

行业周期下行的系统性压力

•利润率的普遍承压：开发业务毛利率普遍下行至15%—16%区间，部分企业单季毛利率甚至跌破11%。主要原因是，一方面，前期高价获取的土地逐步进入结算周期，土地成本占比持续上升；另一方面，市场下行导致销售端定价权减弱，为了去化不得不采取促销措施，进一步压缩了利润空间。

•销售规模的阶段性收缩：三家房企的销售额同比均出现两位数下滑，这反映了全行业需求收缩的现实。市场整体去化压力巨大，即使是头部房企，也难以独善其身。

•市场信心的修复缓慢：尽管2025年四季度市场出现边际改善，但居民购房意愿仍处于低位，核心城市二手房挂牌量仍处高位，价格调整压力未完全释放。这导致新房市场的改善需求释放缓慢，去化周期被拉长，企业的库存压力难以快速缓解。

个性化挑战

今年盈利将有所修复

•中海发展：利润下滑的压力与规模增速的放缓。在行业下行期，即使有核心城市的支撑，也难以完全抵御市场的系统性压力。此外，其商业运营业务虽已覆盖利息支出，但规模仍相对有限，对利润的贡献度仍需提升。

•华润置地：开发业务的利润收缩与经营性业务的培育压力。经营性业务虽然占比超50%，但仍处于培育期，部分购物中心项目的去化和租金增长面临压力，需要持续投入资金进行运营和调改，短期对现金流有一定占用。

•保利发展：如前所述，它主要是大额减值的利润冲击与结算结构的压力。其结算结构中，2021年及以前获取的存量项目占比较高，这部分项目的毛利率普遍较低，进一步加剧了利润下行的压力。

基于2025年年报的结转储备、拿地强度与2026年一季度的实际销售表现，三家房企2026年的收入情况预测如下：

•中海发展：全年预计合同销售额将企稳回升至2600—2700亿元，同比实现微增或持平；营业收入预计达1700—1800亿元，同比实现微增；核心净利润预计在120—130亿元区间，同比实现微增或持平。

•华润置地：若去化率维持在一季度水平，全年销售额有望接近2400亿元；营业收入预计达2900—3000亿元；核心净利润预计在230—240亿元区间，同比微增。

•保利发展：全年预计合同销售额将企稳在2400—2500亿元区间，同比实现微降或持平；营业收入预计达3100—3200亿元，同比实现微增；主业盈利能力将逐步修复，全年归母净利润预计在40—50亿元区间，同比实现显著增长。

关键问题

房地产市场今年能否走出底部？

结合政策信号、三家头部房企的表现与全国重点城市的成交数据，我们认为，到2026年底，核心城市与头部央国企将率先企稳，但全国层面销售额同比转正仍需时间，市场走出绝对底部尚待预期修复与政策合力。

判断市场是否走出底部，需满足以下关键指标：

1、全国商品房销售额同比转正：这是市场总量修复的核心标志，反映整体需求的回暖；

2、70城绝大部分（70%以上）新建商品住宅价格环比、同比均实现正增长：这是价格企稳的关键信号，反映市场预期的修复；

3、头部房企销售额同比转正：头部房企是市场的“晴雨表”，其销售额的转正，反映行业核心主体的经营状况改善；

4、核心城市成交规模同比回升：核心城市是市场的“压舱石”，其成交规模的回升，将带动全国市场的修复。

从三家房企的表现与全国成交数据来看，2026年市场已出现多项积极信号：

•头部房企的销售韧性凸显：2026年一季度，保利、中海、华润的全口径销售额合计占百强房企销售总额的近22%。头部企业的销售企稳，是市场筑底的核心支撑。

•核心城市的成交边际改善、预期边际修复：2026年一季度，重点城市新房成交面积环比增长，同比降幅收窄，核心城市成交回暖。部分核心城市价格企稳，反映出市场预期正在逐步修复。

•政策托底的效应逐步显现：2025年四季度以来，中央及地方密集出台房地产支持政策，包括降低首套房首付比例、下调房贷利率、优化限购限贷政策等。这些政策的效应正在逐步释放，尤其是在核心城市，改善型需求的释放速度明显加快。

尽管出现积极信号，但市场复苏仍面临多重约束。我们认为，到2026年底，楼市将呈现“弱复苏”的态势。

•全国层面的销售企稳尚难看到：全国市场的复苏节奏不一致，一二线城市可能在三季度率先缓慢复苏，但三四线城市的需求收缩仍在持续。

•价格分化、房企分化的趋势持续强化：大城市围边短期内看不到价格反弹的信号；未来的市场竞争，将主要集中在头部企业之间，中小房企的生存空间将进一步被压缩。

•需求释放的节奏缓慢：居民购房意愿仍处于低位，存量房市场的挂牌量仍处高位，需求的释放仍然缓慢。但压抑了5年的刚性需求，将在三季度后逐步释放。

2026年中国房地产市场有望走出相对底部。核心城市的新房成交将企稳回升，头部央国企的销售与利润将逐步修复，个别区域价格出现结构性上涨。但全国商品房销售额同比转正仍需时间，三四线城市的需求收缩仍将持续，市场的弱复苏进程极为缓慢。

对购房者而言，2026年将是核心城市优质资产的配置窗口期。头部央国企开发的高品质项目，无论是居住的舒适性还是保值增值能力，都已是近10年的最佳时期。

★★攸克近期文章推荐★★

(点击图片即可阅读)