“非标转标”提速

上周在《最后谁来背锅》一文中提到了“城投退平台”对“城投信仰”的终局影响，今天继续说一下“城投退平台”过程中国企、城投融资的“非标转标”问题。

以我们近两年做的城投非标投资业务为例，信托与融资租赁类贷款产品虽然还是主流，但总体规模相比以往已大幅缩减，基金、保理类产品更是少之又少。在城投非标融资规模大幅缩减的背景下，债券、ABS及其他资产证券化类标准化融资提供了置换非标融资的主要资金来源，因此数据资产ABS等创新型融资产品出现了爆发式增长，而“城投退平台”期限的到来则让“非标转标”的进程被全面提速。

目前市场关注的焦点主要是两个，一是国企、城投平台融资的“非标转标”，包括信托、融资租赁、保理、基金等非标融资规模的大幅压缩，以及以债券、ABS及其他资产证券化产品为代表的标准化融资的迅猛增长；二是以城投定融为代表的一些城投非标融资产品的全线清退，以及这些产品被清退过程中借新还旧所涉及的城投融资产品的再次创新。

对于最具争议的城投定融产品，自今年开年以来，原本火热的城投定融市场就已转入沉寂，市场上基本上都是存量的定融项目，反而城投短拆市场锣鼓喧天。很多同行问定融市场还有没有新增项目，我们结合一线的业务情况，简单说说当下市场现状、区域分化特点以及后续的发展趋势，方便大家把握业务方向。

当下城投定融市场的核心基调其实就八个字：新增全停，存量清退。监管明确2027年6月实现退平台，时间节点是非常清晰的，这也导致目前城投平台融资的区域分化愈发严重，其中强区域少量低成本新增，弱区域接存量高成本运转。核心区域比如江浙、珠三角区域，依托化债资金支持和当地经济发展强势，定融清退节奏很快，多地已完成存量定融部分或全额兑付，这些区域的存量定融产品安全性相对较高，后续兑付保障也更足，新增项目也少之又少；而在弱区域，尤其是财政自给率低于40%、土地财政依赖度较高的中西部区县，如云贵、河南、安徽皖北、山东淄博潍坊等仍面临较大流动性压力，部分平台的定融产品只能通过展期、续发、债务重组等方式化解，甚至出现局部逾期，因此我们对这类区域城投平台的融资都保持着谨慎态度。

另外从收益端看，城投定融的高息时代已彻底结束，比如核心区域存量产品年化收益已降至10%以内，弱区域即便有高息产品，也基本是风险溢价，而非正常收益，这一点投资人一定要认清。

当下存量城投定融产品的业务机会，其实核心就三个方向：存量兑付跟进、高息定融合规置换和优质区域的小额新增。对于存量兑付，市场各方重点盯的是核心区域AA及以上评级发债平台的产品，做好债权确权、资金流水核查，紧盯财政化债资金到位情况和平台现金流，确保兑付节点的安全兑付；对于合规置换，这是今年城投非标业务的核心机会，简单说就是用银行贷款、信托合规非标、地方AMC资产收购、保理等常规模式的低成本资金去置换平台的高息定融，既帮平台降成本，也为机构提供合规入口，这类业务我们目前的投资策略是优先选择一般公共预算收入≥40亿、债务率≤120%的区域；对于优质新增，目前市场各方基本只选有经营性收入、地方债务率低的优质主体，并且是短期限和还款来源明确的项目才会考虑做新增。

再跟大家说说城投定融的未来发展，结论很明确：城投定融将逐步退出历史舞台，“非标转标”成主流。城投定融作为城投融资的“野路子”，因高成本、弱监管、易涉隐债的特性，注定是监管清理的重点，而从行业发展来看，城投平台的转型方向也决定了定融没有长期生存空间。目前监管要求2027年6月底前，城投平台必须剥离政府融资平台职能，优质平台转向发债、资产证券化等标准化融资，弱资质平台则会被重组或清算。截至2025年底，全国已有超六成融资平台完成退出流程，目前这个节奏还在加快。

至于未来城投融资的核心方向，市场一致认为是标准化、市场化、资产证券化的融资产品方向。优质城投会更多通过发行公募债、PPN、ABS等标准化工具融资，存量资产盘活也会成为重点，比如公募REITs、私募REITs等工具会加速推广，2026年私募REITs市场规模有望突破300-400亿元，这也是我们后续要重点布局的投资赛道。而城投定融这类非标工具，会随着存量清退逐步退出，即便有少量存续，也只是过渡期的临时安排，因此这个业务方向很难有可预期的业务空间。

总的来说，2026年是城投定融的清退攻坚年，这个品类的业务红利已经消失，风险却在持续释放，对于我们常规的针对国企、城投项目的资金投放业务来说，最重要的是紧跟监管导向，认清市场现实，及时调整业务布局，如此才能端牢饭碗。