原油现货和期货价差为什么会如此之大

伊朗战争进行了一个半月，戏剧性的反转来回上演，特朗普在“摧毁波斯文明”和“停火和谈”间横跳，在呼吁盟友加入“打通海峡”和美军下场“封锁伊朗的封锁”间掉头。

金融市场见证了美国大统领的翻手为风覆手为雨，宏观分析师被特氏独有的180度转体动作表态逼得白头脱发。

如果我们刨去金融市场的逻辑和演绎，回到基础的商品供需，可能相对能够拨云见日。

这是一张布伦特原油现货价格和期货主力连续合约收盘价的对比。可以看到，从3月下旬特别是4月开始，现货与期货开始出现了巨大的偏离。这伴随着的，是一系列所谓停火、和谈事件的来回发生和无果而终。

市场在各方政客的嘴部按摩中，选择忽略现实的物理短缺。

事实上，现在布伦特原油现货对主力连续合约的溢价，已经达到了历史极值。从数据上看，这个差值在 2026 年 4 月 7 日达到 +$37.90/桶，4 月均值高达 $32.51/桶，而 2025 年全年均值仅为 $1.03/桶，价差规模史无前例。而2022年俄乌战争时，该价差仅仅短暂突破 +$10/桶。

金联创原油分析师指出，正常情况下布伦特现货与期货价差维持在 ±2 美元/桶左右，本次价差创历史新高。

高盛大宗商品专家 Tallulah Adams 给出了一针见血的解读，“期货市场越来越希望对停火进行定价，而现货市场则对稀缺性进行定价。”

在现货侧，替代的供给和商业库存正在消耗，最后一船在途原油将在4月20日左右到港，之后再无在途库存，可用物理的货源急剧收缩；炼油厂为保障生产纷纷抢购即期原油，推高了短期船货溢价。

而期货市场认为地缘冲突具有短暂性，一旦停火落地或霍尔木兹恢复通航，供给压力将快速消除，故远期价格不跟随现货大幅上行。

问题其实有两层。

首先，“恢复通航”本身就是一个模糊概念，市场在用这个词的时候并没有想清楚它到底意味着什么。

霍尔木兹海峡正常状态下每天承载约2000万桶原油的运输，即便停火后通行量恢复到60%，每日仍有约800万桶的缺口。这个缺口已经超过了2020年疫情期间全球供给最大崩塌的幅度。

期货市场在定价”停火预期”时，几乎没有区分”船能过去”和”缺口能被弥补”这两件完全不同的事，它把一个通道的恢复等同于了供给的恢复，这是一个根本性的逻辑错误。

其次，供给”中断”和供给”破坏”之间有着本质差异。前者是可以通过外交或军事手段相对快速逆转的，后者则不行。

这次冲突中，伊朗南帕尔斯气田加工装置关停，哈尔克岛出口基础设施受损，沙特朱拜勒石化综合体多厂起火停产，卡塔尔天然气和阿联酋能源设施都遭受了不同程度的破坏，这些都是物理上的生产能力损失。

尽管伊朗和沙特官方都宣称产能在几个月能可以恢复，但 独立分析认为完全正常化至少需要两到三年。所以期货市场采信的，很可能是一个被刻意乐观化的信号。

为什么会有如此巨大的共识差异？市场本身由交易构成，而这天然使得越高频的交易越抢占市场面目的呈现，而高频交易者自然交易的是短期的边际信息。

随着算法交易在市场中越来越主导，这种系统性的定价偏差越发明显。算法得以监控远超人类的、更大范围和更大规模的因子，并更快速高效地把因子的边际变化落实到交易中去，从而放大了市场的波动性和长期偏离。

绝大多数量化策略的训练数据涵盖1990年到2024年，在这三十多年里，几乎所有的地缘政治冲击最终都在数周到数月内消散了，系统学到的规律是”地缘溢价等于暂时性，所以做空”。这个规律在面对结构性的生产破坏时是失效的，但算法本身没有能力识别这种情境的不同。

更重要的是，算法对高频的边际信号极度敏感——每来一条停火谈判的新闻，毫秒级的卖出指令就会压低期货价格；但海峡的实际通航情况没有透明数据，基础设施修复进度则是以周、月为单位更新的慢变量，没有足够的高频信号供算法追踪，结果就是结构性的供应缺口被系统性地遗漏了。

当然，有一个变量需要纳入考虑，就是需求侧的弹性。一百三十美元以上的油价会通过两条路径自动抑制需求：一是推高通胀压制经济活动，尤其是对高油价敏感的新兴市场；二是迫使工业端进行燃料替代和节能改造。这会部分收窄供需缺口，使现货高位没有想象中那么持久。

但这同样是一个慢变量，起效需要季度级别的时间，与供给修复的节奏是同频的，并不能为主力合约”一个月内就正常”的低价格提供支撑。

最接近的历史先例，是2022年的欧洲天然气危机。

当时市场同样长期低估了北溪管道被物理破坏的结构性影响，现货气价在市场一再”相信”会很快恢复正常之后，仍然在高位维持了整整一年以上，期货市场被迫一次又一次地重新定价。

这轮布伦特原油的故事，在逻辑结构上与之高度相似，市场把一个”物理破坏型”的供应冲击定价成了”通道堵塞型”的短期中断，而这两者之间的修复时间差，至少在数量级上就已经相差了一个数量级。