封测第一股，潜龙出渊！

趋势，颠覆！

5月下旬，华为韬（τ）定律横空出世，“时间微缩”概念瞬间引发全球关注。

这并不意外。韬定律如果可行，那半导体行业过去几十年围绕光刻机而形成的“几何微缩秩序”将被打破，封测会成为新的技术竞争高地，科技竞争的天平也有机会向我国倾斜。

国内封测市场的老大，毫无疑问是长电科技。自并购星科金朋以来，其营收多年占据全球前三的宝座，堪称国产封测的“定海神针”。

唯一与其地位不匹配的是，截至今年6月12日，长电科技总市值仅为1233亿元，跟北方华创、海光信息等半导体其他环节“龙一”相差甚远。

本以为是封装市场“低议价能力、低利润空间”的固有属性在作祟，长电科技进步无门。可今年以来，新晋封测厂盛合晶微两个月拿下3200亿元市值一事，无疑削弱了上述原因。

身处同一行业的长电科技与盛合晶微，前者入驻资本市场23年，后者仅上市两个月，市值竟然差了将近3倍，着实令人震惊。

盛合晶微：台积电的影子

“先进封装不再是配角，而是半个晶圆厂。”

这一掷地有声的推断不是来自某个国际大厂，而是盛合晶微CEO崔东在2021年公司内外交困的背景下提出来的。也是在那个时候，公司决定，跳过传统封装，集中精力搞先进封装。

在那个“摩尔定律依旧坚挺”的年代，入局先进封装在别人看来，总有点“赔钱赚吆喝”的感觉。直到今年3月，光刻巨头ASML正式进军先进封装市场，这壶“茶”才真正被煮沸。

而盛合晶微，从某种程度来说，就赢在了先机。

一直以来，我们对封测流程的理解有点片面，具体表现在，忽视了中间环节——硅片加工。盛合晶微就精准卡位中间环节的关键领域——凸块制造（Bumping）。

简而言之，凸块是一种用于芯片间信息互联的手段。

传统封装时代，单颗芯片信号输入输出的接点数量也就几十个，用毫米级引线键合技术完全可以满足需求。这也是过去，长电科技等国产商掌握的主要技术。

而先进封装时代，单颗芯片的接点数量增长至上万个，相邻接点的间距只有100微米甚至更小，毫米级的键合技术显然不够用了，微米级精度的凸块顺势成为“香饽饽”。

盛合晶微的出现，正好填补了国产封装市场的这一空白，并率先成为国内12英寸Bumping产能规模最大的企业。

单纯卖凸块工艺确实不足以让盛合晶微有如此大的想象力，公司更大的亮点在于，以Bumping为基，掌握了2.5D先进封装技术的制备。

目前，其SmartPoser® -Si（2.5D工艺的一种）已实现大规模量产，SmartPoser® -RDL（另一种2.5D工艺）也已进入量产小试阶段。

你可能很难理解2.5D工艺的含金量，但一定听说过台积电的CoWoS技术，那是连英伟达都要排单等货的产品，CoWoS就是2.5D封装的一种。

放眼全球，具备类似技术能力的，只有台积电、三星电子、日月光、安靠科技和盛合晶微5家。2024年，盛合晶微在国内2.5D市场的占有率就达到了85%。

俗话说，一力降十会，不如一巧破千军。盛合晶微的拿手绝活，显然是善用巧劲。

长电科技：借3D开新局

说起来，长电科技与盛合晶微也关系匪浅。两家公司都出身于江阴，盛合晶微的前身中芯长电，就是长电科技与中芯国际合资的，本意也是想让它做先进封装。

后来，因各种宏观因素影响，盛合晶微失去了两大股东庇护，不得已自主谋生。或许也因为这一变故，长电科技的“先进化转型”之旅，略显笨拙。

单看技术描述，长电科技貌似哪类先进封装都会，SiP、2.5D垂直VCORE电源模块、XDFOI®芯粒高密度多维异构集成、大颗FCBGA封装测试都手到擒来。

可回到产品构成，传统封装销售量占比仍高达60%，先进封装不足30%。

传统封装占比高，成本压力就会比较大。像引线键合所需要的铜合金、铁镍合金以及金线、铜线、铝线属于大宗商品，价格受国际环境影响较大，单个公司基本只能被动接受。

2025年，长电科技营收同比增长了7.97%，营业成本随之增加了6.65%，咬合相当紧，进而使得公司毛利率的提升空间较小。

截至2026年一季度末，长电科技的整体毛利率仍低至14.55%，远不如盛合晶微，传统封装那种“夹心饼干”的利润模式在长电身上依旧很明显。

长电科技的困境，说白了，就是在先进封装时代没有找到自己“最长的那块板子”，其高附加值先进封装产品在全球范围内要么不稀缺，要么稀缺但市场空间小。

针对此，今年6月9日，长电科技推出了自己的“长板子产品”——新一代高密度3D电源模组封测。

相比2.5D，3D封测需要将多个芯片垂直堆叠在一起，对整个系统的散热要求较高，技术难度自然也不会低。

中金公司对AI服务器电源模组市场规模的看法可以概括为，高速增长。2025年-2027年，市场规模翻两番，从74亿美元增至325亿美元。

长电科技此举，或多或少有打造自身产品稀缺性的意味。

先进封装下半场，底牌在谁手？

简单概括，盛合晶微与长电科技，一个重技术，一个重底蕴。谁的竞争力更强呢？

不管在哪个阶段，稀缺产品、稀缺技术都是科技企业重要的翘板。

盛合晶微拥有与国际大厂相似的高端产品，且不存在代差，这是中芯国际、海光信息等企业迄今都没消弭的差距。

台积电的产品有英伟达等企业买单，盛合晶微有什么呢？它也有自己的第一大客户。

近两年，盛合晶微第一大客户的营收占比均高达70%以上，有很典型的“大客户依赖症”倾向。

要是大客户突然减产或经营不善导致订单减少、抑或是大客户改变合作对象，盛合晶微的经营就容易出现困难，客户黏度问题的研究对公司来说，就很必要了。

招股书虽未明确指出，盛合晶微的第一大客户是谁，但依据其85%的市场占有率来看，大概是华为或类似的庞然大物，当然，客户具体是谁也不影响我们接下来的分析。

因为，盛合晶微在招股书中明确指出，其与主要客户之前都是以“长期框架协议”的形式合作的，预计未来很长一段时间内，合作关系不会改变。

更大的威胁，可能来自跨界竞争。

封装在过去没啥利润，海外巨头对此不屑一顾。如今不一样了，封装与芯片设计、制造融合的趋势越来越明确，CPO（光电合封）就是这种趋势的产物，海外巨头也按捺不住跨界的野心了。

台积电从芯片制造跨界到芯片封装，还创造出了明星技术CoWoS；三星和海力士将3D封装融入HBM存储芯片制造；光刻机制造商ASML开始进军封装设备；就连国内厂商华为在先进封装领域都斩获了多项专利……

封测厂的对手不再是同行，而是全球顶尖科技商们。这一点上，盛合晶微显然没有长电科技抗造。

一个很明显的区别，盛合晶微主要面向国内市场，而长电78%的营收都来自海外，两者的销货速度就不一样。同样数量的存货，长电50天就能卖出去，盛合晶微要周转超100天。

目前，盛合晶微在靠IPO募资扩产，长电科技2025年增加了近20亿的资本投入，用于生产线建设。相比之下，周转率低的盛合晶微更容易出现滞销风险。

多年的行业沉淀下，长电科技在金融市场上的信用背书本就比较好。

2024年，华润又成为长电科技的实际控制人，公司市场信用进一步加强，这意味着未来在金融市场融资会更便利。

可见，无论从行业客户积累还是企业背景来看，长电科技稳坐封测船头，它只是需要一个自我革新的过程。

总结

求木之长者，必固其根本。

作为“新人”，盛合晶微快速冒头的背后，固然有根基不扎实的问题，但它确实打开了国内封测企业的市值天花板。

长电科技要做的，就是以自身资源为基，将自己一步步打造成纯正的先进封装厂，开启新的故事叙事。相信这一天，虽迟但到。

以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨慎。