格林斯潘的政策遗产及其对沃什的影响

文 | 清和 智本社社长

2026年6月22日，艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）在家中因帕金森病并发症逝世，享年100岁。

格林斯潘从1987年8月开始担任美联储主席，一直到2006年1月卸任，任期长达18年5个月，是美联储史上在位时间第二长的主席，仅次于二战后的马丁。

他是美国经济史上的一位传奇人物，一度是全世界最具经济权势的金融掌舵者，被称为“经济沙皇”、“美元总统”。但是，2007年次贷危机爆发，并引发全球金融危机，这也使得格林斯潘成为一位悲剧式行长。

如今，格林斯潘走了，凯文·沃什来了。沃什是格林斯潘遗产的继承者吗？

本文分析格林斯潘的政策遗产及其对沃什的影响，以探讨沃什领导的美联储将带来哪些改变。

本文逻辑

一、百年人生

二、重要事件

三、政策遗产

【正文6500字，阅读时间15'，感谢分享】

百年人生

格林斯潘，属于“大萧条一代”，于1926年出生在纽约的一个犹太工薪家庭。四岁时，美国经济陷入大萧条，从事股票经纪人工作的父亲陷入财务困境。父母离异后，格林斯潘跟随母亲在曼哈顿华盛顿高地生活。

读中学时，当时美国流行爵士乐，格林斯潘喜欢吹单簧管，加入了一个乐队，曾在纽约时代广场表演。不过，对数学敏锐的格林斯潘最终选择了经济学。1948年，格林斯潘获得纽约大学经济学本科学位，两年后获得硕士学位。

1950年，格林斯潘进入哥伦比亚大学攻读经济学博士，师从阿瑟·伯恩斯。伯恩斯是尼克松时期的美联储主席，也是米尔顿·弗里德曼早年的恩师，换言之，格林斯潘是弗里德曼的同门师弟。不过，格林斯潘未提交论文没能获得博士学位。他的经济学博士学位，是在1977年，也就是51岁时，在纽约大学获得的。

战后经济繁荣为格林斯潘一代人提供了机会。1954年，格林斯潘与威廉·汤森一起创办了一家经济咨询公司，他善于微观数据分析和库存周期分析，并逐渐在业界赢得声誉。

1967年，在安·兰德的鼓动下首次介入政治，加入了尼克松竞选团队。兰德对格林斯潘的影响很大。兰德是俄裔美国人，是一位哲学家、小说家，她当时非常活跃，在纽约成立了一个小圈子（安·兰德集团）。格林斯潘通过其第一任妻子认识兰德，经常参加兰德的沙龙，并且成为这个圈子的核心成员。兰德宣传个人主义和自由放任资本主义。兰德对米塞斯思想在美国的传播起到了一定的作用。格林斯潘在其个人回忆录《动荡时代》中承认了兰德对他年轻时思想塑造的影响。马拉比撰写的《格林斯潘传》非常强调这一点。其实，格林斯潘经济学出身，其思想本身倾向于自由主义，而兰德给格林斯潘提供的是自由资本主义在道德上的正确性。

尼克松当选后，格林斯潘作为总统非正式顾问，为联邦政府提供经济咨询。尼克松辞职后，格林斯潘成为福特总统的经济顾问，并且担任总统经济顾问委员会主席。这是一个很重要的职位。当时美国陷入滞胀危机，格林斯潘主张政府恪守财政纪录以控制赤字、压低通胀。福特之后，格林斯潘又担任了里根政府的经济顾问。并且，在1981年，格林斯潘还担任了社保改革委员会主席，化解了美国社保基金破产危机。两年后，他回归咨询公司工作。在担任美联储主席之前，格林斯潘实际上已经服务过三任总统，是一个经验丰富的经济顾问。

1987年，里根总统和时任美联储主席沃尔克存在一些分歧，里根希望物色一个人来替代沃尔克，最终选择了格林斯潘。这一年，格林斯潘开始担任美联储第13任主席，先后被四位总统提名，分别是老布什、克林顿和小布什，任职逾18年。加上之前在白宫的顾问经历，格林斯潘一共与6位总统共事，履职时间超过30年。

在白宫与美联储之间，格林斯潘把握住了分寸，维护了美联储的独立性。格林斯潘与老布什的关系较差。当年老布什发动海湾战争，国内油价和通胀上升，格林斯潘将其定义为一次性的暂时的供给冲击，没有加息也没有减息。接着，美国经济出现了一轮衰退，格林斯潘选择降息，但老布什希望大幅降息，以支持其谋求连任。结果，老布什连任失败，并归罪于格林斯潘。不过，格林斯潘与后任总统克林顿关系不错，二者默契十足，共同放松金融管制，促进金融混业和投资银行发展，一起支持互联网创新，缔造了美国90年代的经济繁荣。

很多人认为，格林斯潘是时代的宠儿，享受了大缓和与信息技术革命时代的红利。其实不然，格林斯潘在执掌美联储18年间经历了多次重大危机，包括1987年黑色星期一、1989年美国储蓄贷款协会破产危机、1990年海湾战争和石油危机、1990年日本泡沫危机、1997年亚洲金融危机、1998年俄罗斯主权债务危机、2000年纳斯达克泡沫危机和2001年“9·11”事件。格林斯潘是危机与泡沫之间的“平衡大师”，其掌舵的美联储，让美国穿越了一次又一次危机，形成了一个稳定繁荣的景气周期。

2006年1月，80岁高龄的格林斯潘功成身退。此时，迎接他的除了鲜花就是掌声。小布什总统给他颁发了总统自由勋章（2005年）。如果不是2007年次贷危机，他或许可以替代沃尔克，成为美联储史上最伟大的主席。

重要事件

格林斯潘是一个风格突出、成就卓越的行长。他能够把理论与实际结合，为美联储建立了一套完整的货币政策工具，给美联储留下了诸多政策遗产。接下来，我通过四个重要事件展开分析。

其一，“黑色星期一”。

1987年10月19日，格林斯潘走马上任才69天，美股爆发奇怪的“黑色星期一”，道琼斯工业平均指数单日暴跌超过22%，创下该蓝筹股指数有史以来最大的单日跌幅。

为什么这次暴跌是“奇怪的”？这场“黑色星期一”，找不到明显的原因。当时，美国经济基本面正常，股票估值也合理，只是因为德国马克汇率波动，引发市场恐慌和踩踏。

市场给这位新主席一个下马威，当天收盘后整个市场的目光聚焦在格林斯潘身上。这是格林斯潘上任以来的第一个重大挑战。

周二，在交易开始前50分钟，格林斯潘发表了一个简短的声明：“作为这个国家的中央银行，联储遵从自己的责任，已经决定准备起到清偿力来源的作用，以支持经济和金融体系。”这句话翻译过来就是：美联储将给市场提供流动性支持。市场也听懂了，股市迅速反弹。

这是格林斯潘的成名之作，市场开始对这位新主席另眼相看。经此一役，格林斯潘开启了属于他的黄金时代。

不过，这一事件也导致了一个后果，那就是道德风险。投资者认为，当市场大跌时，美联储一定会出手相救，这被投资者冠名为“格林斯潘看跌期权”。

“黑色星期一”对格林斯潘的职业生涯影响巨大，至少两个影响：

一是为了打破“格林斯潘看跌期权”，格林斯潘在之后的沟通风格中，倾向于模棱两可、故意模糊，这构成了他整个职业生涯最突出的特点。

二是格林斯潘意识到一个严重的、之前被忽略的问题，那就是金融不稳定性。联邦储备法赋予美联储的双重使命，即充分就业和控制通胀。沃尔克的成就是控制通胀。1983年之后，通胀逐渐消解，通胀不再是威胁，随着经济景气周期开启，充分就业也不再是难题。但是，另外一个问题涌现，经济景气、市场乐观和投资银行崛起，推动美股走向长牛，资本市场繁荣之下的金融复杂性与不稳定性成为美联储新的挑战。此后，格林斯潘降低了沃尔克时代的数量调节，回归价格调节（利率），以降低金融不稳定性。

其二，1994年预防性加息。

当时，通胀抬头，但未失控，格林斯潘决定加息，一年内加了7次，累计300个BP，联邦基金利率从3%升至6%。这是一次经典的预防性加息。

为什么说这件事情很重要？格林斯潘时代的货币政策，不像今天那么确定，要不降息周期，要不加息周期。格林斯潘的决策逻辑是相机选择，所谓相机选择，就是不固定规则，根据实际情况需要，随时可能加息，随时可能减息。如今的美联储主席凯文·沃什倾向于这种方式，在通胀反弹时，会不会突然预防性加息？我们需要关注这种决策风格的变化。

其三，1996年按兵不动。

在预防性加息之后，美国经济依然保持强劲，失业率下降。在1996年7月议息会议上，一些联储官员提出继续加息，不过格林斯潘力排众议，均选择按兵不动。

理由是什么？格林斯潘认为，当下信息技术革命正在推升潜在生产率，传统菲利普斯曲线已失效，认为经济繁荣不会带来通胀上升，可以实现高增长、低通胀、低失业。 美联储的决策不能缘木求鱼、按部就班，破坏这种繁荣的趋势。 这是一次很出色的观察和决策。

为什么说这件事情很重要？当时是互联网革命，当下是AI革命。而且，技术革命对通胀、生产力的作用，沃什与格林斯潘有着相近的认识。那么，沃什是否可能增加对通胀的容忍度，以支持AI创新？

其四，2007年次贷危机。

危机爆发时，格林斯潘已卸任，接任者是伯南克。但是，市场普遍认为，这场危机的爆发，格林斯潘难辞其咎。据伯南克回忆，他与格林斯潘共事时，都没有意识到这场危机。而且，在联储官员中，只有一位女官员认真提出过这个问题，还写了一份报告用于内部讨论，但是没有引起同僚足够的重视。

格林斯潘和美联储官员们为什么集体失察？

经济学家普遍归咎于格林斯潘的自由主义思想。早在1996年，格林斯潘提出了“非理性的繁荣”，这一概念是他在洗澡的时候想到的。但是，他对资产泡沫的态度是非对称的。所谓非对称，他认为泡沫破裂时适合干预，但是泡沫膨胀时不应主动将其戳破。理由是，美联储无法识别泡沫膨胀，但可以确定泡沫破裂。可见，格林斯潘相信自由市场调节。在国会听证会上，他也反思说：“我错误地假定机构出于自身利益会妥善管理风险。”

但是，这一归因或许过于简单。真正应当被关注的是“9·11”事件对格林斯潘的冲击。这一事件破坏了经济危机范畴，上升到国家危机层面。当时，小布什急于重振国民信心，发动反恐战争，格林斯潘领导美联储大幅削减利率，并且长期保持低利率状态。与此同时，美联储和白宫继续放松金融管制，这是格林斯潘被控诉的关键。

其实早在90年代末，美国商品期货交易委员会主席伯恩就提出，金融衍生品缺乏透明度存在巨大隐患，建议将其纳入统一监管。但是，格林斯潘与财政部联合否决了这一提议。2000年，期货现代化法案落地，金融衍生品被豁免。“9·11”之后，在低利率和低监管刺激下，金融衍生品快速膨胀。

期间，格林斯潘对风险钝化，与白宫监管层是高度一致的。以至于，有一种推测认为，格林斯潘深陷于美国权力核心网络，变得麻木与心存侥幸。当然，另一种解释是，正如“黑色星期一”之后格林斯潘的担忧，美国金融体系变得越来越复杂，以至于难以洞悉。在1999年的一次内部会议上，格林斯潘说过：“我们真的不知道市场在如何运作……旧模型明显已失效。”

在执掌联储的18年里，格林斯潘左右平衡、长袖善舞，但这一次失手了。其后果

这场危机改变了世界，也改变了美联储。伯南克领导美联储在危机时实施量化宽松救市，传统价格调节失效，被迫进入数量调控模式，这也导致联储资产负债表规模极速膨胀。这真是如今沃什所批判的。格林斯潘留下的政策遗产遭到清算，美联储放弃了相机选择，增加了决策透明度，增加了与市场的沟通，增加了前瞻性指引，包括点阵图、经济预测、长期利率承诺等。当时，经历了这一转变的伯南克感觉颇为煎熬，而同是美联储理事的沃什对此颇为反感。

格林斯潘给美联储留下哪些政策遗产？

政策遗产

美联储在历经伯南克、耶伦、鲍威尔时代后，格林斯潘一度被人们遗忘，所幸的是，凯文·沃什来了。

我之前的文章里说过，沃什拥有沃尔克的灵魂与格林斯潘的技术，即集合了沃尔克的国家责任和国家竞争意识（美元信用）、格林斯潘的价格调节、相机选择（反对过度公开透明）以及对技术（AI）与生产力的敏锐感。

那么，沃什是格林斯潘的继承者吗？

这里结合6月17日美联储议息会议（沃什首秀）和记者会的内容加以分析。

其一，政策思想上，沃什与格林斯潘相近，也就是古典自由主义，更加相信自由市场调节。但是，美联储，作为美国货币发行的垄断机构以及金融监管机构，其角色与自由市场存在冲突。这种矛盾伴随着格林斯潘整个职业生涯，沃什也将面临这一难题。

其二，具体政策上，沃什青睐通胀目标、价格调节以及高质量资产负债表。

2008年金融危机后，美联储启动大规模量化宽松救市，同时严格监管银行，流动性靠美联储创造而不是银行，结果是基础货币超发导致美元疲软，准备金过剩导致利率政策失灵。

沃什多次批评金融危机以来的充裕/充足准备金以及美联储过度膨胀的资产负债表，主张保持高质量的资产负债表。沃什希望重塑美联储和美元信用，具体做法是缩表和放松银行管制。在美联储保持克制的基础上，流动性交给放松管制后的银行市场，让银行去创造货币、配置货币和调节货币。这接近格林斯潘时代的美联储特征和流动性创造模式，这也是自由市场模式。

其三，政策风格上，沃什与格林斯潘接近，主张相机选择，打破伯南克以来的前瞻性指引，打破“美联储看跌期权”，打破被市场套上的“枷锁”，增加政策的灵活性和有效性。

其实，最早建立前瞻性指引的是格林斯潘，但大举引入的是伯南克。伯南克以来的美联储，其政策具有确定性和周期性，要么加息周期，要么降息周期。沃什希望回归相机选择，根据实际情况，随着可能加息，也可能降息。上面讲到1994年格林斯潘预防性加息，当前美国通胀反弹，沃什有没有可能突然预防性加息？至少不能完全排除一次预防性加息。

另外，与格林斯潘有所不同的是，格林斯潘沟通方式是故意模糊，沃什主张少说话、少预测，删除大量安抚市场的废话，仅提供简明扼要的政策表述。

6月份的美联储议息会议，是一次沃什风格的会议。沃什在首秀中展现了自己的风格，作为美联储主席，他没有提交点阵图（唯一未提交的官员）。这也预示着点阵图这种前瞻性指引未来可能被废除。决议声明惜字如金，只有三句话，直接表达政策立场与经济判断，删掉了投票名单、前瞻性指引和大量修饰性语言。

其四，对新技术的敏锐度上，沃什与格林斯潘相近，他们都重视技术创新对生产力的作用，都认为技术创新可以降低通胀、并保持经济繁荣。在AI的当下，沃什可能提高对通胀的容忍度，以降息支持AI投资。

沃什是一个超级行动派。他刚成立五大工作组，以推动美联储改革。其中，沟通工作组针对上述所说的沟通风格和前瞻性指引；资产负债表工作组针对压缩资产负债表和准备金；数据工作组针对美联储可操作的数据与指标；生产力与就业工作组针对AI对通胀、就业的影响；通胀框架工作组针对通胀概念与可操作目标，如“截尾均值”（trimmed averages）通胀替代核心PCE通胀。

沃什希望美联储忽略供给端短期冲击、一次性冲击，如战争引发短期油价上涨，关注需求端引发的长期通胀。在记者会上，沃什也表达了这个想法，他说，央行无法直接影响当天油价或鸡蛋价格，但“真正重要的工作是确保这些价格变化不会在经济体中扩散，不会产生二阶和三阶效应”。

沃什的政策思路是比较清晰的，试图改变伯南克以来的美联储所积累的核心问题，主要是庞大的资产负债表、过剩的准备金、过度的前瞻性指引，向格林斯潘时代的美联储回归，包括构建高质量的资产负债表、进行有效的利率调节、设定清晰聚焦的通胀目标、采用相机选择、放松银行管制以及让银行创造和调节流动性。

在沃什的政策框架中，放松银行管制是重要一环。如果银行管制不放松，银行无法创造更多流线性，无法增加长期美债的需求，美联储就不敢压缩资产负债表。反过来说，沃什效仿当年的格林斯潘放松银行管制，银行就一定会购债吗？

这是一个核心问题。我想，沃什可以创造一些条件来实现：

一是动用美联储的权力，美国大型银行是美联储的会员银行，美联储是他们的监管机构，二者之间存在密切的合作。金融危机后，美联储严格监管银行，大幅提高了资本金和拨备覆盖率。如今，沃什对银行松绑，银行的资金占用成本下降，一部分资本金和准备金得以释放。同时，作为监管者，沃什可以以此作为交换条件，让银行释放出来的部分资金用于采购长期美债。如今美债收益率反弹，银行购买长期国债面临亏损风险。其实，大型金融机构一边大量持有美债，另一边用美债融资，交易相关的期货产品以对冲风险。

二是通过降息来创造需求。美联储降息推动美债价格上涨，这可以刺激银行和投资者增持美债。当下，AI投资需求火热，降息将刺激贷款需求，进而推动银行创造更多流动性。

如今，很多机构都预期今年将降息，我的预测是，今年不会加息也不会降息，年底有可能降息一次，中间不能完全排除一次预防性加息。这听起来有些奇怪，这正是相机选择的决策风格。

明年降息前景乐观。一方面，这轮石油通胀在明年将回落；另一方面，两位偏鹰派官员明年将丧失投票权，在美联储12名票委中，仅剩一位偏鹰派官员。

最后，历史不会简单地重复，不能说沃什就是格林斯潘遗产的继承者，我只是在一个人身上看到另一个人的影子。

正如在《大话西游》中，夕阳武士与转世紫霞在城墙上相拥亲吻后，转头看见一个背影在人群中渐渐远去……

转世紫霞说：“那个人样子好怪啊。”

夕阳武士跟着说：“我也看到了，嘶……他好像一条狗啊！”

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