压力更大了

说一下上周的几个热点事件。

上周，中国银行因违规逃税23.67亿被审计署实锤，农业巨头北大荒一次性补缴14.1亿税款，紧接着农业银行也进入专项审计。新一轮税务清查行动开启，不管是头部央国企还是其他大中小型企业，历史以来的违规税收政策适用以及其他财税违规行为，全都无处遁形。

这一轮行动背后的底层逻辑是，土地财政退潮，税收征管必须补位。

与上述事件的底层逻辑相似，上周，很多企业收到了税务局约谈社保缴纳基数问题的通知，接下去将分批谈完并签承诺书，企业有资金困难的可以先申请按工资全额的60%-80%左右缴纳，但三年后须按工资全额的100%缴纳社保费用。

大家应该可以看出来，土地财政退潮后，财政的基本盘得靠税收征管和社保征缴给扛起来了。

我们注意到，很多区县的地方财政已经到了非常紧张的地步，甚至已经开始通过“拆东墙补西墙”的方式解决公职人员的工资发放问题。此外，一些弱区县地方国企和城投平台的债务风险已濒临爆雷，但因为融资和化债管控还在持续升级，包括纪委部门都在介入，因此我们的城投非标投资业务的展业空间已被大幅压缩。

市场方面目前非常担忧，主要是当前的趋势发展可能会引发两个连锁反应：

一是税收征管的强化和社保缴纳基数的飙升，会让越来越多的中小微企业不堪重负（除非经济重回上行期），也即税费、社保费用等合规经营成本大幅上升，企业利润将被进一步压缩，在当前经济形势下很可能引发更加严重的裁员、降薪潮。

二是社保缴纳基数提高导致企业员工个人承担费用部分大幅提高，实际到手工资大幅缩水，这对内需和消费提振将带来持续性的影响，并进一步造成内需的下挫和企业利润的下滑，此外灵活用工群体可能出现更大面积放弃缴纳社保的现象。

上周，苹果公司宣布对Mac、iPad及多款硬件产品实施全球提价，此举导致苹果公司股价暴跌，并对全球股市造成了连锁反应。

苹果在上周的声明中表示，消费电子行业正面临前所未有的挑战。AI数据中心的迅猛扩张导致存储需求激增，“我们从未见过零部件价格以如此幅度和速度上涨。此前我们一直在内部消化成本压力，但目前不得不开始上调多款售价。”

受上述声明的影响，美东时间6月25日，苹果公司股价跌去6.12%，微软、亚马逊均跌超3%，原因很简单，苹果部分产品涨价了15%到25%，也就是将成本转移到了消费者身上，市场担心苹果系列产品的销量掉链子，因此整个果链的股票都是先跌为敬。

苹果事件被市场解读为，内存供应瓶颈带来的定价权，正在以牺牲未来需求为代价，促使投资者对AI相关半导体股票进行广泛重新定价。也就是说，上游芯片供应紧张所赋予的定价权，可能正在向终端消费者传导，并最终反噬需求。这一逻辑的转变，标志着市场对AI硬件投资主题的审视正在趋于审慎。另据《纽约时报》援引三位知情人士报道，OpenAI正考虑将首次公开募股推迟至明年进行。

具体来看，苹果链条的股价下挫事件给AI行情造成了很大的压制，因为担忧情绪直接传染到了云厂商（云计算服务商），不管是海外三巨头亚马逊云、微软、谷歌，还是国内头部的阿里云、腾讯云、华为云、百度智能云、字节火山引擎等，因AI服务器必须大量采购英伟达GPU+HBM存储，而当前存储、GPU持续涨价，云厂商面对企业客户又面临AI算力租赁行业内卷严重的问题，因此云厂商都不敢大幅涨价，因为一旦涨价就容易造成客户流失，最终收入涨速跟不上硬件成本涨速，毛利率、净利润明显下滑，而一旦持续亏钱或持续薄利，云厂商肯定会减少、延后采购GPU和存储，并削减AI算力建设预算，那么市场自然就会预期AI产业链需求走弱，整条AI板块估值也就会快速下移。

给大家再简单总结一下，对于苹果产品链条，上游存储涨价→产品涨价→消费者减少购买→利润下滑→股价下跌；对于云厂商，GPU +存储涨价→算力建设成本暴增→云厂商不敢大幅涨价增收→毛利被榨干、财报走弱→削减AI硬件采购→压制全AI行情。

还有一个必须重视的链条传导问题，AI这个高端制造业对存储和算力的需求是非常确定的，因此存储、PCB等原材料涨价势在必行，但这些原材料的涨价对手机、电脑、新能源车等中低端制造业却极为不利，比如中国的智能手机、电脑、新能源车，现在的毛利都被挤得稀薄，股价也跌得惨不忍睹。

换句话说，AI的高歌猛进带动了存储等零部件、原材料的飙涨，但这些上游涨价却大大利空手机、电脑、新能源车等中低端制造企业，甚至可以简单理解为，这一轮AI的产业革命很可能会先耗死很多中低端的科技企业，包括中低端的制造业企业。

当然，好的消息在于，AI板块被压制，股价大幅回调，老登股似乎还能看到希望，不过核心问题还是在于传统行业、传统企业的信心到底能否回归，包括市场需求能否回升，居民的就业和收入预期到底能否改善。

就像我们发布《城市更新项目的大规模落地至少还要1年时间》一文之后，很多同行都表达了否定性的意见，大多数人认为，失去“大拆大建”的城市更新（详见建科〔2021〕63号：《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》），根本不可能存在多大的投资体量，更不可能托起房地产市场。

如果情况果真如此，那居民端的就业和收入预期改善问题在中短期内或许还是很难看到希望。