重温2000年互联网泡沫破灭

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【正文】

在分析分析经历2000年互联网泡沫全过程的前美联储主席格林斯潘后，本文进一步聚焦2000年互联网泡沫。

一、2000年互联网泡沫的整个过程：从上扬到下探至底部，覆盖1995-2002年共计7年

对于2000年互联网泡沫，目前公认的过程是贯穿于1995-2002年这个阶段，

（一）1995年8月，成立仅16个月的网景（Netscape）上市首日录得大涨168%，从而在一定程度上点燃了互联网投资的热潮，杠杆资金开始涌入股市。

此时美国纳斯达克指数在1000点左右。

（二）1995-2000年期间，随着1995年Internet Explorer的开发、《1996年美国电信法》和《1997年纳税人救助法》等利好资本市场政策的实施，互联网投资热潮在不断持续，互联网商业化、PC普及、“新经济”颠覆一切的叙事不断上演。

（三）1999年底及2000年初，互联网投资热潮虽然开始受到质疑（如大量中小市值公司的现金流受到质疑、微软反垄断案动摇市场等等），但总体趋势仍是上行的，美国纳斯达克指数在2000年3月10日达到5048的顶点后，便开始下行。此时，美国纳斯达克指数已是1995年8月的5倍左右。

（四）随后两年半的时间里，美国纳斯达克指数整体呈下行态势，美国纳斯达克指数在2002年10月9日下探至1114点，较2000年3月10日的顶点下跌78%。

这一下跌过程中，雅虎、思科、北电/JDSU、亚马逊等标的估值大幅下挫，仅美国互联网标的中也仅亚马逊、谷歌、苹果等存货下来，大量中小市值公司倒闭破产。

二、不可忽视的1997-1998年亚洲金融危机与2000年互联网泡沫（一）19977月至199810月亚洲金融危机期间：互联网泡沫曾遭受短暂重创

美国2000年互联网泡沫期间的1997年7月至1998年12月这段时间，刚好贯穿1997-1998年亚洲金融危机，彼时美国互联网泡沫亦曾遭受重创。美国纳斯达克指数由1998年7月20日的2014.25点下探至1998年10月8日的1419.12点，跌幅达29.55%。

（二）美国互联网泡沫在1997-1998年亚洲金融危机之后方才真正形成、愈演愈烈

1、虽然前面已经说过，美国互联网泡沫大致覆盖1995-2002年期间，但在1997-1998年亚洲金融危机结束之前，美国纳斯达克指数基本在1000点和2000点之间徘徊，虽然涨幅依然比较大，但老实说并不是很夸张。

2、美国互联网泡沫在1997-1998年亚洲金融危机后开始愈演愈烈：

（1）1998年10月8日美国纳斯达克指数下探至1419.12的低点后，开始一路上行，并于1999年2月突破2510点，较1998年10月8日仅相隔4个月左右，涨幅便高达77%。

（2）1999年10月美国纳斯达克指数由不到2700点一路上行至2000年3月的5048点，在5个月的时间内涨幅便高达88%。

3、可以看出，美国纳斯达克指数的大幅上扬主要集中在两个短暂的时间段，分别为1998年10月至1999年2月（4个月的时间里由1419点突破2510点、涨幅高达77%）和1999年10月至2000年3月（5个月的时间里由不到2700点上扬至5048点、涨幅高达88%）。

三、不可忽视的美元周期与2000年互联网泡沫

（一）美元降息并非是推动美国互联网泡沫的原因

有人认为，美元降息是推动美国互联网泡沫的原因，这个观点是错误的。

1、1995年至2002年期间，美国联邦基金目标利率处于4.75-6.5%之间，波动幅度仅175BP，不仅降息幅度不大且美元利率总体上还处于高位。

2、美国联邦基金目标利率在1995年7月至1996年1月（降息幅度累计为75BP）、1998年9月至1998年11月（降息幅度累计为75BP）两个时间段出现下调，而美国互联网泡沫的热潮自1998年10月才开始真正发酵。可以看出，降息持续时间短且幅度小。

故美元降息并非是推动美国互联网泡沫的原因。

（二）美元加息却是推动美国互联网泡沫破灭的重要力量

数据上看，美元加息在一定程度上对互联网泡沫的破灭起到了推动作用。

1、1999年6月起，美元进入新一轮加息周期，美国联邦基金目标利率开始上调，由1998年11月的4.75%连续上调至2000年5月的6.5%。

期间，美联储分别于1999年6月、1999年8月、1999年11月、2000年2月、2000年3月各加息25BP，并于2000年5月一次性加息50BP。

2、可以看出，从1999年6月开始加息至2000年5月结束加息，持续时间仅11个月，但加息幅度便已经达到175BP，且加息的起点（1999年6月）正是美国互联风泡沫最疯狂的时间后，而之前美元降息周期的结束时间点（1998年11月）同样也是美国互联网泡沫最疯狂的时间段。故基本可认为，美联储在1999年6月至2000年5月期间的短暂快速加息周期正是为了刺破当时愈演愈烈的互联网泡沫。

四、进一步讨论

（一）市场资金成本的变化与2000年互联网泡沫之间的关系相当有趣

虽然美元降息周期并非是推动美国2000年互联网泡沫的重要力量，但这只是从“美国联邦基金目标利率”这一政策利率角度得出的结论。如果从“10年期美国国债利率”这一无风险利率角度分析，则会有另外一番结论。

1、从1997年4月至1998年9月期间，10年期美债利率由7%下行至4.2%左右，下行幅度高达280BP，而这一时期美国联邦基金目标利率处于5-5.5%的窄幅区间内。

这一时期，刚好处于亚洲金融危机爆发期间，各国相继推出了宽松等救市举措，一定程度上推动了资金成本的下降，并刺激了美国互联网破灭。

2、1998年10月至2000年1月期间，10年期美债利率由4.2%左右一路上行至6.8%幅度，上行幅度高达260BP，而这一时期美国联邦基金目标利率处于4.75-6.5%的区间内。

因此，虽然美国联邦基金目标利率在2000年互联网泡沫前后没有明显变化，但10年期国债利率在这一期间的变化幅度却非常大，这说明美国互联网泡沫当时受到美国市场上低成本资金的推动，而泡沫的破灭则无疑也是受到了资金成本抬升的影响。

（二）美国2000年互联网泡沫破灭之前，美元指数表现异常强势

1、在美国互联网泡沫期间，美元指数表现总体上较为强势。

（1）1995年8月互联网泡沫开始至1997年8月亚洲金融危机刚刚爆发时这段时间，美元指数由81升至101以上，涨幅接近25%，持续时间两年左右。

（2）1998年10月亚洲金融危机结束至2000-2001年这段时间，美元指数则由92升至120左右（涨幅超过30%），互联网泡沫达到顶点时升至112左右（涨幅超过21%）。

也就是说，在互联网泡沫破灭后的近一年时间里，美元指数仍表现较为强势。

2、可以看出，美国互联网泡沫前后七年的时间里，美元指数虽然也曾经历多次波动，但整体上升态势非常明显，若从1995年的81算起，在泡沫顶峰时的涨幅几乎高达38%。

（三）美联储在美国互联网泡沫破灭时的行动较为迟缓，显得比较刻意

1、虽然美联储于1999年6月启动新一轮加息周期，某种程度上是为了给愈演愈烈的互联网泡沫浇一盆冷水，但是回过头来看，美联储在互联网泡沫破灭时的行动是比较迟缓的。

2、美国互联网泡沫于2000年3月破灭，而美联储于2000年5月进行了最后一次加息，且加息幅度高达50BP，其用意是比较险恶的。

3、在2000年5月最后一次加息后，美联储直至2001年1月才启动降息，而此时距离互联网泡沫破灭已相隔10个月，美国纳斯达克指数也已降至2500点以下，较2000年3月的高点已跌50%以上。

因此，就应对美国2000年互联网泡沫破灭来看，美联储的行动是罕见比较迟缓的，也不太符合格林斯潘一直以来“市场先生”“兜底先生”的风格。

五、结语

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