顺丰孵化、软银加持的丰 e 足食冲刺港股 ，能否打破无人零售行业盈利困局？

丰e足食以超过21%的市占率，可被视为“无人店之王”，但自身的一些短板仍在制约着后续发展。更为关键的是，无人店本质是零售，赛道上已有诸多失利者，即使引入AI叙事，丰e足食尚需要更多时间稳固自己的护城河。

坐拥超18万台智能零售柜，占据21.5%市场份额，“智能零售柜龙头”丰e足食，即将叩响港交所大门。近日，丰e足食运营商深圳市丰宜科技集团股份有限公司（以下简称“丰宜科技”）正式向港交所递交上市申请，冲刺“智能零售柜第一股”。

财务数据显示，丰宜科技的营收由2023年的12.44亿元增长至2025年的20.09亿元，年复合增长率为27.1%，毛利率由52.4%提升至55.8%；2025年经调整净利润（非国际财务报告准则计量）达1.186亿元，成为国内智能零售柜行业首家实现持续规模化盈利的企业。

中国企业资本联盟副理事长、中国区首席经济学家柏文喜说，“丰e足食的上市是资本对赌的‘破局之举’。”柏文喜同时指出，“其赎回负债如同悬顶之剑，倒逼上市却也为上市后治理埋下伏笔。“”

当前，智能零售柜行业增速可观，各路玩家竞相入场。中国智能零售柜运营行业仍然高度分散，按2025年保有量计算，除前五名外其他所有玩家合计仍占64.1%。从长远来看，丰宜科技市占率第一的市场格局尚未稳固。丰e足食在招股书中提到，公司计划将IPO募集资金主要用于点位扩张、研发投入和全球试水（香港及东南亚）。从募集资金的用途来看，出海或将成为新叙事。

软银是最大外部机构股东

6月10日，丰宜科技正式向港交所主板递交上市申请，农银国际担任独家保荐人。作为无人零售赛道的“生力军”，丰宜科技用“AI”叙事，将无人零售拉回了消费主赛道，用年入20亿的成绩打出了漂亮的翻身仗。

丰宜科技由顺丰控股于2017年孵化，彼时正值无人货架、无人便利店概念风起之时。公开信息显示，丰宜科技是一家AI驱动的零售企业，旗下运营品牌“丰e足食”主要通过其直营智能零售柜网络销售食品饮料等快消品。

虽然由顺丰控股孵化而来，但丰宜科技的股权结构经历了多次演变。

据招股书，丰宜科技在后续发展中，通过多轮融资及管理层收购，逐步脱离顺丰体系。从股权结构看，董事长单新宁直接持有约10.52%股份，通过深圳橙实及橙谊汇等控制43.28%的投票权。软银系通过SV Ample Life Limited、天津远瞩以及FIF X合计持股超过25%,成为最大的外部股东。

招股书披露，2025年，按智能零售柜保有量计算，丰宜科技以18.4万台的规模占据21.5%的市场份额，占据行业第一；同为智能零售柜运营商的友宝在线，规模为4.97万台，市占率5.8%，位列第二。

不过，丰宜科技陷入了增收不增利的困境。数据显示，2023年至2025年，丰宜科技营收分别为12.44亿元、16.52亿元和20.09亿元；年内利润分别为6848.9万元、-1725.8万元、-3722万元。

公司亏损并非主营业务失血所致，若剔除该因素影响，公司实际处于盈利状态。据招股书，亏损主要源于早期融资中赋予投资人的赎回权，在会计上形成“赎回负债”账面值变动。2023年至2025年，公司分别确认赎回负债账面值变动2113万元、7875万元和1.13亿元。

据了解，丰宜科技在2023年前多轮融资中，向投资人（如软银等）赋予了赎回权等特别权利。根据会计准则，这些权利被确认为“赎回负债”。

柏文喜表示：“赎回负债本质上是‘对赌协议’的会计镜像——投资人要求公司在约定期限内上市，否则需回购股权。”

柏文喜认为，赎回负债或对公司造成三重压力：一是，财务表象恶化：2023-2025年累计账面亏损超5000万元，但其中赎回负债变动占比高达78%，真实经营利润（扣除该因素后约为正）被扭曲。这种“纸面亏损”容易误导投资者对公司基本面的判断。

尽管是账面数据，但高额赎回负债也折射出一定风险。柏文喜认为，高额赎回负债给企业带来的第二重压力是现金流隐忧：若上市失败或延迟，公司可能面临数亿元的现金回购义务，这对年营收20亿但净利润微薄的企业构成实质性偿付压力。

此外，在柏文喜看来，赎回负债高企给企业带来的第三重压力是治理结构隐患：投资人赎回权意味着公司控制权存在潜在不稳定因素，管理层需在资本诉求与长期战略间艰难平衡。

赎回负债高企是否影响上市进程？柏文喜表示：“对上市进程的影响有限但存在变数。港股IPO审核关注持续经营能力，丰e足食已解释该亏损为非现金性、非经营性因素，且行业龙头地位明确。但若市场低迷导致发行估值不及预期，可能触发新一轮赎回条款谈判，形成‘上市-估值-赎回’的负反馈循环。”

直营18万个智能零售柜

招股书显示，丰e足食智能零售柜覆盖办公及工业场所、商业场所、物流及仓储设施、公共服务及教育等轻场景。截至 2025 年 12 月 31 日，丰 e 足食直营智能零售柜超过18万台，覆盖全国72个城市，累计服务超过8000万名消费者。

从收入结构来看，招股书显示，2023年至2025年，丰宜商品销售收入占总营收比例分别为99.3%、99.4%和98.8%，广告及数据服务占比较小。从商品销售的品类来看，招股书显示，2025年商品交易额的前三个产品是饮料、零食和速食食品，分别占其商品交易总额的66.9%、14.6%和14%。

这意味着，公司2025年实现20.09亿元的营收，其中98.8%来自智能零食柜商品销售，而饮料一项就占GMV约66.9％。但同时，丰宜科技也从供应商方面赚取广告费用。2025年，丰宜科技广告及其他服务收入为2361.8万元，但仅占总收入的1.2%。

另一个值得关注的情况是营收增速放缓。2024年营收同比增长32.9%，2025年增速降至21.6%，增长动能有所放缓。柏文喜认为，18.4万台设备意味着较大的折旧与点位租金，而23亿GMV对应的单柜年产出约1.25万元，坪效压力较大。一旦点位续约成本上升或消费频次下降，盈利模型或将承压。

丰宜科技一度被称为AI驱动零售企业。自2022年起，该公司采用专有算法实现端到端运营自动化，并在2024年开发FLOW  Pilot智能体系统，用AI接管全链条自动化决策，协同完成点位扩张、产品组合、动态选品、库存调拨和履约派单。截至2025年第四季度，该系统每日作出的近1.2亿个决策中，仅约2万个需要人工干预，货架管理自动化水平已接近“L4级”。有分析指出，科技是工具，零售柜真正比拼的是点位选择、补货效率和损耗控制。2025年销售及营销开支9.61亿，占营收47.8%，新开13万个点位的同时关了8.5万个。

此外，柏文喜指出，扩张与管控的张力，也是企业面临的主要经营风险之一。快速铺柜导致运营复杂度指数级上升，货损率、补货效率、设备故障率等运营指标若出现波动，规模效应将反转为规模不经济。目前来看，如何在持续扩柜的同时,守住货损率，提升补货效率，进而提升用户体验？如何从单一的卖货收入中孵化出广告、数据等多元化业务？或是公司未来需要破解的题目。

出海成为新叙事

智能零售柜行业增速可观。根据弗若斯特沙利文数据，按保有量计，中国内地智能零售柜运营市场的规模由2021年的9.14万台增长至2025年的85.53万台，年复合增速达74.9%；预计到2030年将进一步增长至350.66万台。

目前，智能零售柜行业玩家众多，除了丰宜科技，头部企业还有蚂蚁集团持股占比近10%的友宝在线，此外，元气森林、农夫山泉等饮品企业也陆续布局智能零售柜，增加自身企业销售点位。

从行业竞争看，丰宜科技目前市占率第一。招股书披露，中国智能零售柜运营行业仍然高度分散：按2025年保有量计算，丰宜科技以21.5%的市场份额位居第一，但第二名仅占5.8%，而除前五名外其他所有玩家合计仍占64.1%。

柏文喜指出，这一行业门槛较低，美团、饿了么等本地生活巨头随时可能携流量优势切入；同时传统便利店数字化转型也在挤压无人零售空间。“行业第一”的护城河并不深。

丰宜也在招股书中坦言，主要竞争对手包括传统自动售卖机运营商、新兴智能零售柜运营商，以及部署自有自营智能零售柜的饮料及包装食品品牌。公司还在风险因素中承认：“我们可能受到外卖平台、折扣零食店及传统便利店发起的不可持续及不理性定价竞争的影响。”

从募集资金的用途看，丰e足食在招股书中提到，公司计划将IPO募集资金主要用于点位扩张、研发投入和全球试水（香港及东南亚）。

对于未来国际化布局，丰宜科技的初步目标是香港及东南亚，采取试点先行的国际化，在选定的门户城市复制在国内的运营模式，得到市场验证后，再进行系统性的扩张。

对于公司出海的机遇，柏文喜认为，第一，场景可复制性强：办公室即时零售是“标准化需求”，香港及东南亚的写字楼经济、加班文化与中国内地相似，供应链选品逻辑可迁移。第二，竞争空白窗口：东南亚智能零售渗透率极低，先发者可建立点位壁垒。第三，资本故事需要：港股上市需要国际化叙事，出海战略能提升估值想象空间。

柏文喜同时提到公司出海可能面临的挑战，第一，点位成本结构迥异：香港租金高昂，单柜盈亏平衡点远高于内地；东南亚则面临分散市场、物流基础设施薄弱的问题。第二，本地化陷阱：选品偏好（如宗教禁忌、口味差异）、支付习惯、运维标准均需重构，“复制国内模式”是过度简化的假设。第三，地缘政治与合规：数据安全、外资准入、劳工政策等隐形门槛往往在实际运营中才暴露。第四，资源分散风险：在主业尚未稳定盈利时开辟第二战场，可能加剧现金流紧张。“出海是必选项，但“试点先行”的审慎背后，是模式跨文化适应性的深层不确定。智能零售的终局不是设备数量竞赛，而是供应链效率与消费场景的精准耦合。”柏文喜说道。

题图来源：丰宜科技

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研究员 |梁伟

编辑 |张剑 言戈

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