大模型的百亿融资背后：解锁MiniMax的韧性长跑模式

文/王慧莹

编辑/子夜

港股二级市场的情绪，似乎总在乐观与悲观之间摇摆。

7月8日，就在MiniMax上市满六个月、限售股即将解禁的前夜，股价直线拉升，盘中最高触及389.8港元，涨幅逼近20%。

7月9日，MiniMax解禁当天股价下行震荡。然而24小时后，剧情发生了反转。

7月10日早间，一纸公告为市场重新观察MiniMax提供了另一组参照。公司完成新一轮高达160亿港元的融资。本次交易吸引了百余家全球机构抢筹，实现了约7倍的超额认购。

当市场还在纠结于解禁抛压时，长线资金已经借着恐慌情绪用真金白银完成了一次对头部AI资产的逆势抄底。

同日，MiniMax创始人兼CEO闫俊杰发布的一封内部全员信，更是将这种破釜沉舟的氛围推向了高潮。他宣布即日起不再领取薪酬，直至AGI实现，并掏出个人名下的公司5%股份绑定团队与开源生态。

在估值洼地与技术高墙之间，MiniMax正在试图向市场证明，真正的AI长跑，才刚刚进入拼耐力、拼决心的深水区。

1、MiniMax 其实被低估了？

拆解这笔160亿港元融资，最先值得说的不是数字本身，而是谁在买，以及为什么敢买。

按公告，MiniMax拟发行3560万股新股，配售价268港元/股，较前一日收盘价折让约9.89%，同时发行65亿港元2027年到期零息可转债。

表面看是折价，7倍认购倍数却暴露了真实供需情绪，买方远比卖方急切。据悉，此轮参与申购的机构覆盖亚太、欧洲和美国市场，包括多家国际主权基金、长线基金、一线中资机构及顶级多策略基金，其中长线及主权基金达20余家。

更硬核的底气来自老股东的积极共识。解禁窗口前，Aspex、博裕、IDG、Janchor、Martis Fund等机构投资人，国寿投资、徐汇资本等国资力量，以及阿里巴巴、米哈游、云启、明势等早期股东集体选择了继续持有。

两大战略股东阿里与米哈游更是直接对外发声，表示将会持续长久地与MiniMax合作，短期股价波动不会影响持仓。

更有意思的是华尔街的态度。高盛、美银、花旗三家国际投行在同一周同步给出了“买入”评级，在当前AI板块深度分化的背景下，三大机构步调一致并不多见。

放置于弥漫着紧张动荡气氛的港股语境中，MiniMax此轮融资的含金量很高，相当于给资本市场提供了一个重新审视中国AI核心资产的窗口。

这种反常的“强势”，本质上是资金在AI主线上的重新筛选。当行业从百模大战进入淘汰赛，市场不再为PPT和参数买单，只会为真金白银的研发投入、稳定的团队结构和可落地的商业化路径投票。

对于这些看三年、五年周期的长线资金而言，短期股价涨跌从来不是决策核心。他们下注的，是一家公司能不能持续拿到充足算力、能不能迭代出更强的模型、能不能留住核心技术团队、能不能把技术能力落地成可持续的商业收入。

AI主线仍在，只是资金变得更挑剔了。在一个流动性并未显著改善的市场里，资本市场用脚投票，给出的态度比任何研报都直接。

市场在用真金白银传递一个判断：这家公司被低估了。

2、MSA2.0的算力账：在大模型“烧钱”阶段，效率就是竞争力

如果说融资解决的是“钱从哪里来”的问题，那么技术路线回答的则是MiniMax能跑多远的问题，这也是资本的信心来源。

当前，MiniMax拥有的技术牌，或许正是长线资金敢于逆势下注的核心底气。

图源MiniMax官网

据市场消息，MiniMax下一代大模型M3 Pro已启动预训练大半个月，参数规模约2.7万亿，跻身全球第一梯队的万亿参数模型阵营。在此之前，团队已完成约两个月的数据准备与架构验证，从目前早期训练结果来看，模型收敛表现好于内部阶段目标，核心指标超出预期。

支撑这场超大参数训练的核心，是MiniMax自主研发的MSA架构升级。据悉，MSA 2.0版本正在加速推进，核心聚焦三大方向：提升长序列任务处理能力、降低Attention计算开销、改善大规模训练中的硬件利用效率。

这才是万亿参数竞赛的真正内核：比拼的从来不是数字大小，而是效率高低。大模型进入高成本训练的深水区，单纯堆参数已经无法构建壁垒，训练效率、算力利用率、推理成本，才是头部公司拉开差距的关键变量。

尤其是大模型竞赛进入“烧算力”的阶段后，架构效率的每一点提升，都是商业化竞争力的直接加成，会直接传导到训练成本端与产品端。

大行研报调研显示，MiniMax新一代模型的毛利率有望超越此前的M2模型，推理效率与单位成本的持续优化，将为后续商业化竞争留出充足的价格空间与利润弹性。

算力供给端的布局也在同步推进。市场消息称，除海外算力推进相对顺畅外，MiniMax计划在三季度搭建首个国产算力集群。若该进展落地，将大幅增强公司算力供给的灵活性与自主可控能力，在全球算力供应链波动的背景下，为模型持续迭代筑牢供给端护城河。

还有一个容易被忽略的变量，科创板的大门正在向大模型企业打开。今年6月，上交所发布新规，允许AI大模型企业适用科创板第五套上市标准。MiniMax已于5月与中信证券签署辅导协议，启动A股IPO进程。若顺利登陆科创板，将形成“港股+科创板”的双平台融资格局，进一步拓宽融资通道。

3、薪酬“归零”，创始人的长跑决心

钱和方向之外，还有一个更底层的核心：人。

融资公告发布的同一天，MiniMax创始人兼CEO闫俊杰发了一封内部全员信。内容不长，核心是两个长期承诺：即日起至公司实现AGI之日，他本人不再从公司领取任何薪酬；未来四年，拿出个人名下相当于总股本4%的股份激励团队，另拿1%设立专项基金支持开源社区。

创始人降薪或零薪酬并不少见，但通常发生在初创期或危机时刻。在账上刚拿到160亿港元、公司处于行业头部的节点做这个选择，其战略意义远大于财务意义。

这相当于向市场宣告，MiniMax不会为短期市值管理改变长期技术路线，所有的资源与注意力，都会All in到长跑终局里。

在市场情绪最微妙的节点，这位掌舵人没有选择常规的市值维稳话术，而是与AGI来了一场豪赌。

图源MiniMax微信公众号

现在，MiniMax国际市场收入占比超过七成，服务覆盖全球上百万企业客户和3亿个人用户。对大模型公司来说，最贵的不只是算力，还有人才和时间。模型训练可能失败，产品商业化需要试错，实现AGI也不是短期能完成的事。

创始人此举，本质上是在向所有人传递一个信号：市场会波动，外界有杂音，但这张牌桌，MiniMax不会下桌。

160亿港元的弹药储备、7倍认购的资本认可、创始人All in的决心，再加上2.7T大模型与国产算力的技术布局，共同构成了MiniMax穿越周期的完整闭环。

时至今日，中国大模型行业已经彻底告别了讲故事、拼融资的上半场，进入了拼技术、拼商业化、拼组织韧性的下半场。

告别密集的发布会造势和层出不穷的概念炒作，取而代之的是模型训练、架构迭代和应用场景的商业化打磨。

AI赛道从来没有短跑冠军，只有长跑幸存者。在这场长跑竞赛中，MiniMax正在把所有的筹码押在技术、团队和时间的复利上。

现在，行业才刚刚进入最考验定力的深水区，每个企业都需要拿出真材实料，才能够经得住资本市场和用户的考验。