大摩策略会研判：AI交易松动后，资金再平衡能否利好中国市场？

摩根士丹利近日召开的宏观策略会，将投资者关心的核心问题汇总为三组，最终落点到关键疑问：高度集中的AI交易开始松动后，资金会否寻找新的配置方向？中国市场又能否承接这波交易再平衡的需求？

AI硬件调整并非需求熄火

会议提到韩国存储板块、美国科技龙头的交易出现明显回撤，从前期高点下跌超20%，但分析师明确强调，AI需求并未消失。过去几个月杠杆资金快速涌入、持仓过度集中，市场从关注企业盈利增长，转向追逐增速能持续加速的标的。只要订单定价或毛利率不再加速，即便企业交出不错的业绩，也可能触发剧烈波动，存储市场正是这种矛盾的集中代表。

半导体分析师强调，AI长期需求依然强劲，但存储行业周期属性不改。按照行业约20年的经验，市场往往提前反映DRAM价格同比增速的拐点，会议判断这个拐点可能在2026年四季度（9到10月附近）触顶，相关市场会提前数月进入高波动，眼下的调整符合历史周期规律。大模型和GPU厂商仍将DRAM不足视为重要瓶颈，行业毛利率一度接近90%。高价格推动封装、材料等环节创新，但Token消耗增速更快，价格增速放缓和实际需求上升的矛盾将持续一段时间。新增供给不会立刻缓解矛盾，国内存储厂商扩产还面临设备、制程等门槛，观察存储不能只看扩产数字，要结合产能建设、技术兑现、需求增速和交易拥挤度综合判断。

能源与天气双重干扰通胀逻辑

霍尔木兹海峡仍处于关闭状态，成品油供应偏紧。美国过去5个月持续释放战略原油储备，库存降至3.2亿桶，为43个月来低位；同期中国原油进口从日均约1300万桶降至700万桶，暂时缓冲了全球原油短缺。如果后续一两个月进口恢复常态，油价可能重新获得支撑。大摩商品策略师预计，随着霍尔木兹海峡通航逐步正常化，年底油价有望回落至每桶75美元左右。

极端天气正在加剧通胀压力：西欧刚经历异常炎热的6月和7月，当地气温比历史平均高3℃，但家庭空调安装率仅19%。厄尔尼诺在2026年底达到峰值，可能推高次年食品通胀。能源既是AI扩张的物理底座，也是全球流动性判断中最容易被低估的变量。数据中心需要稳定供电和液冷，热浪又推高智能电网、储能的需求；而油价和食品价格如果重新上行，会打乱通胀下行和货币宽松的节奏。

港股与中国政策：时间差窗口

AI相关交易大幅回撤后，港股此前承受的融资压力有所减轻，南向资金在5月净流出后逐步回流。策略团队认为，港股在7到8月具备相对修复条件，支撑来自三个方面：部分大型平台企业的二季度业绩可能出现亮点、中国AI应用进展正在改善海外投资者预期、市场自身资金生态也在变化。

下半年港股待解禁净规模超1140亿美元，压力主要集中在7月和9月，但统计显示大规模解禁与大盘方向并无稳定高相关性，风险更多集中在行业和单一公司层面。这轮相对修复能否延续，最终要看盈利兑现、资金流和外部波动是否改善，9月后需重新评估三季度和全年盈利、AI拥挤持仓消化情况以及能源冲突是否缓和。

中国经济学家对政策的判断更为克制：二季度GDP同比增长4.3%后，投资者期待7月底会议推出新的消费或地产刺激，但决策层更倾向加快既有工具落地，而非立刻扩大刺激总盘子。超一半的政府发债额度和政策性银行准财政工具尚未使用，可用未花的财政资金比2025年下半年已使用的规模多约2万亿元，资金投向更偏向算力网、超高压电网和储能等基础设施，大规模居民端刺激并不是眼下重心。

日本利率：隐藏的全球流动性风险

会议召开时，市场预计日本终端利率到2027年10月接近1.75%，甚至有投资者估计会达到2%，但分析师判断的路径更温和：下一次加息在2026年12月，2027年6月再加一次，终端利率将达到1.5%。依据主要有三点：一是剔除食品和能源后，日本核心CPI仅1.1%，低于2%的通胀目标；二是日本央行三个模型给出的实际中性利率接近-0.5%，对应约1.5%的名义中性利率；三是日本财政赤字约占GDP的1.8%，政府和民间共同投资覆盖17个战略领域，会支持增长但未必明显抬升潜在通胀。

风险情景仍存在：如果美联储政策比当前预期更鹰派，日元可能进一步贬值，进口成本随之上升，形成第二轮通胀，日本央行可能更早或更多次加息。对全球资金而言，真正需要警惕的不是单个加息日期，而是美联储、日本央行和日元汇率同时偏离基准路径，导致套利交易集中平仓，冲击全球流动性。

整场会议的核心不是多空标签，而是四组并存的关系：AI硬件拥挤度在下降，但AI应用和存储需求并未消失；美国AI基建面临社区、电力和监管约束，但企业盈利正在向更多行业扩散；港股可能受益于全球再平衡和本地业绩窗口，但中国内需与政策修复偏慢；市场对日本利率的定价偏硬，但经济基本面支持的路径相对温和。接下来需要跟踪的变量清晰明确：存储价格同比增速是否在四季度拐头、美国数据中心项目能否绕开电力和审批限制、厄尔尼诺是否推动食品通胀上行、中国预算是否加快形成实物工作量、港股盈利和解禁压力如何兑现、美联储和日本央行政策是否偏离基准。这些变量将共同决定，AI交易降温究竟是一次拥挤度修正，还是全球资金与增长结构真正开始换挡。