影像马达龙头二闯港交所，新思考电机成也欧菲光，困也欧菲光

出品 | 创业最前线

作者 | 星空

编辑 | 王亚静

美编 | 邢静

审核 | 颂文

1994年，日本思考株式会社发明了全球首颗手机音圈马达（即“VCM”），开启了微型影像马达的时代。

20年后的2014年，这家VCM鼻祖公司被中国资本收入囊中，以“新思考电机”的身份完成了一场“变身”。

2026年7月5日，新思考电机股份有限公司（简称：新思考电机）第二次向港交所递交主板上市申请，再次向资本市场发起冲击。

这家聚焦微型精密马达的制造商，在光学防抖（OIS）影像马达领域，位列中国第一，三年营收从8.55亿元飙至19.57亿元、净利润从亏损3010万到盈利1.20亿，业绩表现亮眼。

不过，仍有众多挑战悬在公司头顶：超四成收入来自实控人控制的关联方、现金储备四个月减少上亿元、手机基本盘增长松动……

新思考电机的IPO，既是面临融资需求，又是核心业务失速前亟需抓住的资本窗口。

1、年入19.57亿，光环与挑战并存

新思考电机的故事始于一场收购。

2014年9月，公司在浙江嘉兴成立，最初由思考电机（上海）有限公司全资持有。2016年11月，蔡振鹏以约1.305亿元收购公司约90.03%股权，完成了从日资控股到中资控股的关键一跃。

此后数年，股权虽因多轮融资被稀释，蔡振鹏家族仍通过多个持股平台牢牢掌控表决权。IPO前，蔡振鹏与舅舅蔡荣军，及各自所的控制公司组成一致行动人，合计控制新思考电机约56.97%的投票权。

2025年12月，蔡荣军正式加入新思考电机出任董事长。至此，这家从日资背景中走出的精密马达企业，彻底打上了蔡氏家族的烙印。

目前，新思考电机打造了光学防抖马达、潜望马达、开环马达、闭环马达的影像产品矩阵；非影像产品则包括步进马达及无刷直流马达，已应用于扫地机器人、安防监控、汽车电子等场景。

（图 / 影像马达产品（图源：招股书））

凭借这些产品，新思考电机交出了一份靓丽的成绩单。

2023年至2025年，公司营收从8.55亿元大涨至19.57亿元，复合年增长率高达51.3%。

与此同时，其净利润从2023年亏损3010.2万元，到2024年盈利1.05亿元，2025年进一步增长至1.20亿元；毛利率则从8.4%提升至16.7%。

（图 / 招股书）

以2025年收入计，新思考电机在光学防抖（OIS）影像马达领域位列全球第四、中国第一，市场份额分别为5.6%和14.0%。

但在光环背后，新思考电机仍暗藏隐忧——营收增长动能正在快速衰减。

2024年，公司营收同比增长82.9%，2025年增速骤降至25.1%，2026年前四个月的增幅进一步收窄至19.5%。

盈利质量同样存疑。占收入半壁江山的光学防抖马达，毛利率从2024年的16.5%回落至2025年的11.7%。

对此，新思考电机解释：“终端客户需求暂时延后导致出货延迟及生产成本吸收能力较弱”。

2024年至2026年前四个月，公司的光学防抖马达产能利用率从87.1%骤降至53.0%。

也就是说，大客户需求减弱，公司产能空转，固定成本摊不薄了。

好在，新思考电机的开环马达和闭环马达的毛利率仍维持在较高水平，得以提振整体盈利水平——2025年的综合毛利率从15.9%小幅升至16.7%。

只是，不少产品的产能利用率大幅滑坡，引发外界担忧。于2026年4月末，开环马达的产能利用率从2025年的69.9%跌至27.0%，潜望马达保持在33.9%的水平，五大产品线中四条利用率不足六成。

（图 / 招股书）

而就在此时，公司仍在推进南昌潜望马达工厂和东莞无刷直流马达工厂的建设，新工厂投产或难以立刻贡献利润，反而大额折旧摊销可能在短期内进一步侵蚀本已脆弱的盈利。

2、成也欧菲光、困也欧菲光

新思考电机的发展，绕不开欧菲光。这两家公司的命运，被一个人紧紧拴在一起——蔡荣军。

蔡荣军是欧菲光的董事长兼实际控制人，同时担任新思考电机的非执行董事兼董事长。

而新思考电机的副董事长兼行政总裁蔡振鹏，则是蔡荣军的外甥，二人又是新思考电机的控股股东。

换句话说，新思考电机与欧菲光，本质上均是蔡振鹏家族的企业。

这层关系在业务层面也被放大到了极致。

2023年至2026年前四个月（以下简称：报告期），欧菲光为新思考电机贡献的收入分别为3.24亿元、4.32亿元、5.94亿元和2.90亿元，占相关收入的37.9%、27.6%、30.4%和41.7%。

其中，2023年、2025年和2026年前四个月，欧菲光是其第一大客户，2024年是第二大客户。

（图 / 招股书）

同时，欧菲光还是新思考电机的供应商之一，为新思考电机供应测试用途的镜头、自动化设备和其他项目。

双方深度捆绑的代价在财务端也已显现。

报告期内，新思考电机的贸易应收款项及应收票据分别为3.41亿元、6.48亿元、6.72亿元、8.28亿元。截至2026年5月31日，这一财务指标又增加至9.21亿元。

（图 / 招股书）

从2023年至2025年，欧菲光带来的贸易应收款从0.92亿元增至1.32亿元，累计增幅约为43%。

到了2026年4月末，来自欧菲光的贸易应收款进一步攀升至2.32亿元，较2025年底增幅达到75.68%。

如此大规模的关联方应收款，已占新思考电机同期贸易应收总额的约28%，是公司同期现金储备（5706.8万元）的四倍。

近三成的应收款集中在关联方——一旦欧菲光自身经营出现波动或付款节奏放缓，这2.32亿元应收款的回收风险，将直接冲击新思考电机本就脆弱的现金流。

数据显示，欧菲光已经连续6年出现扣非净利润为负的情况。2026年上半年，欧菲光预计归母净利润亏损3.6亿元至4.6亿元，盈利状况不容乐观。

（图 / 欧菲光财务数据（图源：东方财富网））

另外，欧菲光自身的历史更是一面镜子。2021年，欧菲光曾被苹果公司剔除供应链，业绩出现断崖式下滑，2021年上半年盈利同比下降超过90%。当年把经营命脉交给苹果公司的欧菲光，现在又把新思考电机的命脉绑到了自己身上——这种循环，资本市场会看好吗？

3、手机主业增长放缓，押注灵巧手

新思考的招股书讲了一个“从手机马达到多场景驱动平台”的转型故事。

这很大程度上，与业绩核心支柱智能手机业务增速放缓有关。

2024年，该业务实现收入14.30亿元，同比暴增82.0%；2025年，收入同比增速骤降至7.8%。

到了2026年前四个月，此业务实现收入5.11亿元，较去年同期下滑约16万元，隐隐出现下滑之势。

（图 / 招股书）

其实，智能手机行业的出货量增速也已经大幅放缓。据IDC数据显示，全球智能手机出货量增速已从2024年的6.4%降至2025年的1.9%。

在手机行业增速放缓的大趋势下，新思考电机的非手机业务占比从2023年的6.9%爬升到2026年前四个月的24.4%，增长明显。

但拆开来看，非手机业务的结构并不均衡。

其中，手持影像及运动相机业务增长迅猛，2026年前四个月该业务的收入为1.29亿元，占比已达19.1%；

而其他非手机业务几乎都在原地踏步。安防监控2025年实现收入4504万元，同比下降2.3%；2026年前四个月收入仅同比增长6.8%。

智能家居业务虽有增长，但2025年的绝对体量仅2452.5万元，占比仅1.3%。

也就是说，在手机业务之外，只有手持影像及运动相机业务这根“独苗”在支撑业绩增长。

目前，新思考电机也在布局新型赛道，如具身机器人、低空经济等。

2025年11月，新思考电机与一家领先的机器人公司签订战略合作协议，2026年开始商业化销售灵巧手关节马达模组。

但作为后来者，挑战同样明显。

例如，鸣志电器已构建起覆盖“电机+驱动+传动+闭环”的全栈零部件平台，可批量供应灵巧手、上肢关节核心驱动模组；兆威机电在2026年CES展发布了自研20自由度完整灵巧手整机，产品迭代与客户验证起步更早。

直到2025年11月，新思考电机才签订机器人合作协议，2026年方才开启灵巧手关节马达商业化销售，在技术积淀、头部客户定点验证、规模化量产节奏上，均显著落后于鸣志电器、兆威机电等同行企业。

更关键的是，机器人灵巧手的技术路线尚未收敛，不同厂商在不同技术方案上各有侧重，新思考电机也需要警惕押错技术路线的风险。

更重要的是，其现金流是否撑得到故事兑现的那一天。于2026年4月30日，其现金及现金等价物为5706.8万元、金融资产5002.4万元，短期银行借款虽不足4000万元，但这些资金要支撑两个新工厂的建设与投产、应对手机业务放缓的压力、等待机器人业务从样品到量产的周期——任何一环出现偏差，资金链都可能绷到极限。

（图 / 招股书）

新思考电机为何再次向港交所发起冲击，由此也可窥一二。只是，在同行领先、资金偏少的当下，留给公司冲刺资本市场的时间窗口并不宽裕。

*注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。