中炬高新，“酱油老二”不拼酱油的代价

文丨胡杨编辑丨百进

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为3300字）

2026年7月，国家市场监管总局一张罚单，不偏不倚地砸中了火炬集团和鼎晖百孚，两个公司各被罚了175万元，原因是“抢跑”拿下上市公司控制权。这张罚单一出，拉扯了近十年的“宝火之争”总算在法律上画上了句号。

几乎同一时间，中炬高新用实际行动干出了一份净利润预增超过50%的半年报，这是憋足了劲在喊：最难的日子翻篇了。

不过，仔细翻“酱油老二”这十年走过的路，一个扎心的问题冒了出来，调味品行业正从增量市场切换到存量搏杀，这么多年忙着内斗，这家曾经的头部玩家到底付出了多大代价？伤口依旧在痛，现在又能给A股那些同样陷在治理泥潭里的公司，提供什么避坑参考？

正经社分析师认为，企业治理的崩塌从来不是事发那一刻才开始的，而是在制度被架空的时候就已经埋下了雷。中炬高新这十年证明了一件事，如果没有约束，最后反噬的一定是企业自己。

中国食品产业分析师朱丹蓬曾经说过，治理一乱，战略根本落不了地，行业竞争白热化的时候，这种内耗足够致命。

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控制权“抢跑”被罚

这场让监管层直接出手重罚的控制权争夺，在A股近几年的资本事件里，戏剧性绝对排得上前几名。

2015年，姚振华手下的宝能系通过二级市场举牌，大举进军了这家做“厨邦”“美味鲜”调味品的公司。那会儿，中炬高新正好处在国企改制后的上升期，品牌叫得响，渠道铺得也稳。

几年之后，2019年，宝能系正式坐上了控股股东的位置。但产业协同的效果一直没有打出来，反而开启了长达好几年的“战略空转”，战略方向变来变去，管理层换了又换，原来的团队和宝能系那套操盘风格，始终揉不到一块儿。

公开信息显示，宝能系掌控期间，中炬高新高管跟走马灯似的，前后换了好几位总经理、财务总监和董秘。有接近公司的人透露，那时候公司每年要花大量精力在股东沟通上，管理层真正扑在业务上的心思被严重稀释。

局面在2021年出现松动。地产行业硬着陆，宝能系资金链断了，手上的股权不断被司法拍卖。到2023年7月丢掉控制权之前，它持有的中炬高新股份已经从高峰时的24.92%掉到了10%以下。

一直没走远的老股东火炬集团拉上鼎晖百孚，抓住机会杀了回来。2023年7月，两边打得最凶的时候，火炬系提请开临时股东大会改组董事会，甚至在向市场监管总局申报经营者集中的第二天就直接“抢跑”，把宝能系的董事给罢免了。

正是这“抢跑”的24个小时，三年后换来了350万元的罚单，也暴露了一个在控制权争夺里特别容易被忽视的法律坑。

信达律所高级合伙人洪灿指出了一个关键误区：很多人以为持股比例就是一切，根本不知道物理层面的“控制”和法律层面的“控制”压根是两码事。《反垄断法》里关于经营者集中必须申报的要求，被太多人自动忽略了。

这个案子在A股的震慑力相当够——2024年退市新规直接把“控制权无序争夺”列入了规范类强制退市的情形。

据证券时报报道，抢控制权那段时间，中炬高新股价上蹿下跳，好几次单日振幅超过10%，中小投资者被折腾得不轻。上交所也发了监管工作函，要求各方依法合规行使股东权利。

但法律上划清了归属，不代表时间捅出的窟窿就能填上。姚振华当年带人硬闯厂区“抢公章”的场面还历历在目。这种全方位停摆的代价，可比罚单上那串数字重太多了。

正经社分析师觉得，控制权争夺里的“抢跑”，本质上就是在试探法治底线。每试探一次，企业的战略耐心和品牌信用就少一分。

清华大学副教授马永斌指出，控制权顶层设计里最重要的其实是预防，核心就是把公司章程、股权结构和议事规则这些关键东西提前安排好。

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业绩断崖下“刮骨疗毒”

内耗的后果，最直接地体现在了市场竞争力的全面滑坡上。

财报数据摆在那儿，看着都扎眼。2024年，中炬高新营收55.19亿元，离股权激励计划定下的57.56亿元目标还差一截。

2025年，直接掉到42亿元，同比跌了近24%。

2019年喊得震天响的“百亿营收”口号，在没完没了的内耗里碎成了渣。

倒回2019年，中炬高新提出了“双百”目标，百亿营收加百亿市值，意气风发地规划了产能怎么扩、全国化怎么铺。但计划追不上变化，控制权争夺一加剧，这些规划大多停在了纸面上。

对比一下海天味业，同期人家在拼命扩产、死磕渠道，2021年营收就破了250亿元。十年前中炬高新跟海天味业的差距大概3倍，十年后硬生生拉到了6倍。

这就是内耗的复利效应，你在屋里打架，人家在外面跑马拉松，差距只会越拉越大。

比营收往下掉更麻烦的，是渠道结构出了大问题。调味品这行极度依赖渠道库存的良性流转和价格体系的稳定。

内斗那会儿，管理层为了把短期报表做得好看点，拼命往渠道里塞货，结果就是经销商仓库堆满了货、价格倒挂得一塌糊涂。

这种饮鸩止渴的搞法，把“厨邦”在终端的口碑透支了不少。

2025年7月，64岁的华润系老将黎汝雄空降做了董事长。他之前在华润燃气、华润微电子、华润啤酒都干过，快消和资本运作的经验都很扎实。

新管理层上来先干了两件事：一是2026年6月叫停了那个根本完不成的股权激励计划；二是给渠道“刮骨疗毒”，主动控货、清库存，推行“一户一策”的经销商分级管理，硬把价格体系修了回来。代价是2025年营收创了十年新低，但换来了渠道信心的回归。

2026年一季度，营收13.2亿元，同比增长19.88%；上半年归母净利润预计3.9亿到4.3亿元，同比增幅超过50%。长江证券研报提到，美味鲜2026年一季度净利率达到了19.1%，比过去五年的年度净利率都高。

正经社分析师认为，业绩修复最难的不是把规模拉回来，而是被透支的渠道信任能不能重建。中炬高新走“刮骨”这步棋确实险，但也是唯一能走通的路。

有调味品分析师认为，渠道信心一旦崩了，恢复周期至少两到三个季度。中炬高新主动去库存，属于“以退为进”的正确打法。

3

短板暴露得挺彻底

中炬高新往回找补的这个节点，正好撞上了中国调味品行业进入存量博弈的深水区。

和君咨询的数据显示，2025年，中国调味品市场规模大约5126亿元。数字还在涨，但涨的逻辑已经换了，基础调味品跑不动了，复合调味料成了新的增长引擎，年复合增速超过10%。

增量空间收窄，竞争只能走向残酷的内部挤压。海天味业靠规模优势和餐饮渠道的高壁垒（占比大约60%）挖了一条挺深的护城河，2025年营收超280亿元。千禾味业靠“零添加”在高端健康消费赛道杀了出来。虎邦辣酱、川娃子这些新玩家则用年轻化、场景化的打法在细分市场切蛋糕。

中炬高新的短板暴露得挺彻底：餐饮渠道只占大约30%，跟行业龙头六成的占比差了一大截，直接错过了后疫情时代餐饮复苏的那波红利。减盐、零添加这些高端化布局也慢了好几拍。

那中炬高新打算怎么翻盘？两条腿同时迈。一条是以并购补短板。2026年2月，拿下了四川味滋美55%的股权，切入年复合增速超10%的复合调味料赛道，把B端定制业务的短板补上了。

另一条是死磕供应链效率，2025年专门搞了效能管理中心，2026年一季度毛利率同比提升了大约2.5个百分点。

正经社分析师认为，存量市场里并购不是万能药，关键看买来的东西能不能跟主业产生“化学反应”。

有行业权威人士认为，复合调味料赛道年增速虽然超过10%，但竞争已经很激烈。中炬高新如果不能快速跑出差异化，并购红利期会很短。

4

没有好治理，哪来高质量

中炬高新的案例至少能拎出三条对所有上市公司都适用的风险防线。

治理合规是活下来的底线。宝能系那套资本扩张也好，火炬系“抢跑”夺权也罢，本质上都是没把规则当回事。Wind数据显示，2020年到2025年，A股有超过30家公司因为控制权争夺被监管盯上。

战略定力是企业最缺的东西。调味品是典型的“长坡厚雪”赛道。中炬高新这几年内耗下来，餐饮复苏和健康化升级两个机会全错过了。有测算数据显示，内耗造成的损失可能超过30亿元。

主动踩刹车是为了更好地加油门。中炬高新2025年主动去库存，虽然短期疼了一下，但从2026年上半年的数据看，这步棋走对了。

中炬高新这十年最大的教训，不是什么战略失误或者产品做砸了，而是把太多精力花在了不该花的地方。董事会会议室里争来争去的那点事，放到整个调味品行业5000多亿元的盘子里看，真的不值当。

治理结构崩塌的代价，从来不是罚单上那几个数字能衡量的。

丢掉的市场份额、错过的行业风口、透支的渠道信任，想找补回来，花的时间比失去的时候长得多。中炬高新算是运气好的，至少还有翻盘的机会，很多企业在内斗中直接就没了。

所以说，看这家公司，与其盯着半年报那50%的利润增长，不如多看看它能不能真的把治理这条命脉守住。注册制时代，投资者用脚投票的成本太低了，没有好治理，再好的调味品也卖不出好价钱。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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