四川
作者：Sean Williams
来源：The Fool | 2026年7月29日
在过去17年的大部分时间里，多头一直掌控华尔街：除2020年2至3月短暂五周的COVID-19暴跌，以及2022年为期九个月的熊市外，道指、标普500及纳指自金融危机结束以来，基本上都习惯于向上走。
尽管长期牛市并非新鲜事，我们也知道它们不可能无限持续；目前多项逆风正在累积，包括股价处于历史偏贵水平，以及美联储为压制物价而加息的可能性上升。
但或许没有任何潜在利空因素比保证金债务更令人担忧——也就是华尔街这枚1.5万亿美元的"火药桶"。
保证金债务抛物线式上升，历来对股市极为不利保证金代表投资者向券商借入的金额，用以做空（押注股价下跌）或买入证券。借出资金让券商可以向投资者收取利息；作为交换，投资者可以做空证券，或以杠杆放大买入。若用保证金买入证券，在交易如预期般发展时，可以放大利润；相反，若股价走向背道而驰，保证金同样会放大亏损。保证金自带重大风险与潜在回报，而必须向券商支付利息，可以说是"蛋糕上的糖霜"。
过去几十年，FINRA报告的未偿保证金债务大致稳步上升——这是合理的，因为美股总市值随时间向上；但在极少数情况下，若未偿保证金债务出现抛物线式飙升，历史上其后往往很快便出现问题。
2025年4月，正值股市短暂"关税恐慌"的高峰，投资者曾缩减保证金使用；FINRA数据显示，该月未偿保证金债务约为8506亿美元。然而在其后14个月，保证金使用急剧攀升：截至2026年6月，FINRA报告未偿保证金债务已升至历史新高约1.502万亿美元。
换言之，仅在过去14个月内，保证金债务就飙升了约77%。
在过去30年内，仅出现过四次未偿保证金债务在相对短时间内急升至少65%的情况——而前三次都在不久之后迎来大型股市跌势：
1999年3月至2000年3月：保证金债务在12个月内暴涨约80%，至接近3000亿美元，在互联网（dot-com）泡沫破裂前夕触顶；其后标普500及纳指分别暴跌约49%及78%。
2006年6月至2007年7月：未偿保证金债务在13个月内飙升约66%，至当时历史新高约4164亿美元；顶点出现在金融危机形成前不久，其后标普500下跌约57%。
2020年3月至2021年10月：在COVID-19暴跌后由财政刺激推动的反弹中，未偿保证金债务在19个月内暴涨约95%，至接近9360亿美元；
约三个月后，2022年熊市展开，最终令标普500及纳指分别下跌约四分之一及三分之一。
2025年4月至2026年6月：在刚刚过去的14个月中，保证金债务已扩张约77%。
虽然保证金债务的抛物线式上升无法帮助投资者精准预测市场何时停止音乐、或何种催化剂最终令股市转跌，但这种情况无疑反映出市场风险承担大幅增加，而这一模式在华尔街历来都难以长期持续。
这枚1.5万亿美元的"火药桶"可以说是一枚滴答作响的定时炸弹，而历史强烈暗示——剩余时间已经不多。
历史先例同时向两边摆动在股市估值处于历史偏贵水平、且保证金债务抛物线式飙升的背景下，短期而言历史并不站在投资者一边；所幸，历史先例也像钟摆一样在两边摇动，从长期看则偏向乐观者。
虽然高风险承担期往往在其后迎来严重的股市跌势，但同时也为有眼光的长线投资者提供了入市机会：
自COVID-19暴跌结束以来，道指已上涨约181%，而标普500及纳指更分别涨超三倍；在金融危机于2009年3月触底后至今，道指、标普500及纳指分别飙升约700%、1010%及1940%。
上述数据当然是选取每次事件的最低位，精准把握市场时机几乎不可能；但它足以证明，在华尔街，耐心与乐观通常会获得可观回报。
根据Crestmont Research公布的计算，自20世纪初以来，标普500在任何滚动20年的总回报期间（含股息）从未录得负数；无论遭遇衰退、萧条、战争、疫情、保证金债务飙升还是恶性通胀，股市从未阻止长线投资者获利。
即使股市在未来一段时间可能变得更为险峻，"观点"在财富积累上仍然扮演着重要角色。
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