日元持续走弱，给我们什么样的机会？

说到我们的东方邻居日本，国内多数人的印象往往是“楼市泡沫破灭”“经济失去三十年”等并不那么美好的标签。而最直观的感受，就是日元在过去几年的持续贬值，最近更是贬值到了163日元/美元附近，成为近期全球最弱的主要货币，没有之一！

那么，日元为何持续走弱？

日本经济真如日元走势一般不堪吗？

日元弱势又给我们带来了什么样的机会？

为什么过去几年日元如此疲软？

可以说，日元的持续走弱，是美日利差长期维持、日本贸易结构变化以及国际货币市场套利交易共同作用的结果。

尽管日本央行几年前已经结束了负利率政策并开启加息进程，但由于升息步伐非常温和，日元汇率依然处于历史相对低位。与日本股市持续上行相映照，日元的走势在日本央行多次出手干预之下，依然长期表现弱势。（如下图，数据来源：东方财富网）

日元的长期走弱是四重结构性力量叠加的结果：

1. 极端的“美日利差”长期维持 美联储为了抑制高通胀将利率维持在高位，而日本央行此前长期坚持超宽松货币政策。美日之间高达数个百分点的无风险利差，导致资金源源不断地从日元资产流向美元资产。 即使到了现在，美元比日元的实际利率还是要高出约2.63%。（如下图）

国际高频资金和对冲基金大量借入低息的日元，兑换成美元去购买高收益的美债或美股。 这种持续“卖出日元、买入美元”的操作，构成了对日元压倒性的贬值抛压。 2. 日本贸易与经常账户结构转变

过去的日元是传统避险货币，原因在于日本拥有庞大的出口贸易顺差，外贸企业不断将外汇换回日元。然而，由于能源价格高企以及日本制造业产业链向海外转移，日本贸易项近年来频繁出现逆差，原本回流日元的“结汇盘”大幅减少。

此外，日本对美国云计算（AWS、微软Azure）、软件服务及跨国平台的付费需求急剧增加，造成了持续的日元资本净流出，即所谓的“数字逆差”。

3. 海外投资收益“滞留”海外

虽然日本大企业依然拥有庞大的海外净资产，每年能收回巨额的投资收益，但现在这些日本跨国企业更倾向于将利润留在海外进行再投资或并购，而不是将其换回日元汇回国内。这导致传统的“海外收益回流拉升日元”机制出现失灵。

4. “避险属性”的暂时失效

过去全球出现地缘冲突或金融震荡时，资金会惯性涌入日元。但在当前阶段，高利率的美元同时兼具了“避险”与“高收益”双重属性，直接吸走了本该流向日元的避险资金。

综合以上因素，日元这几年持续走弱是理所当然的。而且不光是日元，在相同的因素作用下，同期韩元等亚洲货币也同样持续走弱。

日元持续弱势对经济利弊几何？

从2021年至2026年，日元从约110日元/美元贬至160日元/美元附近，弱势日元对日本当地民众生活无疑造成了负面影响：

1. 能源成本上涨。

日本能源高度依赖进口，日元走弱加剧了通胀；特别是在石油、天然气价格上涨时，弱日元会进一步放大输入性通胀的冲击。

2. 实际消费下降。

日元贬值导致牛肉、小麦、咖啡等进口食品大幅涨价，居民购买力下降，消费类企业的经营也面临压力。

然而，日元贬值也为日本经济带来了不少正面效应。作为日本经济晴雨表的日本股市这几年持续走牛，日经225指数从约2万多点起步持续上涨，今年更是加速攀升，一度突破7万点大关。

为何日元贬值反而利好日本经济？主要是因为日本经济属于典型的外向型经济，且日本大企业的全球化程度极高：

1. 日元贬值显著提升出口企业利润。

日本股市权重最大的企业很多都是全球化巨头，如丰田（Toyota）、本田（Honda）、索尼（Sony）、任天堂（Nintendo）、三菱重工、东京电子、Keyence等，这些公司的收入绝大部分来自海外。

日元从110贬值到了160附近，贬值幅度达45%左右。这意味着即使这些公司在美国的销量完全不变，单凭汇率折算，财务报表上的美国业务利润就能增长45%。

2. 弱势日元提升了日本企业的国际竞争力。

以丰田汽车为例，其在日本国内的生产成本相对固定，日元贬值后，折算成美元的成本明显下降。企业因此拥有了更大的降价促价空间，国际市场竞争力大幅增强。出口增加、市场份额扩大、利润率提高——弱日元实际上相当于为日本企业赋予了全球性的价格优势。

3. 外国资金更愿意到日本消费与投资。

从全球消费者的视角来看，日元贬值让海外游客在日本旅游消费的性价比变得极高。

日本近年来的入境人数走势非常清晰：JNTO数据显示，2019年疫情前的入境人数高点为3188.20万人；历经2020至2022年三年疫情后，2023年回升至2506.61万人（恢复至2019年的约80%）；2024年达到3686.99万人，首次超越2019年；2025年更是进一步升至4268.36万人。

消费额恢复快于人数恢复：2019年访日外国人旅行消费额为4.81万亿日元；2024年已达8.13万亿日元，较2019年增长了约70%；2025年更进一步升至9.45万亿日元。消费额的爆发，核心原因不仅是“人数更多”，更是人均消费提高、住宿占比上升、长途客源增加以及日元弱势共同作用的结果。

资本市场受追捧：日本股市这几年的涨幅有目共睹，国际资本持续加码配置日本市场。JPX/TSE 2024年度《株式分布状况调查》显示，外国法人等持有的日本上市股票市值为306.77万亿日元，占全市场总市值的32.4%，高于2023年度的31.8%，创二十年来新高。

全球知名投资人沃伦·巴菲特对日本五大商社的投资，更是海外资金情绪的标志性事件。伯克希尔·哈撒韦公司自2020年首次投资并持有五大商社（伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友）以来，每年都在持续加码。截至2024年底，其日本持仓市值约235亿美元（成本约138亿美元），资本增值相当可观，仅2025年就获得了约8.12亿美元的股息收入。此外，伯克希尔还通过发行日元债为日本股票投资融资，从而有效规避了外汇风险，构建了接近“货币中性”的头寸，将汇率波动对投资的影响降到了最低。

综合来看，日元贬值的受益方涵盖了出口企业、上市公司、日本股市投资者以及旅游观光相关行业，政府也乐见税收增加，因此日本政府和央行对弱日元并没有特别强烈的抵触。

相反，困扰日本经济几十年的最大难题——通缩，反而因日元贬值迎刃而解。（如下图）

适度通胀配合经济缓步增长、企业利润提升、股市持续上涨，正是日本政府乐见其成的局面。因此，面对这些年来日元的单向贬值，日本财务省大多只是口头干预，央行真正出手干预的次数屈指可数。

今后一段时间日元的前景展望

展望未来，日元单边大幅贬值的极暗时刻可能正在接近尾声，但短期内也极难出现强劲的“暴涨式反弹”，大概率将呈现“底部筑底、震荡升值，但空间有限”的格局。主要基于以下原因：

1. 支撑日元回升的积极因素依然存在 日本央行已逐步将政策利率上调至0.75%～1.0%区间。在通胀持续和薪资稳步增长的背景下，未来仍有进一步加息的空间，这正在逐步收窄极端的利差。 随着全球主要央行步入降息轨道，美日利差将从历史高位逐渐收窄。这会直接削弱日元套利交易的吸引力，甚至引发部分套利资金平仓并买回日元，推动日元阶段性回升。 日本财务省在美元兑日元突破160关口时多次出台汇率干预措施，这为日元设定了明确的“政策底”，限制了其无底线下行的空间。 2. 制约日元大幅反弹的阻力因素同样明显

即使美联储降息、日本央行加息，美日之间的绝对利差依然维持在3%左右。只要这种利差保持在吸引力区间，资金就不会大规模无条件地回流日本换回日元。

在这几年的AI浪潮中，不少日本本土散户投资者正通过ETF大量将日元资产配置到美股及全球股票中，这种“散户资本出海”构成了持续卖出日元的资金流。

我认为，对于日本政府与日本央行而言，他们心中最理想的状态既不是强日元，也不是极弱日元，而是“温和偏弱的日元”。这样既能保持出口竞争力、支撑企业盈利，又不会过度推高进口通胀而伤害居民消费。因此，官方在口头上会继续支持日元走强，但在实际行动上不会过快加息去剧烈缩减与美元的利差。

日元未来一两年的大方向取决于“利差收敛的速度”——

若美国降息周期与日本加息周期深度重叠，日元将有较大的修复空间；若美国高利率与日本低实际利率长期共存，日元弱势的时间仍会延长。当前的数据与证据更支持“高位震荡、等待利差真正收敛”的基准情景，而不是立刻进入强日元周期。

传统意义上日元是避险货币，但近年来它同时也扮演着全球套息融资货币的角色。在突发风险事件发生时，若触发套息交易平仓，日元会快速升值；但在风险平稳、美债收益率高企时，日元又容易重新成为被借入和抛售的对象。

因此，若今后一段时间全球出现大型地缘政治或贸易摩擦事件（如关税政策冲击等），日元仍有望迎来明显的“避险反弹”。

总结与资产配置启示

无论是从短期还是长期视角来看，作为全球资产配置的一环，在目前日元处于数十年低位之时，配置一部分日元资产是实现多元化配置的合理选择。那么持有日元可以做什么？除了去日本消费外，效法巴菲特配置日本优质股票同样是一个值得关注的方向。

尽管在部分国内投资者眼里，AI大时代似乎只是中美两强对抗的舞台，但放眼全球视角，事实并非完全如此。

日本真的错过AI大时代了吗？并没有！

前期在A股被热捧的“光模块”，其核心是“光芯片”。目前全球最尖端的光芯片仅有三家公司具备生产能力，除了两家美国公司（Coherent与Lumentum）外，第三家就是日本的住友电工。

高端芯片封装必备的绝缘膜（ABF），日本味之素公司占据了全球80%以上的市场份额。

全球三大半导体存储器供应商之一的铠侠（Kioxia）同样是日本上市公司。

经过这几年的大幅上涨，日本资本市场的吸引力已从单纯的“便宜”，升级为“企业改革驱动的重估机会（Re-rating）”。

展望未来1–3年，随着日元摆脱剧烈贬值趋势、日本央行实施渐进式加息，日本企业的净资产收益率（ROE）与资本回报正在迎来实质性改善，这也吸引了需要在美国以外寻找优质发达市场替代配置的全球资金。

日本在经历三十年接近零通胀后，正在形成通胀稳定在2%目标附近的新均衡；尽管高负债和老龄化仍是结构性挑战，但全球主流投资机构普遍预测日本经济将维持温和增长，收入到支出的良性循环正在逐步加强。

随着越来越多的日本上市公司通过出售低效资产、剥离低收益业务、提高利润率、改善资本结构以及增加股东回报来提升ROE，日本股市依然具备较大的估值重估空间，其长期表现依然值得期待。

No.7022 原创首发文章｜作者 黄凡

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