3万亿长鑫科技，是如何炼成的？

©商业与生活 文｜朱晓培

校对｜大道格

7月27日，长鑫科技上市以来，市值始终稳守3万亿关口，上周五，更一度冲上4万亿。

这既是对长鑫十年技术突围的奖励，也是资本市场对中国半导体自主可控的时代定价。

01

火种

长鑫的3万亿故事，最早要从上一个时代的全球存储巨头破产废墟中说起。

DRAM（动态随机存取存储器），是一个极度消耗资金且技术壁垒高耸的赛道，全球市场长期被三星、SK海力士和美光三巨头垄断。

中国要想在这个领域撕开一道口子，专利和人才缺一不可。

2009年，受全球金融危机与三星逆周期价格战双重冲击，全球第二大DRAM厂商德国奇梦达（Qimonda）因资金链断裂宣告破产，全球研发资产、专利、产线团队分拆处置。

巨星陨落，遗产散落人间四方。

当时，奇梦达在西安有个研发中心，拥有400至500名工程师，是德国以外规模最大的技术团队。奇梦达倒闭的消息传来，国内半导体行业就盯上了这里。

最先动手的是山东浪潮。

它花了3000万元拿下了西安研发中心场地、设备与本土工程师团队，包括约80名核心研发团队，后续改组为西安华芯半导体。2015年，华芯又被紫光买走了，并更名为西安紫光国芯。

华芯和紫光国芯的主要业务是晶圆、系统与芯片产品的设计。具体来说，就是其完成DRAM相关产品的设计后，再委托外部进行制造与封测。

彼时浪潮没有想过‌自建晶圆厂，因为它判断DRAM 建厂需要百亿级投入，回报周期超十年，风险过高。因此，它也放弃了收购奇梦达母体七千余项核心DRAM 专利池，仅保留终端设计业务。

在当时看，这是一个相对理性的决定。但商业传奇的诞生，往往靠的不是短期的精打细算，而是不惧漫长等待的长期偏执。

朱一明，恰恰有着一份对国产芯片制造的偏执。

2005年，朱一明选择放弃硅谷高薪工作回国，从巨头忽视的NOR Flash（一种非易失性闪存技术）切入，成立了兆易创新。2018 年，他辞去兆易创新总经理职务，全职投入长鑫存储，并立下“公司盈利前不领一分钱工资”的军令状。

朱一明深知奇梦达专利资产的核心价值：DRAM行业壁垒本质是专利封锁，缺少完整专利池，自建晶圆厂随时会遭遇美光、三星巨头的大规模专利诉讼。此前，福建晋华半导体的失败，就是前车之鉴。

当时，英飞凌把七千余项奇梦达专利打包卖给加拿大专利运营公司Polaris Innovations。在朱一明的带领下，长鑫科技通过一系列极为复杂的国际资本运作，最终获取了奇梦达 DRAM专利的永久实施许可。同时，长鑫科技购入大量核心专利所有权，包括整套 2.8TB、超千万份奇梦达原始工艺、器件、版图技术文档（埋入式字线 BWL 架构）。

这批包含了宝贵埋入式闸极技术的专利，成为了后来长鑫科技成立并走向自主研发的底座。

根据公开资料记载，2019 年，长鑫第一条产线顺利流片，成功制造出第一颗国产8Gb DDR4芯片，也标志着中国正式告别了DRAM内存芯片“无芯”的时代。

后续六年，长鑫依托奇梦达改良架构，采取跳代研发策略，跳过落后1xnm工艺，直接攻坚 DDR5、LPDDR5 高端产品；同时持续补充英飞凌、Rambus 配套专利，累计构建七千余项境内外专利壁垒。2021 年与美光达成全球专利交叉许可，这标志着长鑫的专利布局已获得国际巨头的实质认可，彻底消除了全球化出货的法律障碍。

02

耐心资本

在长鑫之前，国内多次尝试建设DRAM 产线，包括华晶、上海华虹、中芯国际、首钢等均以失败告终。

半导体是典型的资本与技术双重密集型行业。DRAM晶圆厂的建设，更是典型的吞金兽，需要数百上千亿的资金持续砸入，市场化资本不敢轻易入局。

长鑫科技能熬过艰难的成长期，还得益于它踩中了国家对集成电路产业战略自主的时代风口，拥有一个堪称豪华的“超级朋友圈”。

考虑到晶圆厂对资金的特殊需求，2016年，朱一明在全国寻找地方政府合作，最终与合肥达成共识，启动了代号为“506”的国产DRAM项目。2017年长鑫存储技术公司正式注册成立，一期12英寸晶圆项目总投资180亿，合肥产投一次性拿出144 亿元启动资金。

不同于市场化资本追求3—5年退出，合肥国资的核心诉求是构建合肥存储全产业链生态。因此，它不但没有急于退出，而且长鑫后续每一轮扩产、研发融资，都持续加码，十年累计实缴出资超200亿元。

而依托长鑫，合肥也吸引了澜起科技、江波龙、深科技等上下游企业落地，形成设计、制造、封测、模组完整集群。

根据招股书，目前合肥市国资体系合计持股36.79%，而安徽省投资集团也直接持股7.91%。

长鑫成立的时候，国家也开始在提升集成电路产业的战略高度。2014年，国家正式设立国家集成电路产业投资基金（大基金）一期。

2020年11月，大基金二期出资 47.6 亿元入股睿力集成（长鑫科技），并于2023年联合合肥国资平台共同增资，支持二期产线建设。目前，大基金直接持股8.73%，为仅次于合肥国资的大股东，也是长鑫的国家级战略压舱石。

03

刚需

在长鑫IPO前夕，腾讯与长鑫签署了一份长期供货协议，协议总额超过200亿元（约合29.4亿美元），为腾讯的服务器业务持续供应关键的DRAM内存芯片。

此外，腾讯通过旗下投资主体北京峰益间接入股长鑫科技，上市股份被稀释后持股约1.35%，也是仅次于阿里系的重要互联网产业投资方。

早在2021年底，存储行业还处于下行周期，长鑫尚处在产能爬坡阶段，市场对国产DRAM产业化前景普遍存有分歧，多数产业资本保持观望。阿里选择低调完成首轮小额投资，取得约1%的股权。

2025年6月，长鑫科技IPO前最后一轮增资扩股，阿里又做出关键性加码动作，阿里云单笔出资61亿元，将整体持股比例拉升至4.97%，成为长鑫科技持股最高的民营产业资本。

阿里云的投资，看中的不是股权受益，而是产业协同。

今天，AI算力爆发带动存储需求井喷，全球内存（DRAM）出现严重的短缺，缺口近5%。但是，全球DRAM存储长期被三星、SK海力士、美光寡头垄断，优先把货供给了苹果、微软这些海外客户。国内云厂商时常面临供货排队、价格上浮，甚至地缘层面断供的潜在风险。国产DRAM，已经成为阿里、腾讯、字节跳动等头部云厂商的供应链安全的硬性命题。

在这一时代背景下，阿里、腾讯等与长鑫科技的联结，既是互联网巨头对冲供应链风险的务实选择，也是国产存储产业借力下游头部市场加速落地的关键契机。

以阿里为例，DRAM内存是阿里云智算中心、AI服务器运行的核心硬件，大模型训练与推理对内存的容量、稳定性需求持续暴涨。过去阿里云长期依赖海外三巨头采购存储芯片，被动承受海外厂商涨价、产能收紧甚至地缘层面断供的风险。

借助股权纽带，阿里云可以优先获取长鑫DDR5服务器内存的稳定供给，逐步摆脱对海外存储寡头的依赖，夯实自身AI算力底座的安全性。

对长鑫科技而言，阿里不仅带来长期资金支持，也提供了国内规模最大的云数据中心商用落地场景。股权带来的深度沟通机制，也能让长鑫可以提前预判阿里云未来HBM高带宽内存、高端服务器存储的需求方向，针对性开展技术研发。

除了云厂商之外，消费电子市场的国产化刚需持续释放，也给长鑫科技带来了足够巨大的成长空间。手机端，小米、OPPO、vivo、荣耀普遍执行双供应商策略，中低端机型大规模导入长鑫LPDDR5 系列产品；PC 领域，联想、惠普、戴尔也主动引入长鑫 DDR5 作为第二供给源，规避外部政策风险。

而存储模组企业则承接了部分晶圆产能，兆易创新、江波龙、佰维存储三大客户合计消化接近60% 的长鑫晶圆出货。车载、工控、党政信创，则构成了另一层抗波动的刚性底盘。

综合来看，长鑫面对的不是零散的市场机会，而是多重因素叠加下的刚性需求：供应链安全的现实焦虑、AI算力带来的增量红利、国产替代的政策导向。

04

溢价

截至2026 年8月5日收盘，长鑫上市市值停留在3.63万亿元。而同期，SK 海力士约 1.13万亿美元（7.63万亿元）；美光科技约1.01万亿美元（6.86万亿元）。

根据公开数据，当前长鑫全球市场份额仅7.67%，海力士占全球市场份额的约39%。

从份额与市值比例看，市场给出了长鑫科技更高的溢价。

这个溢价，来自三重逻辑。

第一，是战略稀缺性溢价。长鑫是中国大陆唯一实现DRAM大规模量产的 IDM 厂商，直接关系算力、终端、车载、信创整条产业链安全。

第二，是成长溢价。三星、美光、SK 海力士属于成熟周期股，市场给予的估值围绕周期盈利波动。而长鑫处在份额快速爬升的成长期，机构测算 2026‑2028 年公司净利润复合增速可达74%，同时坐拥全球25%消费体量的本土市场，其全球份额有望提升至18%。

第三，是技术期权溢价。根据招股书，此次上市募资的大头将投向HBM 高带宽内存研发。HBM是AI算力的核心部件，毛利率数倍于普通DRAM，当前完全被海外巨头垄断。一旦长鑫的高端产品落地，公司也会摆脱对通用 DRAM 的依赖。同时合肥存储集群不断成熟，上游设备材料国产化率持续抬升，长期具备优化制造成本的空间。

当然，高估值背后也同样存在分歧。倘若AI资本开支降温，或高端产品研发进度不及预期、海外巨头发动价格战，溢价就存在回吐风险。

05

周期

科创板规则下，控股股东和实际控制人锁定期为36个月。创始人朱一明更是郑重承诺，上市之后十年内不会出售个人股份，十年后每年减持比例也存在严格限制。

多重约束之下，长鑫短期内不存在大股东集中抛售的压力。不过，我们不能忽视存储行业与生俱来的强周期属性。

DRAM是典型重资产赛道，厂房设备折旧刚性，行业呈现鲜明特征：景气上行阶段，产品涨价，谁扩产谁赚大钱；产能集中释放之后供给过剩，价格击穿成本线，全行业会迎来大面积亏损。

回望行业历史，数轮周期中，多次上演盈利骤降、亏损、甚至企业出局的故事。

2008年前后，金融危机冲击全球PC需求，加上前期大量新建12英寸产能集中释放，DRAM价格雪崩，卖一颗亏一颗。这一年，美光科技的股票最低跌到了1.55美元，德国奇梦达扛不住持续亏损最终破产。

2016年前后，各大厂商扩产产能落地，但消费电子需求开始走弱，DRAM价格最大跌幅超过 70%，行业整体毛利率大幅收缩，行业进入熬现金流阶段。

2022年前后，疫情催生的远程办公、服务器需求透支完毕，前期大规模扩产产能集中释放，库存堆积到历史高位。SK海力士连续多季度巨额亏损，美光连续五个季度亏损，三星半导体业务利润大幅下滑。即便全球三大寡头，也只能通过主动减产、控产能来托住价格，没有人可以逆周期独善其身。

回看这几轮低谷，可以发现，在下行周期，价格可以直接击穿生产成本，即使减产也无法停止折旧，持续消耗现金流。如果缺少多元业务做缓冲，下行周期压力会被成倍放大。

当下，存储行业正处在AI算力驱动的上行周期。从业绩来看，长鑫科技 2023 年深陷亏损，2024 年持续承压，2025 年实现扭亏为盈。机构普遍预测，2026 年受益于 DRAM 价格上涨，公司将迎来利润爆发。

但三星、SK海力士、美光同样在加码AI存储产能，资本开支会在1‑2年后转化为实际供给，也为下一轮过剩埋下了伏笔。倘若新一轮周期低谷到来，长鑫将面临多重现实压力。

总而言之，长鑫是一家“成长叠加周期” 的特殊样本。耐心资本、国产刚需、AI 红利给予了它得天独厚的条件，但存储行业的周期规律不会因为国产新玩家而改写。

只有完整穿越一轮完整牛熊，在牛市时抓住盈利窗口加速HBM落地，完成高端产品突围；在低谷时守住现金流、守住研发节奏，长鑫才算真正通过存储行业的终极大考。

眼下，这场考试，才刚刚开始。

—End—

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