拐点信号意外突发，房价走向彻底清晰了

　　今天再来聊一期房地产，原因是房地产再次到了需要紧盯和判别拐点的关键期。

　　我们从短期和长期两个维度说明，短期的话，北京上周五刚出了新政，就先以北京为例说明。

　　楼市的短期影响， 关键在于预期。

　　我预期别人根据新政会怎么操作，我就要抢在别人前面操作，以便获取利益或减少损失，但别人也是这么想的。所以政策的真实效果并不重要，重要的是它能让人产生什么预期。然后就会导致预期的自我实现。

　　短期看，人们的预期决定了政策效果，而不是政策本身。

　　那么，怎么观察政策短期对预期的影响？

　　可以从两个维度展开，第一个是房东的预期，第二个是买家的预期。

　　维度一：房东的预期，可以通过跌涨比观察。

　　跌涨比 = 当日房源价格调降数/当日房源价格调升数

　　周五出新政后，周六跌涨比为10左右，新政前的若干个周六，大约为15~20，可以看到降价房源相比涨价房源变少，房东短期情绪有提升。

　　但从绝对数字看却并不高，比如2024年的止跌回稳口号，或是2023年8月底的认房不认贷政策，都使得这个数字短期跳升至5以内。

　　所以，可以得出结论，房东预期有改变，但较为有限。

　　维度二：买家的预期，看实时带看量和实时成交量。

　　实时带看量：

　　上周六日北京绿中介的带看量为2.6w，和7月若干个周的周末两天大致相同，新政并未导致带看量增加。

　　实时成交量：

　　刚过去的周六日绿中介合计828套。这个数字依然是处于熊市水平的成交量。

　　可能也是近几年类似的政策一出再出，次数多了，大家也就见怪不怪了。

　　因此我们可以得出结论：周五北京的楼市新政，对买卖双方的预期改变很少。短期房价不会有大幅波动。

　　接下来我们看长期，这个才是重点。

　　在楼市上行期，房价上涨主要看需求侧，但下行期，止跌却要看供给侧，这个和居民杠杆率休戚相关，也是决定房价止跌的核心因素。

　　先看我过去曾多次展示过的一张图，过去几十年的房价和 居民贷款的关系。

　　如上图，每次居民新增债务小涨，就会造成房价小涨，如2007年，2013年，以及2020~2021年；

　　如果居民新增债务大涨，就会造成房价翻倍式大涨。比如2009年，2016年。

　　原理很简单：

　　房产购买力 = 首付部分+贷款部分；

　　首付部分，可以近似理解为居民收入的储蓄，严格被居民收入增速限制。

　　但贷款部分可以暂时不受居民收入限制，当市场上的买房者平均愿意透支10年的收入作为贷款预算，和平均愿意透支5年的收入作为贷款预算相比，就会大幅提升购买力，也就会推动房价 猛烈 上涨。

　　反之，当居民对未来预期转为悲观，减少贷款，房产购买力也就会明显下滑，而这会体现为房价的下跌。

　　我们在过去通过数据做出判断后，在2023年已发过十几篇文章，多次劝告大家楼市逃顶，我们也在2023年开始减持京沪房产，并让大家不要去相信什么货币贬值导致房价上涨的伪逻辑（参见2023年初的发文：）。

　　那么，我们怎么衡量，居民是平均愿意透支10年，还是平均愿意透支5年的收入呢？这就是居民杠杆率：

　　居民杠杆率 = 居民债务规模/GDP

　　分母是GDP，也就等效于居民收入（假定居民收入占比GDP是一个大致恒定的比例）。

　　所以，接下来我们可以重点分析居民杠杆率对楼市见顶和对楼市触底两方面的指标意义。

　　见顶我们上篇文章说过，再简单说一下，我们看日本的居民杠杆率近60年的变化图：

　　1991年，居民杠杆率见顶，当债务透支达到居民承受力极限，无法继续时，东京房价见顶开始下跌。

　　然后我们来解释触底过程：

　　居民杠杆率高位横盘了9年（1991~2000），在这9年，东京房价持续下跌。

　　一方面是背负高额债务的房东因为收入下行，还不上贷款被迫卖房还贷，而另一方面是部分投资者贷款买房抄底，背负了前者转移的债务。

　　我们可以理解为：

　　买家背债，把钱支付给房东，是增加债务；

　　房东拿到钱还自己的债，是减少债务；

　　增加和减少互相对冲，因此维持了居民杠杆率整体横盘不变。

　　但只要有人贷款抄底投资，房价就不会停止下行，这是因为新的贷款者依然背负着贷款压力，居民杠杆率并未得到修复。只要房价继续下滑到临界点，新的买家依然是潜在的被迫抛盘力量。

　　从历史数据看，1995年开始有大量的日本人贷款抄底买房，最后造就了第二波下跌。

　　直到大家都不信房价会上涨，贷款抄底的人群消失，买家开始用存款或用尽量少的贷款去买房时。这时贷款减少量才会开始超过贷款增加量。

　　也就是说，是买家用自己的存款，在给卖家的贷款还债。

　　这时，整体的居民贷款负担才会变轻。而这体现为居民杠杆率的下行。

　　也就是买家接盘时，因为没有贷款或贷款可控，因此不会变成被迫的抛盘力量。

　　那么，市场整体因贷款压力而被迫卖房的越来越少，而新的自住买家因为少贷款也不会变为抛盘力量。当贷款卖家逐步出清之后，楼市就迎来了触底。

　　我们再整理一下：

　　1991年之前，有大量的贷款炒房者，这些都是未来潜在的被迫抛盘力量，我们设为集合A；

　　A推动了居民杠杆率上行；

　　1991~2000，楼市下行过程中有人贷款抄底， 我们设为集合B， 当房价继续下跌，也会变为潜在的抛盘力量 ；

　　这一过程，A在减少，B在增加，体现为居民杠杆率横盘。

　　2000~2005，投资客绝迹，买家为自住客。

　　A和B均减少，体现为居民杠杆率下行。当A和B逐步出清后，2005年实现房价首次触底。

　　对应的房价趋势如下：

　　总结来说：

　　当市场投资客绝迹，所有买家都全款或用可控贷款去买房时，因贷款而被迫抛盘的投资客就会逐步减少，居民杠杆率逐步下行，抛盘出清到一定程度，和买家力量达成平衡，房价就触底了。

　　接下来我们对比中国，中国由于摸着日本过河，因此投资客更快的绝迹了，体现为中国的居民杠杆率更早的实现了下行。如图：

　　如果我们详细的去看数据，会发现从2024年二季度开始，居民杠杆率就持续下行修复了。

　　2025年一季度有个反弹，是因为止跌回稳的口号，导致了一少部分投资客贷款进场，推动了债务反弹。而在2025年一季度后，杠杆率就持续下行走低了。

　　那么，下降到什么时候能触底呢？日本给出的数字，是60%。

　　由于中国居民杠杆率见顶（2022年）是 71.8%，日本见顶是70.2%，数据相近，因此日本的60%触底数字可供参考。

　　而央行公布的2024年底的数字，是69.8%。

　　但国家资产负债表研究中心的数据，2024年底为61.4%，中间的差额8.4%（69.8%-61.4%）为公积金部分。两者口径不同。

　　由于央行数据一年才公布一次，且数据发布要滞后一年，而国家资产负债表一季度更新一次，且时效性强，因此我们采用国家资产负债表研究中心的数据。只是，我们需针对8.4%的公积金部分做下修。

　　所以，对照日本的60%触底数据，国家资产负债表的数据下降到51.6%（60%-8.4%公积金部分），就差不多能实现触底。

　　如果根据过去一年的下降速度3.4%（61.1%-57.7%），维持速度不变的话，大概还要18个月能实现触底。

　　但每个城市触底时间可能有前后差异，为了更精确的把握住京沪楼市的触底时点，我们需要知道，居民杠杆率衡量的是被迫卖盘的出清。

　　也就是说，如果我能从另一个维度衡量被迫卖盘的出清，那就可以和居民杠杆率做相互对照。

　　什么维度呢？

　　我认为是：缩量+价格稳定。

　　我们知道，被迫抛盘者因为有月供和债务的时间硬约束，所以在需求萎缩（缩量）时，必定会做出降价求成交的举动来获得流动性。

　　如果抛盘者还大量存在，则需求萎缩时，以价换量的现象必定会出现。价格就不可能在缩量的情况下实现稳定。

　　反过来说，如果需求侧实时成交量萎缩+挂牌量持续下行 +价格稳定 ，则基本可以判断，被迫抛盘者正在接近出清的尾声。

　　目前比较接近该判断的，是北京，如果北京到年底，依然维持缩量+价格稳定，则长期触底的可能性就比较高了。

　　但上海由于成交量并未萎缩至北京水平，尚不能判断价格稳定是因为需求拉动做了承接，还是债务抛盘者出清，因此上海还需继续等待需求侧持续缩量并再做观察。

　　楼市触底后，若买方力量依然疲软，则还会经历一个横盘期，从美国楼市周期的历史看，前十大城市横盘期为3年左右。

　　东京的横盘期则为8年，主因次贷危机打断了东京的房价复苏。

　　京沪楼市是否有横盘期，以及横盘期多长，就看需求侧的消费和收入，何时才能复苏了。

　　最后，全文总结：

　　1 北京上周五的新政无法在短期引发北京楼市上涨。

　　2 当背负高额债务的房东卖房还债，且买家为全款或可控杠杆，可实现居民债务的净减少，并体现为居民杠杆率的下行。当被迫卖房者越来越少，供给侧逐步出清，会最终达成供需平衡，并实现房价触底。

　　3 日本的居民杠杆率下行至60%左右时，实现了房价触底，中国按同样的数据推算，一二线城市平均还需18个月实现触底。

　　4 每个城市触底时间可能有差异，如果挂牌量下行+实时成交缩量+价格稳定，则可从另一维度判断以价换量消失，也就是被迫抛盘者逐步出清。

　　5 被迫抛盘者出清后，供需会逐步实现平衡，从而开启新的周期。

　　6 新周期之前可能存在横盘期，这取决于需求侧的收入和消费何时复苏。

　　后记：

　　和大家说个事，明天我要出发去旅行，公众号可能需要停更2周。楼市相对来说并不需要很频繁的判断市场，而股市行情则需要更高的时效性。

　　所以针对知识星球的同学，我早上已在星球发布了股市分析文章，是针对本轮反弹行情能走多远的一些分析和对未来的展望。希望给大家提供一个参考。未来两周应该没时间发文了。所以提前统一发一次。

　　楼市这边的行情我还在继续跟踪，每周的楼市分析周报还会继续在星球发布，相信能帮大家找到楼市触底反转后的那个最佳击球点。

　　全文完