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大家好,我是海豚君!分众传媒 Q2 业绩不佳,受环境影响压力不小。点位 UE 优化和行业内竞争放缓带来的盈利效率提升,虽然趋势依旧持续、但也只能对冲部分影响。
不过市场预期可能也已经随近期的社零、消费等经济指标数据变化而下调,因此从最终的预期差来看,没想象中那么大。
具体来看:
1. 收入下滑,日消是主要拖累
Q2 收入 30.8 亿,低基数下同比下滑 5.5%。按照上半年分行业表现来看,除了有 AI 投流的互联网和去年低基数的家居正增长外,其他行业全部承压。其中占比规模最大、接近一半的日用消费品广告,同比下滑 15%,成为了主要拖累细项。
按产品分类来看,梯媒收入勉强保持同比持平,影院广告就直接随电影票房一起坠落,同比下滑 26%。
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2. 毛利率继续稳步提升
要对比同行竞争和产业链上下游议价权,毛利率是关键指标。从整体趋势上看,分众的核心梯媒毛利率在持续上升,因为占比高,因此带动了整体毛利率也在同步改善。
梯媒毛利率提升,主要来自两方面:1)分众从海报过渡到全国可分时段、个性化投放的 LCD 屏,虽然初期投入成本增加,但单个点位的 UE 变现效率的同比改善。2)梯媒行业内的市场份额不断集中,尽管新潮收购还没过审,但市场已经先一步反映预期影响,给存量龙头增加了更多的产业链议价权,体现为更高的刊例价(当下环境差,可能少数)和更低的物业租金。
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3. 应收周转天数下降:信贷减值风险降低 vs 实际依旧惨淡的商家预期?
Q2 应收账款环比逆势下滑,体现旺季不旺的特征。与此同时,应收账款周转率提高,周转天数减少,信用资产减值还有拨回,单看数值代表是信用风险下降。但似乎并不能确认是好事,因为反过来也能说明,商家投流更谨慎了(没承兑力就减少了新账单)。
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4. 继续严控费用,数禾剥离带来 “纸面” 扰动
Q2 核心经营利润为 14.7 亿,同比下 2%,这里面不包括数禾的盈利贡献,以及其他与主业相关性不大的其他收益影响,相对更能真实反映分众的核心主业盈利变化。Q2 核心经营利润率 47.8%,相比去年同期高了 1.8ppt。
如果加上营业外收支、投资收益等其他细项,那么归母口径的净利润为 13.4 亿,同比下滑 13%。剔除数禾投资收益的影响,归母净利润 13.4 亿(Q2 已经没有数禾的收益在里面)同比增长 1.9%。与核心经营利润的增速差异,主要源于营业外净收入和公允价值变动损益等指标的波动带来(今年 Q2 相对去年要低一些)。
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5. 分红存在季节性波动,去年目标不变
Q2 代表的是上半年的分红规模,预计合计派息 7.22 亿元,同比持平,但分红率只有 32%,相对较低。电话会上,管理层强调分红有季节性波动,全年分红目标不变——23 年底发布的分红方案,未来三年将全年扣非归母净利润的 80% 以上用于派息。
去年 Q3 新增了一次分红,年底也有额外的特殊分红。从分红率来看,公司 24-25 年每年都超额兑现(远大于 80%)。
因此若今年继续超额兑现(主要是股价低,公司有维护市值的动力),假设还是按照 25 年的 49 亿规模来算,那么分红率将接近 100%。对应目前 718 亿市值,股息收益率为 6.8%,属于中等水平。
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6. 重点业绩指标与市场预期对比:
(由于较少机构在公开报告中单独对季度业绩进行预期,因此 BBG 一致预期与实际预期有一定偏差,结合公开披露的月度经济数据以及持续回调的股价,说明 BBG 预期已经不具备参考性,我们另列举 CICC 的预期作为简单对比。)
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海豚君观点
抛开预期,Q2 业绩肯定是不好的。尽管经营效率仍在努力提升,但收入端明显压力升级,大环境的消费疲软由此可见一斑。上季度海豚君对消费政策、世界杯的推动期待值过高,因此对分众的实际面临的压力和变化趋势有所误判。
站在目前时点,上半年消费领域的萎靡可能仍会持续,非常依赖政策发力。但 AI 应用相关的投放可能会继续加大,尤其是年中开启的 AI 办公场景的入口竞争,核心受众与分众的写字楼白领覆盖存在高度重合,有望继续受益,由此对冲缓解一部分的日消压力。
对于分众本身的 alpha 而言,则还是那两个逻辑——推进新潮收购 + 分红,前者带来向上动力,贡献收入成长和催化;后者负责托底。利润率的优化经历了过去一年的完整周期,目前核心经营利润率距离历史高点 51% 只有一步之遥,可以在短期今年继续拉动 eps,但明年就没啥空间了,因此说来说去,还是得靠收入端重回增长。
考虑到近期的政策催化迹象,可以期待一些修复(尤其是财报利空兑现之后)。但修复预期也不能太乐观,仍然是考虑到短期的实际政策传导较慢、或效果打折,这个过程中的修复预期也会反复,使得空间、力度都会受到压缩。
<此处结束>
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