平高电气，会确定性增长

看待电网设备企业，一定要有一个基本逻辑，那就是电网建设都是大工程，所以产业链上的公司收入确认是按项目交付节点来的，不是匀速的。

而且谁在产业链上参与面更广，财报的很多指标波动就会越大，所以千万不要只盯着财务数字本身去看，比如平高电气，一眼看上就是明显的增利不增收。

营收53.7亿，同比下降5.6%，归母净利润8.17亿，同比增长22.9%，有点跟思源电气反着来的意思，这肯定不正常，两家公司都很优秀，不可能根本上出现这么大差异，那就只有一个可能性，两者的订单节奏不同步。

一个特高压项目可能生产大半年，到交付之后才确认收入，所以季度之间或半年之间的业绩波动是正常现象，不同的公司这个节奏也会不一样。

平高电气现在的状态是，货在生产，钱已预收，标也中了，就等交付了。

今年上半年平高电气的存货已经高达近25亿，比年初提高了7个亿，增加了40%，这些都是正在生产的产品，或者等待交付的产品，下半年或者明年交付了就变成收入。

合同负债也从17.30亿涨到近22亿，增加了25%，合同负债是客户预交的钱，这笔钱越多说明待执行订单越充足。

另外上半年光国家电网输变电和特高压项目就中了64.6亿，所以短期营收下滑是假象，不用担心。

利润增长的核心是盈利能力大幅提升。

上图是平高电气近五年的毛利率和净利率趋势，非常明显的向上走势，今年上半年毛利率29.7%，又提升了近6个百分点。

净利率几乎是和毛利率同步的，今年上半年16%，也提升了超过6个百分点，这个幅度在整个电网设备行业也是非常显著的。

另外营业成本下降了11.9%，远超营收5.6%的降幅，说明不是收入少了成本就跟着少了，而是单位成本确实在降。

我觉得这里面产品结构的影响比较大，重点项目没交付，交付的可能是一些毛利率较高的常规产品，低毛利的大项目还没到确认收入的节点，所以阶段性毛利率显得偏高。

等下半年大项目开始交付了，毛利率估计会回落一些。

不过即使考虑产品结构的因素，6个百分点的毛利率提升，还是值得肯定，也说明成本管控确实见效了。

我之前分析电网设备企业的时候讲过，电网设备本质上是定制行业，特高压变压器到现在还是手工绕线，毛利率二十几个点不算高。

平高做的是开关设备，开关的定制化程度比变压器更高，技术壁垒也更高，毛利率做到30%左右是合理的水平。

如果像之前那样低，赚钱很辛苦，所以特意多强调一下这一点，平高电气正在变得越来越优秀，当然其他电网设备公司同样也是，遇上了好时代。

至于净利率提高这么多，那就是费用控制得好。

财务费用这几年一直都是负的，因为公司没有短期借款，长期借款也只有几千万可以忽略不计，账上还有61亿的货币资金，虽然比年初的72亿少了11亿，主要是分红和投资花了，财务状况真好。

他的负债几乎都是应付款，上半年63亿，差不多和应收款持平，挺健康。

应收款这个问题是电网设备行业的通病，付款周期长，不是平高一家的问题，好在客户主要就两家电网公司，央国企的信用风险很低，所以信用减值虽然增加了，但绝对金额不大。

不算财务费用的话，只有管理费用是增长，上半年1.9亿，同比增长了近四千万，我看了一下管理费用明细，一大堆，这里一点那里一点，就累计上去了，主要是人工成本和无形资产摊销增加了。

销售费用大幅度下降，电网设备巨头就那么几家，在各自的领域甚至只有一两个巨头，而且客户主要也就是国家电网和南方电网这两家，所以不需要什么推广费用，这些销售费用我估计都不是花在售前，而是售后。

研发费用上半年2个亿，也同比下降了13%，公司说是本期材料费、试验检验费、无形资产摊销同比减少的原因。

不太确定真实情况，检验费和无形资产摊销减少可以理解，有极度波动很正常，材料费意味着研发密度，可能是研发节奏和财报有错位，这个关键时期肯定不会主动降低研发强度。

然后拖利润后腿的主要有两个因素，一个是减值，另一个是所得税。

上半年信用减值损失加资产减值损失合计0.75亿，去年同期只有0.28亿，多了将近0.5亿。

所得税从1.03亿涨到1.64亿，实际税率从12.6%上升到16.0%，说明去年可能有一些税收优惠今年没了。

所以这个利润增长23%，是在减值增加，以及税率上升的情况下取得的，这个增速的含金量还是比较高的。

再说说现金流。经营现金流净额-6.89亿，去年同期-4.30亿，恶化了不少。

其实销售商品收到的现金71亿，去年同期才58.32亿，回款力度是加大了的，但是购买商品支付的现金从54亿暴涨到67亿，多了将近13亿。

公司说是主动缩短付款账期、提升现金支付占比，保障中小企业利益。

这个在央国企里不算罕见，国家有要求央国企带头及时支付中小企业账款，平高电气作为中国电气装备集团旗下的央企子公司，响应号召是应该的。

但对账面现金流的影响也是真的，觉悟高是应该的，但是不能只你觉悟高，客户也要觉悟高才行。

觉悟高还体现在分红上面，中期分红每10股派2.42元，分红金额3.28亿，占净利润40.2%，对于中期分红来说这个比例真不低。

我上次分析平高电气的时候，讲到公司的800千伏80千安断路器研发成功，国际首台，这个事情我挺关注。

看到半年报说已经实现工程应用了，进展比我预期的快，同时还提到平芝公司的1100千伏GIS通过了全部型式试验等等。

关注这些设备企业，最重要的肯定是关注产品研发情况，这是未来的竞争力，技术突破的意义在于，电压等级越高，能做的企业就越少，平高在1100千伏这个级别持续突破，就是在不断加固护城河和增大未来市场空间。

不管是什么样的电网设备产品，电压每提高一个量级，难度就会指数级升高，比如固态变压器，今年很火吧，但是绝大部分公司都只能做10kv级别的，能做35kv级别的非常少，这就是错位竞争，未来的大型数据中心，当然是要用35kv级别的。

另外平高电气还要投14亿建GIS智慧工厂，已经完成土地摘牌了，至于绿色低碳不重要，重要的是整个电网设备行业，真的已经进入了高景气度周期。

上半年全国电网完成投资3027亿，同比增长4%，全年应该能突破6000亿，每一个特高压工程都需要大量GIS设备。

平高作为国内开关行业领军企业，技术领先，这些产能的扩张，也就意味着未来业绩会确定性增长，因为“十五五”规划那么明确的摆在那。

总之在当前这个时代大背景下，我们的电网设备企业确定性都挺高的。

我对优秀公司的看法和平时的深度观点，放在专栏里，公司估值请参考专栏里的《A+H股核心资产研究汇总》表。

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