健合中报里隐藏的三个增长信号

导读：健合的增长方法论：存量里抢增量，细分里找增长，趋势里布局。

作者| 小趣姐 编辑 | 林听夏

8月26日，健合集团（01112.HK）股价上涨，最终报收17.63港元，涨幅18.9%，总市值增至113.8亿港元。2026年以来公司股价已累计上涨超36%，在消费行业中较为少见。里昂证券指出净利润和派息超预期，花旗则将目标价上调至24.7港元。

市场反应积极，源于8月25日健合发布的中期业绩：上半年营收86.96亿元，同比增长23.7%；经调整可比纯利同比增长153.2%；呈报净利润约6.11亿元，同比增长760%。

数据改善明显，但更值得关注的是：健合这份业绩成色如何？三大业务板块各自扮演了什么角色？在行业普遍承压的背景下，它为何能走出这样一条增长曲线？

婴配粉逆势增长58%

合生元做对了什么？

婴幼儿配方奶粉行业整体承压。

2026年上半年，母婴实体渠道的婴配粉整体销量下降约10%。背后是出生人口持续减少——2025年全国出生人口降至792万，首次低于800万。行业缩量已是不争事实。

但健合的婴幼儿营养业务数据有所不同：BNC业务同比增长45.2%，其中中国内地婴配粉销售额增长58%。合生元在超高端婴配粉市场的份额从14.8%升至20.6%，为历史新高。

在一个整体下滑10%的市场里，58%的增速明显高于行业整体水平。

主要原因来自HMO。

2026年上半年，合生元在中国内地推出了首款含母乳低聚糖的进口婴配粉。这款产品搭载了6重HMO，2'-FL添加量达到1620mg/100g的初乳级水平。在HMO配方奶粉这一细分赛道上，合生元取得了先发优势。

产品之外，合生元还做了两件事：一是持续进行消费者教育，通过电商和母婴线下渠道触达目标人群，提升从1段到3段的转化率；二是依靠“品牌+渠道”双轮驱动，在母婴店和电商平台同步推进。

同时需要看到，婴配粉这一轮较快增长存在阶段性因素。一季度BNC增速为60.9%，婴配粉增速74.4%；二季度增速有所回落。健合方面也表示，本轮增长部分受益于农历新年消费拉动。但20.6%的市场份额已经稳住，这形成了实际的竞争优势。

Swisse的两位数增长

不只是“卖得好”那么简单

2026上半年健合成人营养业务ANC营收39.73亿元，同比增长13.9%。其中Swisse中国市场增长20.5%，继续处于中国线上VHMS市场第一。

13.9%的增速在消费品行业不算很高，但有两个信号值得关注。

第一是结构在优化。Swisse PLUS增长18.6%，Little Swisse增长60.2%——超高端和儿童产品线增长较快。这说明Swisse正在从单一的成人营养品牌，向覆盖全年龄段的产品矩阵延伸。消费者在不同年龄阶段使用Little Swisse、Swisse主品牌或Swisse PLUS，这条用户生命周期价值曲线是长期竞争力的体现。

第二是渠道优势在积累。Swisse约90%的营收来自线上，其中约80%来自跨境电商。2026年上半年，其核心跨境电商渠道销售额同比增长20.9%。在保健品零售渠道持续线上化的趋势下，Swisse的电商基础和先发优势正在转化为更明显的壁垒。

海外市场同样保持增长。澳洲本地市场增长12.2%；泰国、中东、印尼、马来西亚等扩张市场整体增长32.6%。在新加坡肝脏保健和男性健康市场位居第一，在意大利美容维生素市场排名第二。

另一个值得注意的细节是：健合主动降低了企业代购渠道的发展优先级，导致ANC在澳新整体市场收入下降8.3%。这一调整说明，集团更看重可持续的品牌建设，而非短期冲量。

宠物业务蓄力

高端化逻辑正在兑现

健合PNC业务营收10.90亿元，同比增长4.8%，在三块业务中增速相对较慢。

但分结构看，高端宠物营养品品类增长了16.5%——低端产品收缩，高端产品扩容，消费升级在宠物赛道同样存在。

Zesty Paws在北美增长16.7%，已覆盖全美超过23000家门店。Solid Gold素力高在中国市场的高端宠物食品和营养品占比已达46.5%。这些数据表明，健合在宠物业务上坚持“高端化+渠道扩张”的路线，后续仍需时间兑现。

三个业务加在一起，覆盖了从婴幼儿到成人再到宠物的“全家庭营养”场景。这更像是围绕家庭营养健康需求进行的纵深布局。

婴配粉市场整体在收缩，但合生元依靠HMO新品和渠道深耕获得了更多份额，属于在存量市场中寻找增量。

Swisse在中国和全球多个市场同时增长，依靠人群分层和场景化产品，在细分市场中寻找增长。

PNC在北美和中国双线布局，关注宠物“拟人化”的长期趋势，属于在趋势中提前布局。

比增长更重要的

是财务结构在修复

营收增长之外，更值得关注的是财务结构的变化。

2025年底，健合的净杠杆率是3.45倍。到2026年6月30日，这一数字降至2.05倍，债务总额减少超10亿元。对于一家历史上负债率偏高的公司来说，去杠杆速度较快。

与此同时，集团持有近20亿元现金储备，经营现金流净额达到16.95亿元。中期股息每股0.82港元，占经调整可比纯利的50%，较去年同期的0.19港元提升超过3倍。

增长、降杠杆、分红同时实现，说明这轮业绩改善并非依赖加杠杆，而是经营质量有所提升。

健合集团首席执行官Akash Bedi贝天成表示：“上半年，得益于三大业务的强劲势头，集团业绩表现亮眼，各业务释放或创造长期结构性推动力，支撑可持续升势。展望下半年，集团将持续去杠杆化，优化财务结构，通过推动营养补充品及婴幼儿配方奶粉的增长，同时维持稳健的盈利水平，向成为全球高端营养与健康产业领导者目标不断迈进。”

86.96亿元是上半年的营收数字。更值得关注的，是公司正在建立的“全家庭营养”增长模型，以及这一模型在不同市场、不同品类上的可复制性。从“做大规模”到“做厚质量”，健合的中期业绩显示这一路径具有一定可行性。