“非卖品”Club Med，单独上市再闯港交所

8月28日晚间，复星国际（00656.HK）发布公告，旗下地中海度假集团（ClubMed Lifestyle Group）已向香港联交所提交上市申请，计划于主板独立挂牌。

上市申请材料显示，地中海度假集团以Club Med为核心品牌，在全球六大洲40余个国家和地区运营69家高端一价全包度假村，覆盖山野滑雪、阳光海滨两大核心场景。按2025年营业额计，Club Med是全球最大的度假村品牌，在欧非中东和亚太地区均位列第一；按度假村数量计，亦是全球最大的山野滑雪度假村品牌，且是唯一在阿尔卑斯、北海道、北美、中国东北四大核心滑雪目的地均有布局的一价全包度假村品牌。

这也是这块资产九年内的第三次资本运作。对于持续关注复星旅文和Club Med的人来说，剧情并不陌生：2015年从巴黎泛欧交易所私有化退市，2018年作为复星旅文（01992.HK）的核心资产登陆港股，2025年3月又随复星旅文私有化退市。时隔仅一年半，同一批资产被重新打包为“地中海度假集团”，再度冲击港交所。

一个76年品牌与复星的九年三迁■

Club Med创立于1950年，法国企业家杰拉德·布利兹（Gérard Blitz）在西班牙马略卡岛首创“一价全包”度假模式，在二战后的欧洲迅速走红。1957年，品牌在瑞士莱森开出首家滑雪度假村，奠定了“海滨+滑雪”的双核心产品格局；1967年推出的Mini Club Med在全球度假行业首创专业儿童托管服务，日后成为其在家庭度假赛道的核心壁垒；1979年落地马来西亚珍拉丁湾，正式进入亚洲市场。2004年，在亨利·吉斯卡尔·德斯坦（Henri Giscard d’Estaing）的主导下，Club Med启动全面高端化转型，逐步退出大众价位市场，并于2007年推出顶级产品线Exclusive Collection。

复星的入场要追溯至2010年。彼时，复星国际首次战略入股这家法国公司，2013年5月发起要约收购，最初的报价为每股17欧元。此后意大利富豪安德烈·博诺米（Andrea Bonomi）加入竞购，双方轮番提价，复星先后发出八份要约，把这场法国证券交易史上历时最长的竞购战拖了一年半之久。2014年12月，复星将出价提高至每股24.6欧元，将Club Med的估值推升至约9.39亿欧元。2015年1月，博诺米宣布退出；同年3月，Club Med从巴黎泛欧交易所退市，正式归入复星体系。

2018年12月，复星将Club Med与三亚亚特兰蒂斯等文旅资产打包进复星旅游文化集团，在港交所主板上市，发行价15.6港元。但彼时外部环境并不乐观，复星旅文公开发售认购不足，上市当天即告破发，此后股价长期低迷。2020年至2022年，受疫情影响，复星旅文累计亏损超58亿元，为应对债务压力，公司自2023年起持续“瘦身”：出售卡萨酷客（Casa Cook）和酷客部落（Cook's Club）度假酒店品牌及海外业务、将Thomas Cook Tourism（UK）股权出售给波兰在线旅行社ESKY……在此期间，Club Med始终是“非卖品”，复星旅文方面仅表示对出售其少量股份持开放态度。

2024年11月，复星旅文在原定发布三季报的节点突然停牌；12月11日，公司宣布私有化。2025年3月，私有化提案以超99%的支持率获股东大会通过，复星旅文以每股7.80港元完成退市，整体估值97亿港元。彼时公司对外表示，退市之后可以摆脱二级市场短期业绩压力，加速向轻资产运营转型。

退市之后，复星文旅板块的资本化路径开始清晰。2026年3月底，复星以上交所商业不动产公募REIT形式提交了以三亚·亚特兰蒂斯酒店及水世界为底层资产的申报材料；同月，市场传出Club Med正评估IPO的消息，香港、巴黎和阿姆斯特丹均被列入潜在上市地，当时复星回应称“尚未有明确的资本市场计划”。直至8月28日晚间，谜底揭晓。

招股书拆解：

全球最大，增长踩了刹车 ■

2023年至2025年，地中海度假集团营业收入分别为18.62亿欧元、19.23亿欧元和19.49亿欧元——增速从3.3%放缓至1.3%；即使按固定汇率计算，2025年的增长也仅有约4%。与之相对，净利润从6876.8万欧元一路缩水至1091.7万欧元，两年下降超过八成。

运营层面，平均每日床位价格从2023年的220欧元升至2025年的235欧元，2026年上半年进一步达到261欧元；但同期接待的宾客人数始终徘徊在150万人次左右，按床位计的入住率也停留在62%上下。尽管“高端化”推着客单价上行，客群规模还是没有实现同步扩张。

据灼识咨询数据，2025年全球度假村市场规模约2325亿美元，预计2030年将增至3259亿美元；其中一价全包细分市场增速达7.6%，亚太地区年复合增长率8.7%，山野滑雪赛道更以9.9%的增速成为增长最快的细分领域。

但这是一个高度分散的市场：2025年全球前五大度假村品牌合计市场份额仅约4%，Club Med以1.1%的整体份额位居全球第一，在一价全包细分市场的份额为5.3%。

在高端赛道，Club Med的主要竞争对手包括Sandals、RIU、Iberostar等区域性龙头，后者多深耕加勒比、地中海等成熟市场。相比之下，Club Med凭借全球化布局、全场景运营能力以及成熟的儿童度假体系，构建了差异化的竞争优势。从业务结构看，滑雪度假村贡献了约35%的营收，是增长最快的板块；欧洲市场仍是绝对主力，仅法国一国就贡献了超过30%的营收，而亚太尤其是中国市场，被视为未来增长的核心引擎。

高端化之后：

扩张提速与复星的资本布局■

复星入主以来，Club Med的战略主线是高端化。2024年，Club Med宣布全球度假村100%完成Premium与Exclusive Collection分级，彻底完成品牌高端化升级。

自2025年，Club Med明显加快了全球布局与产品迭代的节奏：2025年7月，南非海滨与Safari两栖度假村开启试营业，首次将野奢动物游猎与海滨度假结合；2026年6月，宣布与VICI Properties合作重启美属维尔京群岛圣克罗伊岛度假村，正式回归美国本土市场；加拿大汤卜朗山、印尼美娜多、意大利第二家滑雪度假村等项目均已签约，预计2028年前陆续开业；2026年8月，泰国苏梅岛Exclusive Collection奢华度假村正式奠基。按计划，到2030年，品牌全球度假村网络将拓展至约85家。

在中国市场，除了传统度假村，品牌之前推出的Joyview地中海·邻境近郊度假产品未达到预期，市场反馈并不理想；2026年4月，Club Med推出城市度假产品线“白日方舟”（Urban Oasis），杭州龙坞度假村作为首店开业，将一价全包模式从远郊度假复制到城市休闲场景，探索更短周期的度假需求。此外，品牌直订渠道占比已提升至73%，全球多家度假村获得BREEAM、LEED等绿色建筑认证。

这也是IPO的意义所在，招股书显示，募集资金拟用于拓展全球度假村网络、度假产品迭代升级、数字化及AI能力建设，其余用于优化资本结构及日常运营。

把视线拉回复星国际层面，此次分拆的信号意义或许比单一资产的估值更重要。复星旅文退市后，复星文旅资产的重整思路已然清晰：重资产走证券化，三亚·亚特兰蒂斯以公募REITs形式申报上交所；轻资产走股权融资，Club Med独立分拆赴港上市。

地中海度假集团方面表示，上市后企业将搭建适配上市公司运营标准的治理架构，度假业务也将获得独立融资平台，而无需主要依赖复星国际。这也呼应了复星旅文联席总裁、Club Med中国区CEO徐秉璸此前的表态：“过去房地产+旅游的模式不会是复星旅文未来发展的主要方向，而是会坚持以轻资产运营能力作为核心发展。”

Club Med的资本旅程几乎与全球度假市场的起落同频，此次赴港上市，既是复星对这块“心头好”的重新定价，也是对其十二年高端化改造成果的一次公开检验。对这个76岁的度假品牌来说，登陆港股只是新征程的开始。

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