东久REIT扩募并表后首份中报：35.85%的增速里，老园区只长了2.67%

96.9%的出租率、可供分配金额同比增长26.08%——8月31日披露的东久REIT2026年中报，表面是产业园区REIT里少见的稳。

这份稳，大半是去年11月底那次扩募给的。两座新园区并表，撑起项目公司层面35.85%的收入增长；把它们拿掉，运营多年的四座老园区，上半年收入只比去年同期多2.67%。高出租率之下，组合平均租金同比降了3.95%，新并入的南通，5月底一笔上万平方米租约到期只签回两成，净空约8000平方米。

并表进来的增长，和自己长出来的增长，在这份报表里分得很清楚。

三成五增速里，内生不到3个点

东久REIT2022年10月上市，起初只有上海金山、苏州昆山、无锡、常州四座标准厂房。2025年11月，基金以3.582元/份定向发行1.19亿份、募4.27亿元，把南通、重庆两座智造园装入，11月26日完成交割并表，份额12月26日上市。‌扩募价较2022年首发的3.035元高出18%‌。

增速具体怎么构成，可以算得更细。项目公司层面，六座园区上半年合计营收6826.62万元，同比增35.85%，EBITDA增33.9%。其中南通、重庆两个新园区贡献1667.63万元；四座老园区合计5158.99万元，去年同期为5025.12万元，同口径只增2.67%。上半年可供分配金额4988.45万元、同比增长26.08%，中报给出的原因同样是这两条：老园区出租率回升、新园区并表。

节奏上前高后低。一季度收入3549.75万元，二季度3337.66万元；经营现金流净额由2633万元降到1647万元，‌南通空置、重庆换租的影响主要压在二季度‌。

再看出租率。六座园区期末出租率96.9%，同比高1.43个百分点，上半年平均97.46%、高3.01个百分点，在产业园REIT里排得靠前。据交易所7月统计，沪市产业园区REITs累计募资已超280亿元，二季度末东久96.9%、中金联东REIT96%，多数研发办公类项目到不了这条线；过去五个季度，东久期末出租率在95.5%到100%之间波动。

租金是另一番方向。上半年组合平均租金29.21元/平方米/月，同比降3.95%。管理人解释，这里有结构因素：新增的南通、重庆平均租金分别为23.76元、29.01元，其中南通明显低于首发组合，拉低了均值。可剔除新园区，老园区也在降：金山降2.38%、昆山降1.19%、无锡降0.25%，唯常州涨3.12%，二季度整个板块都在以价换量。‌期末加权平均剩余租期903天，去年同期1048天，一年缩短约14%‌，意味着往后一两年有更多面积要回到谈判桌上重定租金。

租户很分散，期末60家，前五大合计只占租金的24.36%，没有一家超过10%，以精密机械、高新材料、汽车装备类制造企业为主。不依赖单一大客户是好事，反过来，六十家中小制造企业的续租，都拴在当地制造业景气上。

保出租率的动作写在租约里。无锡去年同期平均出租率才85.49%，今年做到满租；金山6838.6平方米2月底到期，一季度末出租率一度降到91.7%，5月签回后回到满租。重庆原租户1月底整体退租12805.64平方米，运营方拆成两半，由新租户3月、6月分批接回，期末回到100%。

重庆这个满租有成本。中报写明，新老租约在原租期内现金流相差约157万元，由运营机构东久上海从一季度起，以扣减重庆项目基础运营管理费的方式分期补足，补完再恢复正常计提。重庆上半年租金收缴率94.92%，基金整体收缴率也从99.77%降到98.36%。

六个园区里，唯独南通掉队，期末出租率84.43%，其余五个都在95%以上。5月31日，南通一笔10108.77平方米的租约到期，只签回2034平方米（6月1日起租），约8075平方米仍在招租，占园区可租面积51865平方米的15.6%。中报特意提到，报告期内园区周边没有新增竞争性项目，不是被旁边的新园区挤走的。

南通上半年平均出租率其实有97.41%，退租集中在5月底，前五个月基本满着，84.43%是6月末时点值，也是它进入下半年的起点，影响主要落在下半年。对照看，昆山同样5月底到期的3606.76平方米已敲定新租户、9月1日起租；南通剩下的面积何时签出、按什么价签，中报只写了"积极招租"。

一笔不碰现金的减值

净利润这条线，东久REIT去年全年亏5703.01万元，今年上半年回到3377.01万元。亏损来自年末减值，不是经营。

按戴德梁行2025年12月31日的评估，基金计提商誉减值9981.78万元、投资性房地产减值775.72万元，合计约1.08亿元。其中9981.78万元商誉减值，在首发四园与两座新园间分别分摊4582.60万元、5399.18万元。

商誉是收购时形成的。买南通、重庆项目公司100%股权花了3.844亿元现金，评估后的可辨认净资产公允价值2.873亿元，中间9709.92万元差额计为商誉（南通4226.42万元、重庆5483.50万元）。2025年末按收益法、代入市场租金和折现率等参数重估，可收回金额低于账面，商誉和部分投资性房地产随之减值。

‌这笔减值不碰现金‌。2025年经营活动现金流净额7510.25万元、可供分配7540.13万元，都没受影响；今年4月下旬还完成2025年度首次分红，每份0.1218元、合计7539.53万元（场内4月24日、场外4月27日除息）。所谓"去年亏、今年盈"，只是账面反转。

扩募本身是一次资金回笼，净回收2.73亿元。原计划85%投向南京江宁、海宁、上海青浦，去年12月17日变更，2.326亿元转投上海张江产业园，余下15%补流，到今年6月末已全部投完；首发回收的7.13亿元，也早投进武汉、杭州、无锡等六个项目。

原始权益人锁得很深。东久上海首发时认购1亿份（占16.15%），锁60个月、到2027年10月；扩募时同一体系的东久新宜开曼再跟投2385.26万份（占3.85%），同样锁60个月、到2030年底，两家合计20%，上半年一股未减。6月26日解禁的是竞价获配、只锁6个月的3577.89万份，流通盘占比由64.59%升至70.37%；其余战投锁18个月，尚未到期。

这些园区的运营方东久新宜，据其官网由孙冬平创立、具外资背景，总AUM超190亿美元，在管面积超1400万平方米。

4.46%，在板块均线之下

期末基金6.19亿份，份额净值2.8643元，6月末市值22.57亿元。上半年年化分派率4.46%，一季度末还是4.80%。二季度市值从24.04亿元回落到22.57亿元，叠加可供分配的季度波动，把分派率拉了下来。

申万宏源7月中旬统计的产权类REITs平均派息率约5.21%，东久在均线之下。3.582元的扩募价又较首发溢价18%，并不便宜。管理人6月解禁公告里自己算过：6月中旬股价3.70至3.77元时，按全年预测可供分配测算的净现金流分派率只有4.14%到4.21%。

全年能分多少，中金在扩募后把2026年预测上调20%至9730万元，同时给出的2027年预测为9797万元、同比仅增0.7%；招募书载明的2026年预测数是9647.60万元。中金维持持有评级，12个月目标总回报率6.8%，按9月1日3.55元的股价，对应约1.3倍2026年末P/NAV。数字都是预测，兑现在下半年。

对东久REIT来说，这轮扩募证明了两件事：资产装得进来、资金转得出去，原始权益人也愿意把份额锁到2027年、甚至2030年。但扩募解决的是规模，解决不了租金。‌并表基数今年消化完之后，下一阶段的增长要么回到六个园区自身的出租率和租金，要么等待下一次扩募‌。前者要看南通那8000多平方米和板块租金何时止跌，后者的节奏并不由它一家说了算。