未真实商业化，却实现盈利，信诺维IPO“成色”究竟如何？

撰稿|贝多

来源|贝多商业&贝多财经

9月3日，苏州信诺维医药科技股份有限公司（下称“信诺维”，SH:688837）开启申购，将在上海证券交易所科创板上市。

本次上市，信诺维合计发行6532.3352万股，发行价为27.60元/股，募资总额约为18.03亿元，募资净额约为16.83亿元。

早前招股书显示，信诺维原计划募资29.4亿元。从这个角度来说，信诺维最终的募资金额相对缩水了11亿元。

一、产品尚未商业化，营收依赖第三方协议

结合天眼查及招股书可知，信诺维成立于2017年5月。目前，公司针对抗肿瘤、抗感染等多个市重大疾病领域，开发了 10 款主要在研创新药管线。

信诺维在招股书中表示，公司通过全球 BD（Business Development，主要指公司通过技术或产品对外授权或转让等方式，实现产品价值的快速兑现） 已初步实现创新反哺研发的模式，首个药品预计于 2026 年上市。

目前，信诺维已有多条在履行中的管线对外授权合作或转让，合作方包括安斯泰来（Astellas）4等跨国药企以及云顶新耀（01952.HK）、中国抗体（03681.HK）等国内上市药企，协议潜在收款金额累计已超过 20 亿美元。

另外，公司首个创新药注射用亚胺西福预计将于 2026 年实现国内获批上市，XNW5004、XNW27011 及 XNW28012等 3 款药品已获 CDE 突破性治疗药物认定，预计将于 2027 年至 2028 年间陆续实现国内上市。

招股书显示，信诺维2023年亏损4.27亿元，2024年亏损3.86亿元，2025年忽然盈利2.03亿元。表面看，这是一家正在走出亏损、走向商业化的创新药公司。但仔细拆解收入结构，答案截然不同。

2025年，信诺维实现营收9.35亿元，其中超过99%来自一桩BD交易，2025年5月，公司将Claudin 18.2靶向ADC（代号XNW27011）的海外权益独家授权给日本安斯泰来，首付款1.3亿美元（约合人民币9.35亿元）。

因此，这笔钱一次性确认为信诺维2025年的收入，直接将公司从亏损泥潭拉回了盈利区间。这意味着，信诺维2025年的“扭亏”不是卖药换来的，而是一笔一次性资产处置收益。

若剔除这笔BD首付款，信诺维2025年营收将几乎归零，注射用亚胺西福尚未获批上市，其余管线均处于临床早期。换句话说，信诺维并未实现商业化，对应的产品真实收入为零。

即便是2026年上半年，信诺维仍未实现药品层面的销售收入。但招股书显示，公司

2026年上半年的收入1.76亿元，2025年同期为“0”。贝多商业&贝多财经了解到，这笔费用主要来自安斯泰来支付的2500万美元程碑款项。

此外，预计信诺维2026年前三季度的营收为2.22亿元至2.46亿元，同比下降超过七成；归母净净利润为-3.49亿元至-3.86亿元，同比由盈转亏%。BD首付款的“一次性红利”消退后，公司的真实经营状况也彻底暴露无疑。

二、募资缩水11亿元，不缺钱仍要大额补流

此次上市，信诺维原计划募资29.4亿元，主要用于新药研发项目和补充流动资金，分别为23.4亿元和6.0亿元。但最终，信诺维的募资总额约为18.03亿元，募资净额约为16.83亿元，相对缩水超11亿元。

如果按照信诺维原定方案，信诺维至少存在11亿元的资金缺口。但信诺维真的缺钱吗？招股书显示，截至2025年末，信诺维的账面货币资金及交易性金融资产（主要为银行理财）合计约为8.18亿元。

此外，信诺维还有尚未使用的银行贷款额度，公司短期内营运资金较为充足。以此来看，公司账上趴着大量现金，并不差钱。即便如此，信诺维还要将募资金额总的6亿元用于补充流动资金，合理性欠缺。

2025年，信诺维在建工程约230.9万元，而2024年仅约5.1万元，合计尚不足1000万元，说明公司对产能的需求尚不明确（注：信诺维的产品并未真实商业化，短期不存在产能需求）。

而此前的2023年，信诺维的在建工程高达1.19亿元，差异巨大。另据招股书，信诺维位于苏州工业园区的小分子创新药生产新建项目项下在建工程主要是质检研发办公楼、生产楼、综合仓库、公用工程楼、门卫、地库等。

此外，信诺维的资产负债率高于同行。截至2025年末，公司的资产负债率为59.66%，高于行业均值42.93%约17个百分点，高于行业中位数48.17%约12给分点。

不仅如此，信诺维的未分配利润为负。截至2025年末，公司未分配利润为-14.5亿元，这意味着公司历史上累计亏损超过14亿元，需要未来的盈利来弥补。IPO后，这笔历史包袱将转嫁给全体股东。

放在一起看，信诺维账面并不缺钱，募资29.4亿元的必要性存疑。还有一层问题，募资29.4亿元中，仅23.4亿元投向新药研发（5条临床管线的后续开发），但公司历史上累计研发投入已超过20亿元，尚未有任何一款产品上市。

在研管线中，注射用亚胺西福预计2026年获批上市，届时能否顺利实现商业化收益，还是未知数。

三、产能迷局与创始团队，光环之下的另一面

信诺维背后的创始团队，是其IPO叙事中十分亮眼的标签之一。

其中，实控人强静为清华大学应用经济学博士，2010年至2018年曾任中金公司研究部董事总经理、医药医疗行业负责人。联合创始人乐美杰同样拥有中金背景。在创新药赛道，“中金系”背景意味着强大的资本市场运作能力和行业人脉资源。

然而，光环的另一面同样值得审视。联合创始人之一吴予川在IPO前夕选择退出。2024年5月，吴予川将所持1661.14万股全部转让给信康维健，税前对价约6182.68万元，折合每股仅约3.72元。

但同期，外部投资者增资价格为每股14.88元，相当于四分之一的价格“清仓式”退出。这笔交易的定价逻辑是什么？吴予川为何不等IPO后溢价退出？公司给出的解释是“股权流转受限、流动性弱，仅能内部处置”。

此外，信诺维的商业秘密诉讼案虽然和解了，但争议管线XNW3009（痛风药）已从最新管线名单里悄然消失，它曾被列为核心产品，公司没有给出明确解释。诉讼虽然终结，疑点却还悬着。

产能层面，注射用亚胺西福300万支规划产能，2026年预计销售仅1.42万支，产能利用率不足0.5%。即便到2028年，预计利用率也仅约19%。提前十余年建设大量闲置产能，再向资本市场伸手要钱，这个逻辑同样经不起推敲。

结语

信诺维的IPO是一个典型的科创板生物医药公司样本，中金系背景、明星管线概念、BD授权“扭亏”、账面资金充裕却仍大额募资。

从正面看，公司在抗肿瘤和抗感染领域确实布局了一批具有差异化价值的在研管线，且已获得CDE突破性治疗药物认定和FDA多项资格认证，技术底子并不差。

但硬币的另一面同样清晰，这笔账怎么算，投资者需要自己掂量。