英国金融时报：凯恩斯主义已经消亡了吗？

当债务成为症结所在时，财政疗法可能弊大于利。

20世纪30年代大萧条时期，纽约新希望教会的妇女和儿童排队领取神父分发的食物。 （© Bettmann Archive）

作者是《金融时报》特约编辑，曾任英格兰银行首席经济学家。

1929年的大崩盘和20世纪30年代的大萧条叠加，给家庭和企业留下了难以磨灭的创伤。由此产生的储蓄求稳的心理导致了经济停滞——约翰·梅纳德·凯恩斯称之为“节俭悖论”。“凯恩斯主义”应运而生，作为应对危机的措施。

在这种环境下，凯恩斯认为政府需要扮演首要支出者和风险承担者的角色。这样做可以重振私营部门的活力，进而促进经济增长。而当这种凯恩斯主义乘数效应付诸实践时，它在很大程度上发挥了作用，帮助世界摆脱了大萧条的泥潭。

凯恩斯主义在20世纪70年代之前一直主导着政策制定，但随着滞胀取代经济停滞，货币主义政策取而代之。然而，进入21世纪，面对一系列新的危机——全球金融危机、新冠疫情以及俄乌战争——凯恩斯主义强势回归。事实上，新一轮的干预措施规模远超以往任何和平时期的刺激措施。

然而，尽管这些大规模干预措施缓解了危机的影响，但也留下了难以磨灭的伤痕：七国集团的公共债务总额现已超过年度GDP，债务比率自本世纪初以来翻了一番——英国和美国几乎翻了三番。这引发了人们对未来财政刺激措施有效性的质疑，尤其是在英国、美国和日本等高负债国家。凯恩斯主义是否已经衰落，甚至失效？

财政乘数效应主要通过三个渠道发挥作用。首先，它影响家庭和企业支出。凯恩斯主义政策要想奏效，就必须刺激私人支出。但如果人们预期今天的借贷意味着明天更高的税收，那么刺激措施可能会促使人们储蓄而非消费——这一现象最早由大卫·李嘉图在1820年提出。

其次，它们的强度取决于借贷成本对刺激措施的反应。例如，如果人们认为额外借贷会增加政府未来通货膨胀或债务违约的可能性，这将推高借贷成本并抑制当前的借贷需求。

第三，乘数效应取决于货币政策的反应——例如，央行是采取财政刺激措施，还是通过收紧货币政策来抵消其影响。当通胀本身高于目标水平时，后一种情况发生的可能性更大。

如果这三个渠道都以抑制任何刺激措施的方式运作，那么其效果很可能会减弱。事实上，它甚至可能产生负面影响。弗朗切斯科·贾瓦齐和马尔科·帕加诺发现，20世纪80年代爱尔兰和丹麦的财政紧缩政策提振了需求。本世纪，陷入危机的葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊和西班牙（欧猪五国）也采用了类似的策略。所有这些案例以及许多新兴市场的共同点是公共债务异常高企。

其他方面的证据也证实了这一模式。伊尔泽茨基、门多萨和韦格对44个国家进行的研究发现，当公共债务超过GDP的60%时，财政刺激会抑制经济增长——即产生负的财政乘数效应。鉴于七国集团所有成员国的债务比率均高于这一阈值，我们是否正步入凯恩斯主义政策的暮光之城？

更深入地分析财政传导的各个渠道，可以佐证这一观点。长期以来，经济学家一直怀疑家庭和企业在做出消费选择时能否预见到未来的税收增长。但岌岌可危的公共债务正加剧这一担忧。

英国、美国、法国、意大利和日本的调查显示，未来增税已成为抑制市场情绪和削减支出的主要因素之一。例如，在过去两份预算案公布前，英国企业对增税的担忧均大幅上升，成为他们最担忧的问题。这导致储蓄增加，经济增长停滞。下个月的预算案很可能再次加剧增税问题。

财政不稳定对借贷成本的影响——第二个渠道——也日益显​​现。受通胀和财政担忧的影响，自新冠疫情爆发以来，七国集团（G7）的长期收益率已上升4个百分点。值得注意的是，葡萄牙、爱尔兰、希腊和西班牙（这些国家近期都深陷债务危机）的收益率目前已低于七国集团的平均水平。这些“欧猪五国”（PIGS）的收益率大幅上升。正如戴维·艾克曼（David Aikman）的最新研究表明，收益率对赤字恶化的消息也变得更加敏感。

作为第三个渠道，各国央行如今正在加剧这些压力。全球金融危机后，货币政策空前宽松。但英国、美国和欧元区的央行在连续五年多未能实现通胀目标后，终于开始行动，提高短期利率并转向量化紧缩政策。

综合来看，这些证据表明许多国家正在步入一个新时代。当债务成为症结所在时，财政政策可能弊大于利。凯恩斯主义即便尚未消亡，也已岌岌可危，除非它完全聚焦于公共投资。与20世纪30年代不同，如今的“节俭悖论”并非私营部门所致，而是政府造成的。为了解决这一悖论，各国政府需要牢记，节俭如同慈善，始于自身。

本文出处：https://www.ft.com/content/e1afdbf1-eb21-45c0-ad88-1ec0913b1f7c