双重反转，猪周期已来

9月4日，产业链数据显示，多地外三元生猪价格环比上周涨逾3个百分点，均价升至11.23元/公斤，延续6月底以来的升势。

与此同时，二级市场养殖板块个股股价也较低点走出近20%的反弹。辩证看，此轮猪价跌破盈亏平衡后的升势是在政策底前后。5月，农业农村部时隔两年，再次调降能繁母猪保有量红线至3750万头。

公司层面，猪价在经历了一轮同比超40%的跌幅后，亏损面积扩大，包括天康生物、新五丰、神农集团在内的上市猪企，陆续宣布终止在建养殖项目的扩产进程，转向补充流动资金。终止公告发布后，资本市场投出了积极的一票，股价录得不同程度的反弹。

此外，近年来生猪产业集中度进一步加强，2026年二季度，成本优势巨大的头部猪企的毛利率、经营活动现金流量净额等指标，来到了负值区间。回溯历史，相似情形曾发生于2021年第二季度，并在第5个季度重回正值。其中，头部猪企的主动去产能动作是猪周期出清重要的观察变量。

猪价久违反弹

8月末至9月初，国内生猪市场迎来一波久违的反弹走势。

究其原因，集团猪企集中缩量出栏，叠加开学季食堂集中备货驱动，全国外三元标猪报价从10.61元/公斤涨至11.09元/公斤。拉长时间维度，此轮生猪价格上行始于6月底，当前猪价较7月初上涨近20%。

尽管猪价环比“回温”，但同比数据猪价依然处在历史极低位区间。

8月最后一周，生猪定点屠宰企业生猪平均收购价格为12.21元/公斤，同比下降17.9%。白条肉平均出厂价格为15.99元/公斤，环比增长0.1%，同比下降16.5%。2026年二季度末，生猪销售价格一度同比跌超42%。

同、环比趋势“K”型分化的背后，是猪周期巨大的供需矛盾，即总量上供给过剩，但季节性压力减轻，叠加下半年需求旺季催化。

为扭转生猪养殖内卷负反馈，政策层面，今年5月，农业农村部发布《生猪产能综合调控实施方案（2026年修订）》，自2024年2月再次下调全国能繁母猪正常保有量目标，并提出压实地方属地责任，健全上下联动、响应及时的生猪产能综合调控机制。

8月底，农业农村部数据显示，2026年二季度末，全国能繁母猪存栏已调减至3780万头，同比-6.5%，较2025年末减少181万头，较2024年11月高点累计去化7.4%，其中，2026年一、二季度环比分别去化1.41%、3.2%，距离农业农村部5月设定的3750万头正常保有量目标仅余30万头差距。

值得注意的是，多位产业内人士透露，产能调减完成时限或提前至三季度末，低效产能出清提速强化了市场对2027年猪价周期上行的预期。

此外，母猪、仔猪、饲料数据前瞻指引对应2026年下半年，国内生猪供应压力或逐步减小。当前，国内猪价仍低于行业平均现金成本，且亏损幅度扩大，6.5kg仔猪平均价跌至149元/头，淘汰母猪价格对肥猪折价约66%，较8月初下降了4个百分点。

目前生猪上市公司整体占全行业产能比例接近40%，龙头占比接近15%，规模效应较为显著，是行业风向标。最新披露的上市猪企半年报显示，整体资产负债率上行，现金流压力累积，情绪和资金面受到了双重考验。

上市猪企不要产能要现金流

近月来，多家上市猪企先后宣告终止募投项目，养殖积极性“速冻”。

8月28日晚间，天康生物公告，计划终止定增项目中“30万头仔猪繁育及20万头生猪育肥基地建设项目”，原计划投资额4.3亿元，当前已投入1.17亿元，剩余3.23亿元。

将已经砸下近1/4的募投款项目“喊停”，在过去并不多见。对于此番“戛然而止”，天康生物解释称，经审慎研判，继续实施该项目难以达到预期，不宜继续推进建设，并将剩余的定增款项以及利息等永久补充流动资金，用于日常经营。

值得玩味的是，公告发布次日，8月31日，天康生物股价不跌反涨，大涨5.23%，且成交额放大至4个亿。资本层面，将此次募投终止，解读为猪企减少供给、稳价的信号，此后多个交易日维持升势。

眼下，借助资本市场融资扩产、通过规模效应“卷”同行的模式已经走不通了，严控资本开支、保障资金面流动性安全“活下来”才是必选项。

无独有偶，今年5月和7月，新五丰、神农集团、ST龙大先后终止了湖南天心种业会同县杨家渡村2400头父系养猪场建设项目、总投资额1.2亿元年出栏18万头优质仔猪的龙门猪场项目、安丘市石埠子镇新建年出栏50万头商品猪项目和山东新建年出栏66万头生猪养殖项目等等。

与产业悲观预期类似，第二季度生猪养殖板块整体跌幅接近25%，与此同时，主动偏股型基金将生猪板块仓位降至了近十年历史极低分位。

截至2026年二季度末，主动偏股型基金持仓仅0.20%，前低为2021年二季度末的0.23%，处于2013年以来1%分位以内。具体来看，当前，牧原股份基金重仓比例0.09%，温氏股份基金重仓比例0.04%，季度环比下滑约58%，生猪投资情绪触及“冰点”。

极致“一边倒”预期下，边际增量一旦放量，对应到二级市场股价走势则尤为显著。

与主动偏股基金“加速离场”不同，第二季度，养殖ETF国泰获资金加仓27.97亿份，至107.27亿份，期末净资产由47.41亿元增至52.29亿元；同期，畜牧养殖ETF招商获资金加仓9.77亿份，至29.77亿份，二季度末净资产由13.35亿元升至16.34亿元。

8月底以来，养殖ETF位列全市场区间涨幅前列，截至9月8日，多只畜牧养殖ETF、养殖ETF净值已较6月底低点反弹近20个百分点，底部超10亿聪明钱尝到了低吸的“甜头”。

再论猪周期

此轮生猪产能调控始于2025年二季度末，截至2026年8月底，已运行近5个季度。

从2026年中报数据可以观察到，不同规模的猪企之间，净利差距仍然接近400元，对应成本差距每公斤3-3.5元。去年二季度以来，猪价最低跌近40%，成本优势巨大的养殖龙头，也再无利润可言，行业的“囚徒困境”终要靠头部猪企来打破。

财报端，今年二季度，牧原股份销售毛利率跌至-8.41%，这一幕历史上也曾出现过，2021年第四季度和次年第一季度，公司销售毛利率跌至-1.62%、-23.03%。

这一罕见负值仅维持了2个季度。2022年第二季度，牧原股份毛利率回到0轴以上，2022年第三季度公司毛利率已经来到30.22%的高位。全年维度来看，公司历史上年度净利率、毛利率指标从未跌破0。

与此同时，另一家头部猪企温氏股份，今年第二季度毛利率-9.13%，作为对比，2023年一季度也曾出现过短暂的类似亏幅，更早一轮持续4个季度的亏损发生在2021年第二季度至2022年第一季度，期间公司毛利率低至-6.25%至-28.71%，此后迅速反弹。

复盘发现，2021年-2022年这一轮生猪产业从巨亏重回稳态，离不开政策层面的“硬约束”。

2021年9月，官方出台首轮生猪产能调控暂行方案，明确提出4100万头能繁母猪保有红线，一直到2022年3月，生猪价格才找到“市场底”，时间差受制于生猪养殖周期的传导链，能繁母猪作为先行指标，存栏变动并不立刻反映商品猪的供给端、出栏压力。

此外，2018年至今，头部猪企市场份额进一步扩大，散户退出，市场结构由完全竞争转向了寡头竞争态势，由此，也使得2022年来猪周期规律出现“失效”迹象。

反映到微观指标上，头部猪企的“深度亏损”以及经营活动现金流净额持续转负，才是猪周期“下行尾声”的观察量，构成去产能的核心动能。

数据端，2026年一、二季度，多家头部猪企的单季经营活动现金流净额接近-10亿元。

外资也观察到了这一变化。高盛在7月初召开的闭门会议上指出，生猪养殖行业深度亏损已有10个月，行业平均亏损达到每公斤5元，通常此类周期亏损阶段持续约4个季度，此次亏损的深度超出预期，导致所有生产者均处于现金亏损状态，1/3企业现金储备不足半年，这是典型的周期底部特征。

政策、行业层面的双重确认，似乎在预示着这轮猪周期已来。