十年三次闯关IPO，安佑生物靠“猪饲料生意”上市，这次能成功吗？

三次叩门，每一次都比上一次更接近资本市场的大门。

9月9日晚间，深交所官网更新了安佑生物科技集团股份有限公司（简称“安佑生物”）的首轮审核问询函回复和更新版招股书，这已是这家饲料企业第三次冲击A股。

与十年前首次申报时相比，这一次的安佑生物有两个明显变化：一是业务上已剥离生猪养殖，聚焦饲料主业；二是股东名单里多了一个重量级名字——温氏股份，它既是第二大股东，也是第一大客户。

一家百亿营收的猪饲料企业，为何三次闯关资本市场？温氏股份的入股又能否为其IPO助力？

十年三次闯关：从被否到撤回，再到问询

安佑生物的上市之路，可以追溯到2016年。2016年3月递交沪市主板上市申请，2018年1月上会，未能通过发审委审核。被否的原因集中在内控与合规：报告期内子公司存在8项环保处罚、3项安全生产处罚，另有规划、消防、税务等多部门处罚记录；部分养猪场未取得动物防疫条件合格证、环评验收或排污许可证；部分房产及土地存在权属瑕疵及未批先建等问题。

第二次冲击深市主板。2023年4月，保荐机构国泰君安内核委员会审核通过；5月董事会及临时股东大会先后审议通过发行上市议案；6月深交所主板IPO获受理；7月进入“已问询”；9月审核状态变更为“中止”；12月恢复审核。到了2024年6月底，公司主动撤回材料，终止审核。

安佑生物第三次冲击深市主板。2026年4月，第四届董事会第十二次会议审议通过发行上市议案；5月临时股东会审议通过；6月12日深交所主板IPO获受理，这一次保荐机构更换为广发证券；6月29日进入问询阶段；9月9日晚间披露首轮审核问询函回复及更新版招股书，目前审核状态仍为“已问询”。

和前两次相比，本次IPO申报方案做了明显的“减法”，减少了募资金额。据披露，公司拟登陆深交所主板，公开发行不超过7000万股，占发行后总股本比例不低于10%、不超过14.92%，发行后总股本不超过4.692亿股。

募资规模约8.10亿元，较上次申报的11.04亿元明显压降，并取消了2亿元“补充流动资金”项目。其中5.46亿元投向饲料生产建设项目，其余投向数字化建设及新建研发中心。

在业务上，公司于2009年成立，2020年11月已剥离生猪养殖业务，聚焦饲料研发、生产、销售和服务，以“动物精准营养”重新定义自身的资本市场定位。

从体量看，这是一家百亿级饲料企业，2023—2025年（报告期内）营业收入分别为119.53亿元、94.07亿元和101.33亿元，归母净利润分别为2.60亿元、1.83亿元和2.51亿元。2025年营收同比回升约7.7%，归母净利润增长约37.4%，但收入规模尚未恢复到2023年水平。

来源：公司招股书

猪周期：猪饲料价格下行，经营现金流下降

据中国饲料工业协会数据，2025年公司工业饲料产量位列国内前二十，猪饲料销量进入国内前十，猪教槽保育饲料销量进入前三。但整体看，公司主营业务毛利率不足10%——2023—2025年分别为9.22%、9.67%和9.74%，属于典型的“大规模、低毛利”生意。对比来看，A股饲料业头部公司毛利率多在两位数中段，安佑生物个位数毛利率偏低。

安佑生物产品端，饲料业务收入占比报告期内均超95%（2025年96.53%）。按动物品种拆分，2025年猪饲料收入758,984.40万元、占比77.59%，禽饲料158,610.07万元、占比16.21%，水产饲料42,159.95万元、占比4.31%，反刍饲料18,429.96万元、占比1.88%。

来源：公司招股书

招股书披露：“2021年至2025年，公司饲料业务收入中猪饲料收入占比由89.89%下降至77.59%，禽饲料收入占比由6.47%提升至16.21%。”产品多元化，但绝对量上猪饲料仍是命脉。

从单价看，公司猪饲料价格由2023年3,944.69元/吨下行至2025年3,195.04元/吨，三年累计跌幅18.99%——这与原材料价格下行相关，但意味着公司议价空间被压缩。

招股书自陈风险将“下游行业周期性风险”列在首位：“公司主要产品中猪饲料占比较高，下游生猪养殖行业存在‘猪周期’。报告期内，全国猪饲料产量分别为14,975.20万吨、14,391.30万吨和16,639.40万吨。”

2023–2025年公司研发费用（费用化）分别为275.37万元、3,943.14万元、3,596.63万元，合计约1.08亿元。

更能揭示经营质地的是经营现金流。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为58,565.92万元、52,639.26万元和30,517.36万元——2025年同比下降42.03%，较2023年累计下滑47.89%，接近“腰斩”。公司2025年净利润较2024年回升6,851.91万元，但同期经营现金流反向大幅走低；招股书解释为“经营规模和应收账款增加”。

事实是，应收账款账面价值由2024年末42,736.46万元升至2025年末55,539.78万元（+29.97%）。2023年至2025年，公司对应收账款计提坏账准备金额合计为10,834.63万元、11,083.71万元和10,859.42万元。

负债端，截至2025年末资产负债率（合并）由2023年末57.08%降至50.47%；短期借款从2023年末90,191.02万元降至55,939.00万元，三年累计压降38%。但对外担保余额金额由2023年末5,927.80万元、2024年末3,933.17万元变为2025年末4,420.65万元。

温氏股份：既是第二大股东，又是第一大客户

值得关注的，是温氏股份的角色变化。

2025年1月至2026年1月，温氏股份通过全资子公司广东温氏投资分四次出资约5.85亿元入股，合计持股28.05%，成为安佑生物第二大股东。

入股当年，双方关联销售从2024年的756.97万元激增至5.45亿元——一年增长超过70倍，温氏股份一跃成为安佑生物第一大客户，占营收比例5.38%。安佑生物向关联方销售商品及提供劳务占营业收入的比例，也由2024年的1.97%升至2025年的6.02%。

公司方面表示，与温氏合作有利于获取稳定的大规模猪、禽饲料订单、提升产能利用率，但同时明确预计未来仍将持续存在一定规模关联销售。

股东与客户的双重身份，让关联交易的公允性成为监管问询的核心议题。深交所首轮问询中，将“同业竞争及关联交易”“主营业务收入和主要客户”列为独立核心问询模块，要求论证温氏股份同时作为第二大股东、第一大客户时交易定价是否公允，是否存在客户独立性缺失、订单可持续性不足的风险。

客户端，安佑生物的前五大客户合计销售占比在13.75%—14.46%之间，集中度并不算高。供应商端，2025年前五大供应商合计采购占比23.31%，中粮集团一家占8.82%，嘉吉投资、金龙鱼、厦门象屿、厦门国贸合计份额较高，玉米、豆粕价格波动直接传导到公司毛利率——2025年豆粕采购均价较2023年下降33.08%，玉米下降19.39%。

境外业务规模有限，公司在越南、中国台湾、菲律宾、乌兹别克斯坦等设有8家境外子公司，但境外收入占营业收入比重始终只有2.74%—3.64%。

公司控股子公司注销、转让频率较高，已披露的注销名单包括太仓安佑、清远安佑、抚州安佑、宜宾安佑、安徽安佑、江西安佑、云南安佑等，2025年还处置了宣城超梦生物科技的股权（产生投资收益231.29万元）。

募投方面，公司本次拟募集资金重点投向饲料生产建设、数字化建设和新建研发中心三个方向。其中饲料生产建设内列明多个子项目，包括钦州18万吨畜禽饲料项目（投资8,096.32万元）、乌兹别克斯坦13万吨畜禽和水产饲料项目（7,925.26万元）、陕西安佑6万吨反刍饲料项目（3,416.84万元）、河南安佑6万吨畜禽饲料扩产项目（3,203.31万元）等。

创始人离世：股权继承未了、密集分红

招股书披露：“报告期初，公司实际控制人为洪平及其配偶苏美俐以及子女洪婉玲、洪翊棻、洪福佑。2024年3月洪平因病去世未改变实控人对公司的控制地位，不构成实际控制人变更。”洪婉玲、苏美俐、洪翊棻、洪福佑实际控制公司股权比例为39.38%，为公司的实际控制人，公司实际控制人均为中国台湾籍。

但招股书同时披露：“洪平去世后，其直接持有的安佑中国的股权遗产继承流程尚在办理中，后续股权由苏美俐进行继承”。2023年9月至今，洪婉玲为安佑生物的法定代表人、董事长。

来源：公司招股书

同期，原实控人洪平2024年3月去世后，公司董事会、监事会经历频繁调整：报告期初董事会成员为洪平、苏武峰、陈佐邦、黄敏；2023年4月15日调整为洪平、洪婉玲、陈佐邦、黄敏；2023年9月13日再调；2024年第一次临时股东大会后董事会成员变更为洪婉玲、李磊、姚民仆、苏美俐等。

报告期内公司实施现金分红合计38,051.76万元，占同期净利润累计金额比例为53.03%。具体节奏是：2023年5月18,010.40万元；2024年9月6,629.36万元；2024年12月13,412.00万元。这意味着报告期内公司一边申报IPO，一边在2024年集中派发了约2亿元现金，其中2024年12月分红截至招股书签署日“尚未派发完毕”。报告期内未分配利润从2023年末53,320.65万元、2024年末51,515.79万元上升至2025年末75,801.42万元。

报告期内公司及子公司共受到三次行政处罚：2023年5月大理安佑因工作场所粉尘浓度超标被祥云县卫生健康局给予警告；2025年7月河南安佑因应当开具而未开具发票被国家税务总局中牟县税务局罚款0.50万元；2025年8月武汉元生肽因排放污水不达标被仙桃市生态环境局罚款20.80万元。

从行业格局看，公司所处赛道已是红海。对安佑生物而言，资本市场真正要看的，不仅是“能不能卖出更多饲料”，还有新增产能能否被稳定消化、技术优势能否转化为利润，以及温氏带来的订单增长，最终能否沉淀为一套足够独立、可持续的盈利模式。（《理财周刊-财事汇》出品）