流水的IPO，铁打的芯片四小龙

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9月11日，燧原科技在科创板敲钟。

开盘涨188%，最高摸到410元，中一签能赚13万。

两位创始人一起现身敲钟现场，面对记者追问，只回了一句“不方便接受采访”——但这是可以理解的，手里握着612亿的发行估值，谁还有空闲聊。

至此，摩尔线程、沐曦、壁仞、燧原——“国产GPU四小龙”，在不到一年时间里全部登陆二级市场。从2025年12月5日摩尔线程上市算起，到燧原今天挂牌，前后只隔了271天。

四家排队上市，像流水线作业，A股的芯片信仰，终于有了实物交割。

流水的IPO，铁打的芯片四小龙。上市这件事本身，比首日的涨幅更值得掰扯。

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这不是四家公司的单独上市，而是整个国产AI芯片赛道的集体成人礼。

把镜头拉远，国内AI芯片事实上分成了三层梯队。

第一层是英伟达，独霸高端市场，H20照样卖成硬通货；第二层，华为昇腾，走国家队路线，扛着自主可控的大旗，G端采购、运营商、央国企，都是它盘子里的菜；第三层，就是今天会师的这几位——市场化玩家：没有国家队的编制，没有英伟达的生态，每一分营收都要自己到市场上去抢。

燧原是第三层里比较特别的一家。两位AMD老兵赵立东、张亚林，2018年辞职创业，公司成立不到一个月就拿到种子轮。八年之后，它以142.18元的发行价登陆科创板，发行估值约612亿，首日市值直接冲到1707亿。

巨头夹缝里跑出600亿估值，这个故事本身，就是一部草根创业的爽文。

但爽文要成立，得看它凭什么。

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这个“凭什么”，先要说到一场路线之争。

国产GPU玩家，大多数走的是GPGPU路线，通俗说就是“兼容CUDA”——英伟达铺好了高速公路，你造辆车上路跟着跑，开发者迁移成本低，生态现成。摩尔线程这么干，沐曦这么干，壁仞也这么干。

偏偏燧原选了最难的一条：DSA，领域专用架构，不兼容CUDA。

不兼容CUDA是什么概念？

等于别人造车上高速，你要自己修路、自己画路标、自己建服务区。从自主指令集开始，把加速计算单元、片间互联、编译器、算子库、工具链，全栈重造一遍。八年，四代架构，五款云端AI芯片，全部一次流片成功；软件平台“驭算TopsRider”全栈自研，兼容PyTorch、TensorFlow、MindSpore。

燧原不是没得选。

兼容CUDA是行业公认的捷径，立刻接住存量开发者；但捷径也意味着永远跟在英伟达身后，人家改一版协议，你就得跟着改。

燧原的选择是与其追着别人定规则，不如自己立一套。它的第四代产品L600，号称对标英伟达H20并大幅超越；第三代推理卡S60量产后拿到超10万片订单——路是难的，但走通的人才有资格说值不值。

这条路难，但燧原的逻辑很清醒：

推理场景对CUDA的依赖在持续减弱，AI加速卡拼的是性价比。DSA舍弃了非AI计算的通用性，却把AI计算本身做到极致——专芯专用，算力密度更高。

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至于赌得对不对，至少BAT里的腾讯选择相信。

腾讯堪称把燧原这条路线重仓到底。

2018年8月，燧原成立几个月，腾讯就领投3.4亿Pre-A轮。此后A轮、B轮、C轮、D轮一路跟投，2023年D轮还玩了一把3.5亿债转股。上市前，腾讯系合计持股20.26%，第一大外部股东；战略配售再掏2.48亿；敲钟那天，一股没卖。八年，六轮，陪跑到IPO之夜，国家发改委把它列为“平台企业支持科技创新”的典型案例。

腾讯为什么愿意八年六轮押一个芯片公司？

因为它自己就是最大的算力买家之一。混元大模型的训练推理、腾讯云的AI业务，都需要稳定且不受制于人的国产算力。投资燧原，等于给自己养了一个“备胎转正”的供应商——既是财务投资，更是战略采购。

这也就解释了为什么燧原的营收结构里，腾讯的占比会一路从33%爬到83%。但故事的另一面，也藏在同一份招股书里：2025年，燧原83.79%的营收来自腾讯。

腾讯是股东，更是燧原最大的客户。

一台AI芯片公司的命脉，一半捏在股东手里。这看似是软肋，却是燧原不得不选的靠山。

芯片四小龙皆是如此。摩尔线程背后也有腾讯的影子，字节也是其股东之一；沐曦股份背后是国资、私募葛卫东；壁仞科技的早期投资方是格力创投，而其早期单一客户占其业务一度高达85.7%。

对于国产芯片而言，客户愿意买，就已经是一场突破了，谈不上是否沦为“配套”。四小龙没得选。

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所以“离开腾讯，燧原还能走多远”，答案要分两半。

短期，能继续走，营收结构和客户需求摆在那；长期，取决于它能不能把客户从“腾讯”两个字，扩写成“千行百业”。

2026年上半年营收11.2亿，同比涨279%，超过2025全年，增长是真的；但增长里有多少是腾讯的订单，市场也看得见。

上市之前，四小龙比的是融资、流片、PR；上市之后，牌桌上的筹码换成了营收、毛利、客户、市占率。

这里得补充一个细节：燧原上市首日可自由流通的股份，只有发行后总股本的4.16%。首日涨188%，是稀缺性撑起来的行情，不是市场真金白银的定价。等解禁潮来临，才是真正的考试。

这和前段时间的宇树有点像，但不同的是，市场对于芯片的需求，比对人形机器人刚硬得多。

当然，四小龙也不是没有隐忧。

燧原2023年到2025年累计亏损超47亿，2026上半年又亏6.3亿——芯片是重资产长周期的生意，烧钱是常态，赚钱才是新闻。市场现在给的估值，买的是“国产替代”的故事。

故事要变成利润，还得靠一场场流片、一轮轮谈判。

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流水的IPO，铁打的芯片四小龙。这句话还有一层意思：

敲钟只是成人礼，成年人的世界没有容易二字。摩尔线程、沐曦的市值一度逼近3000亿，壁仞在港股超1300亿港元，燧原首日1707亿——市场给了整个赛道一个慷慨的定价，而这条赛道能不能撑住这个定价，要看英伟达的脸色、昇腾的步子，和自己客户名单的厚度。

芯片是长跑，IPO只是发令枪响。

四小龙已经站在同一条起跑线上了，接下来比的，是谁先把亏损跑成利润，谁先把客户名单跑出第二行。

毕竟，流水的IPO年年有，下半年格外多，铁打的部分，还得是真本事。