REITs下杀，长租公寓REITs发行节奏放缓，原因几何？

今年的公募REITs市场，几乎所有品类都在经历一场集体踩踏——产业园、商业、长租公寓三大主流品类同步下跌，年内超过8成的存量产品价格下。尤其产业园是“重灾区”，部分产品今年以来跌幅超30%，一直以稳健著称的REITs，这样的跌幅可能大大超出预期。

保险、社保等“长钱”也在加速撤离，今年产业园、交通、消费遭到一致减持，险资除增配保租房与数据中心资产外，其余资产均被减配。市场突然转向的背后，真实原因到底是什么?

从保租房REITs产品来看，可以明显看出发行速度变慢了。

目前已发行的保障性租赁住房REITs产品共9只，其中2022年4只新发，2024年2只新发、2025年2只新发1只扩募，2026年新发1只扩募2只。从新发行的产品速度来看，今年确实减速，但似乎并不明显。

从另外一个角度来看，长租公寓的存量这几年是快速增长的，各类玩家也是迅猛上涨。以上海为例，2018年上海长租公寓存量约5万套左右，但到2026年6月存量已经达到36万套，每年以约4.5万套的规模增长，预计到2026年年底存量将达到40万套，虽然市场新增供给的高峰期已经过去，但是预计到2027至2028年，每年新增供应仍然在4万套左右。这还仅仅是上海的量能，放大到全国可以想象一下规模有多大。2021开始全国各地新批新建了一大批R4用地，这些保租房品质高、国企背景、出租率稳定，也就是说根本不缺发行REITs的优秀底层资产。这种高品质供给的背景下，REITs产品发行反而缩量了，从逻辑上来讲，这是很诡异的地方。

可能存在的原因：一、新发行破发的可能性较大

截至9月，公募REITs市场已经出现了七例新发行破发案例，与以往的打新稳赚不赔的情况截然相反。长租公寓REITs今年虽然还没有破发的情况，但是今年的跌幅也不能小觑，除新上市的中航北京昌保租赁住房REIT，其余8只存量产品今年以来价格均下跌，华润有巢REIT跌幅达到9.21%。这个时间节点发行对资产的估值、定价都会显著下杀，如果二级市场买不到“便宜货”，达到预期回报，也就不会为此买单。

二、对上市REITs产品未来业绩担忧

宏观背景下，供强需弱，前面说了长租公寓存量仍以每年4万套的速度增长（上海），但是需求端多数城市人口增长放缓甚至流出、就业压力上升、租赁活跃度下降，租房总需求连续走弱。短期内看不到修复的希望，住宅租金持续下跌，2026年7月，全国50城住宅平均租金34.01元/平方米/月，同比下跌2.62%，为近五年低位。典型如杭州，住房租金从2018年高点61.9元/平方米/月一路下滑至2025年一季度的42.9元/平方米/月，累计降幅约30.7%，几乎回到2016年水平。

从已上市的8只REITs产品来看，出租率高位，营收基本正增长，整体仍稳健，但结构性差异明显。从营收同比2025年中报来看，营收高增长全靠扩募，增长几乎全部来自扩募资产的完整并表，其余营收小幅微增；出租率分化明显，从94.16%到99.45%，头部超级稳健主要有两种产品，一种是普惠刚需，比如厦门安居、深圳安居，一种是产业集群托底需求稳定，比如苏州恒泰；而稍低的尾部产品则波动较大，有些受到扩募新产品爬坡期影响，这种主要是短期因素，后期会逐步修复影响也不大。而那些市场化无产业托底的项目，受到区域新增保障房集中入市带来的客源分流，以及存量租户集中换租带来的短期空置，才是最麻烦的。

表：2026年二季度保障性住房REITs财务数据

比如某REIT出租率、租金单价和收缴率三项关键指标齐步走低，同比均出现小幅下滑。尤其是其中一个项目，掉队迹象明显，成为拖累整体表现的主要变量，项目出租率仅93.16%，同比减少0.97个百分点，剩余租期骤降至200天，同比砍掉9.14%，意味着下半年将集中迎来一波续约窗口，而周边新项目一期、二期合计逾3200套房源同样再抢人，到时收缴率与租金能否稳住仍未知。

再比如另一个REIT三季度有1555间房对应的存量租约到期，占其总可出租房源约三成，续租压力大。上半年底层项目中周边新增了兰亭公寓、新科祥园和贝壳海盐公寓等竞品，合计约三千多间，这些新项目会使续约的难度进一步增加。

这些都是未来不可忽视的变量。虽然相比产业园、商业等REITs产品，长租公寓REITs还是表现出抗周期的特性，整体上保持稳健，但是市场对未来业绩担忧的声音同样不绝于耳。

因此，长租公寓REITs发行变慢，表面看是节奏问题，实质是资产端供给充裕与资金端预期转弱之间的错配。核心城市保租房存量仍在增长，二级市场下跌、新发破发、租金下行和续租压力，让投资者对估值与分派率提出更高要求。未来REITs发行能否回暖，不取决于还有多少房源可装入，而取决于租金能否企稳、运营能否穿越周期、发行定价能否留出足够安全边际。对长租公寓而言，REITs仍是从重资产走向循环开发的重要出口，但市场已从“抢资产”进入“挑资产”阶段；只有刚需或产业托底、运营稳健、现金流可验证的项目，才可能重新赢得长钱青睐。

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