BD交易的里程碑怎么搞？

BD合同里有几种钱，性格截然不同。Upfront最讨喜，合同生效后立马到账，是签约当天踏踏实实入账的现金！

Royalty远在天边，产品上市后按净销售额分钱，卖得越多拿得越多。

夹在中间的Milestone！就是交易里的磨人小妖精，让人既爱又恨！

签Deal那天， 标题“交易金额超20亿美元”，实际构成就是 5000万美元Upfront + 十几亿Milestone。

庆功宴散场，拿到首付款后，又开始了盼星星盼月亮的日子～

第一笔开发里程碑可能2年后，监管里程碑可能7年后，销售里程碑可能10年后。中间只要项目停了、临床没过、监管路径不通、或甲方爸爸内部战略变了，后面那一串收款数字就瞬间汽化～

所以Milestone怎么设，怎么保证搞到手，也是门大学问～

01

Milestone在交易里的生态位

Milestone是现代License Deal的标配，在典型交易中：

• Phase I项目的Upfront约占总交易额的14%

• Phase II约占19%

• Phase III约占26%

反过来理解，首付款之外的Milestone+royalty占了足足七八成！

而且项目越早后面里程碑占的份量就越重，超60%的Milestone付款都被安排在产品获批后。

BD交易中Milestone实际上是一笔暂时被冻结的资产价格。

这部分价值买方认可，但是觉得风险还没解除；一方面当期不能全付，另一方面后续价值的兑付得有前置条件！

双方一合计，找到一个公允方案，等Phase II数据、FDA批准、销售门槛等出现了，再付钱。

02

不同Milestone，不同的风险标价

Milestone通常分三类：Development、Regulatory、Sales。

（1）Development Milestone，从概念到临床！

常见节点包括：IND/CTA获批、首例患者给药、推荐剂量确定、PoC（概念验证）数据读出、Phase II数据读出、Phase III启动或关键临床成功。

真正带来价值跃迁的，得是人体PoC、关键性II期数据、注册性试验启动这种硬核节点。

BIO等对2011—2020年临床项目的统计显示：Phase I进入Phase II成功率约52.0%，而Phase II进入Phase III骤降至28.9%。Phase II依然是药物开发最难跨越的生死关。

开发里程碑不是项目往前走一步就发钱，而是 完成 去风险进度的节点，才配拿到一笔重金。

（2）Regulatory Milestone，能不能商业化！

常见节点包括：NDA/BLA递交、监管受理、FDA/EMA/NMPA批准，及重要新适应症获批。

划重点，Submission和Approval绝不能混为一谈！

前者只是把作业交上去了，后者才是老师打勾允许毕业！从研发项目变成商业化资产，分水岭就是在首个主流市场获批。

（3） Sales Milestone，能卖多大？

这类节点按年度净销售额设置，比如5亿、10亿、20亿美元。

Biotech觉得产品未来能卖30亿美元，Pharma的模型算出来顶多10亿。与其在Excel里争得面红耳赤，不如用Milestone对赌：真卖到10亿，我多付一笔；卖到20亿，再补一笔。

Genmab与Janssen的达妥木单抗交易为例。合同里设置了年销售额达到5亿、10亿、20亿美元等多个销售里程碑，同时Genmab保留12%—20%的阶梯Royalty。

03

金额怎么算？别拍脑袋，先算价值跃迁

Milestone是风险消除后，资产增值在买卖双方间重新分配的结算表。背后有两个点：

第一为啥设在这里，达到后释放了什么风险？

第二凭什么给这个数？这个风险出清释放了多少真实价值？

不用花里胡哨，用四步就可以把这个账算明白

第一步，先估资产总盘

算小账前先算总账，在今天这个时点值多少钱？

估值的底层工具是风险调整净现值（rNPV）。把未来遥远的销售进账、眼前的研发烧钱、各个阶段的淘汰概率，连同时间成本，统统折算成今天的钞票。

第二步：Milestoneg放在价值跃迁点上

管线跨过哪一道坎，在市场上会突然身价暴涨？

Milestone不能搞大锅饭。毒理实验做完了、会议开完了，这些属于苦劳，不产生价值跃迁。

只有把买方最害怕的风险彻底干掉的节点，才配叫 Milestone。

每翻过一座山，资产内在价值就会往上蹦一个台阶。

我们可以算一算每个节点跨过后的资产增量！

看这张表，不用懂复杂的金融学，谈判桌上的分工就已经很清楚了。大钱砸在II期PoC和上市批准上。

第三步：先定今天的现值，再反推合同金额

这一步，是很多新手最容易被绕进去的地方。

假设双方反复拉扯，达成共识，在总盘子切出一块未来全部临床与注册里程碑的资金池（按今天的现值计）：

Milestone PV Pool=$120MMilestone PV Pool=$120M

意思很明确，未来所有承诺的开发付款，如果折到今天，就值1.2亿美元。

再按第二步算出来的价值增量，把这1.2亿现值分摊到各个关卡：

请记住，表格里给PoC分的4000万美元，不是合同里写的金额！

它真正的含义是PoC 这笔遥远的付款，在今天只值 4000 万美元。

第四步：模型给逻辑，可比交易定生死

当用上面严谨的数学逻辑，推算出了：

别急着开香槟。

Excel从不说谎，但做表的人会。 渗透率随手微调2%、成药概率偷偷上调5%，算出来的数能差出一个亿。

所以最后一步必须用现实狠狠敲打模型，查近期可比交易。

找到几个核心变量相似的交易。比如分子类型、同一适应症、相近临床阶段、授权区域（Global 还是 Ex-China）、交易发生年份。

如果模型算出来是$170M；而近两年行业同类交易，MNC对这类资产的 II 期付款中位数在$50M ～ $100M；

这时千万别硬说“市场不懂我的技术”，老老实实回去自查哪里算错了！

模型能帮搭骨架，市场行情是决定能不能签下来的空气。

从估值到条款的推导链条，浓缩起来非常清爽：

04

Biotech怎么保证能拿到钱？

签合同后，项目掌握在大药厂手里，人家什么时候推进、砸多少资源、内部排第几，买方往往说了不算。

排除开发失败，要想未来不被鸽了里程碑，合同条款必须处处设防，本喵暂时想到了这几点，供大家参考～

（1）触发条件要客观明确：Phase III Initiation到底是方案定稿、监管同意、中心启动，还是首例患者给药？定义清晰，避免使用能扯皮半年的positive results这种模糊词。

（2）警惕不小心被跳过的节点：很多肿瘤、罕见病或细胞治疗喜欢搞无缝试验、单臂注册、加速批准。如果直接跳过Phase III去申报，前面的Milestone可不能凭空蒸发。

合同里必须写清：跳过后序节点时，未发生的绝对前序里程碑是否一并支付Successive/Skipped Milestone机制。

（3）Affiliate与Sublicensee：买家以后分授权很常见。如果分授权方把Phase III做出来了，Biotech的Milestone照样得触发，这必须白纸黑字写下来。

（4）绑定Dilibence Obligation：Milestone Schedule只规定了“做到后付钱”，不代表对方“有义务必须做到”。必须约定对方需要投入商业上合理努力、定期同步开发进展。一旦项目长时间被搁置，Licensor必须有终止授权或权利回转的机制。科学失败不可怕，怕的是项目被无端按下暂停键。

（5）Sales Milestone要带上净销售额定义与审计权：年净销售额达到10亿，到底扣不扣rebate、退货、折扣？汇率怎么折算？组合产品怎么拆分？这些如果不写在前面，销售里程碑就是空头支票。

05

搞定磨人小妖精～

Milestone之所以磨人，是因为它把交易里让人捉摸不透的东西全包了进去：时间、概率、临床风险、监管风险、商业规模和对方执行意愿。

成熟的Milestone Schedule，绝不是为了把新闻头条吹得天花乱坠，要让买方失败时不至于掀桌子，让卖方成功时不后悔当初卖得太早。

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