320亿“借壳上市”折戟！三门峡铝业多次冲刺未果背后有什么？

9月14日晚，焦作万方（000612.SZ）发布《关于终止发行股份购买资产暨关联交易并撤回申请文件的公告》，历时一年多的重组上市戛然而止。

而三门峡铝业两次“借壳上市”折戟，给投资者留下的不仅是资本故事，更是一次关于独立判断和理性投资的“现场教学”。

资料来源：焦作万方公司公告

实控人“就位”后启动重组上市

公告显示，焦作万方此番终止重大重组上市的原因是“鉴于当前市场环境较本次交易事项筹划初期发生了较大变化。”此事首见于2025年3月3日的停牌公告。

资料来源：焦作万方公司公告

官网显示，焦作万方前身是焦作市铝厂，1966年建厂，1993年通过改制成立股份制公司，1996年9月在深交所上市，是一家集电解铝、电力、合金加工、对外投资等为一体的大型上市公司。2026年上半年，焦作万方营业收入41.48亿元，同比增长25.38%。其中，电解铝产品营业收入39.61亿元，同比增长25.03%，营收占比95.49%。

资料来源：焦作万方官网，截屏日期：2026.9.16

2026年中报中，焦作万方的第一大股东是宁波中曼科技管理有限公司，持股比例为11.87%；第二大股东是浙江安晟控股有限公司，持股比例为7.44%；第三大股东是焦作市万方集团有限责任公司，持股比例为5.22%；第四大股东是济南汇勤投资合伙企业（有限合伙），持股比例为2.14%；第五大股东是自然人洪红，持股比例为0.99%。穿透股权，Wind公布实际控制人钭正刚持股比例为9%。

资料来源：焦作万方2026年中报

而钭正刚是于2025年3月19日成为焦作万方实际控制人的。钭正刚持有杭州锦江集团有限公司46.63%的股权，杭州锦江集团通过孙公司宁波中曼科技管理有限公司持有焦作万方的股份，宁波中曼科技是杭州正才控股集团有限公司的全资子公司。而浙江安晟控股是杭州锦江集团的全资子公司。

资料来源：焦作万方公司公告

2026年4月28日焦作万方公布的终版方案中，焦作万方的资产重组方案是拟通过发行股份的方式向杭州锦江集团有限公司、杭州正才控股集团有限公司、浙江恒嘉控股有限公司、杭州延德实业有限公司、曼联（杭州）企业管理合伙企业（有限合伙）、甘肃东兴铝业有限公司等19名交易对方，购买其合计持有的开曼铝业（三门峡）有限公司（简称三门峡铝业）99.4375%股权。股份发行价格为5.39元/股。

这其中尉雪凤持有浙江恒嘉控股有限公司100%的股权，浙江恒嘉控股持有杭州锦江集团27.04%的股权，而尉雪凤正是钭正刚的配偶。杭州延德实业有两位股东，分别是持股90.00%的钭白冰，持股10%的尉雪凤，而钭白冰正是钭正刚的女儿。曼联（杭州）企业（有限合伙）共41名合伙人，出资比例1.64%的童建中出任GP合伙人，钭白冰的出资比例为57.87%。东兴铝业为国资酒泉钢铁（集团）有限责任公司全资子公司。

若此次交易完成，焦作万方的控股股东将变更为锦江集团，持股比例23.95%；第二大股东为杭州正才控股，持股比例19.44%；第三大股东恒嘉控股持股比例6.66%，实际控制人仍然为钭正刚，但构成关联交易和重组上市，而开曼铝业（三门峡）将成为焦作万方的控股子公司。

资料来源：焦作万方公司公告

作价320.97亿元，实控人资产“借壳上市”

焦作万方拟收购的三门峡铝业，其第一大股东杭州锦江集团持股比例28.61%；第二大股东杭州正才控股持股比例23.22%；第三大股东浙江恒嘉控持股比例7.95%，钭正刚为实际控制人。三门峡铝业的资产作价320.97亿元，交易金额为319.17亿元，以2025年4月30日评估基准日的评估结果为依据，焦作万方以发行股份的方式向交易对方支付交易对价。

资料来源：焦作万方公司公告

截至2025年12月31日，三门峡铝业资产总额384.67亿元，负债总额164.93亿元，资产负债率42.88%，净资产219.74亿元；营业收入330.49亿元，净利润58.30亿元。

资料来源：焦作万方公司公告

交易对方锦江集团、正才控股、恒嘉控股、延德实业、杭州曼联为本次交易的业绩承诺补偿义务人。若本次交易的标的资产交付或过户时间在2026年，补偿义务人承诺三门峡铝业2026年度、2027年度、2028年度合并财务报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于323,890.00万元、332,590.00万元、346,940.00万元。

若本次交易的标的资产交付或过户时间在2027年，补偿义务人承诺三门峡铝业2027 年度、2028年度、2029年度合并财务报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于332,590.00万元、346,940.00万元、344,850.00万元。

从2025年3月到2026年4月的最后一版交易方案，历时已超一年。8月20日，焦作万方仍在为此时努力，董事会审议通过延长股东会决议有效期及授权有效期的议案，至9月7日，临时股东会审议通过上述延期议案。但到了一周后的9月14日晚间，焦作万方便公告宣布终止本次交易。为加强与投资者的沟通，焦作万方同日披露，焦作万方将于9月21日（星期一）下午4点至5点，在全景网“投资者关系互动平台”举行终止发行股份购买资产暨关联交易事项投资者说明会。

资料来源：焦作万方公司公告

三门峡铝业两次借壳上市失败

众所周知，重组上市的审核标准与IPO几乎没有太大的差异。焦作万方为此前后共提交了多版方案，但最终还是终止行动并撤回了申请文件。

而在此之前，三门峡铝业的重组上市之路已“折戟”一次。2021年9月27日，福达合金（603045.SH）发布《重大资产重组停牌公告》。根据交易预案，福达合金拟向锦江集团、正才控股、恒嘉控股、延德实业、杭州曼联以及三门峡铝业财务投资人以发行股份购买资产的方式，购买其持有的三门峡铝业100%股权，交易价格为不超过152亿元（2021年10月15日公布交预案），最终交易金额以符合《证券法》规定的评估机构出具资产评估报告载明的标的资产评估值为依据，由交易各方另行协商并签署正式交易协议确定。

交易完成后，上市公司将持有三门峡铝业100%股权，福达合金的控股股东将变更为锦江集团，实际控制人变更为钭正刚。同时，福达合金计划以询价发行方式非公开发行股份募集配套资金不超过30亿元。

资料来源：福达合金公司公告

2022年11月30日，福达合金发布公告，该次重组未能获得证监会核准通过。于是，交易双方随后进行第二次重组努力，2022年12月22日，福达合金召开第六届董事会第四十四次会议审议通过了《关于继续推进公司重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的议案》。2023年5月19日，2022年年度股东大会审议通过了《关于延长公司重大资产重组股东大会决议有效期及相关授权期限的议案》。2023年11月30日，福达合金正式宣布终止此次重组。

资料来源：福达合金公司公告

资料来源：福达合金公司公告

如今，三门峡铝业已前后两次“借壳上市”失败，留下的是对投资者的一个警示，分析资产重组类题材股，需要从更中观、宏观的视角去观察拟“注入”资产的政策导向、行业周期、发展空间等。毕竟，壳只是载体，资产才是灵魂，理性投资的核心，永远是对资产价值的独立判断，而非对资本故事的盲目追逐。（《理财周刊-财事汇》出品）