CXO板块景气度复盘与展望

CXO是7—8月以来医药产业链中景气度最高、业绩确定性最强的赛道，也是我们中长期最为看好的方向。CXO是创新药产业链的外包服务商和“卖水人”，行业景气度的核心因素是全球药物研发投入强度。下面看一下CXO赛道景气度指标，观察其景气度的持续性和强度。

第一个直接指标是全球创新药投融资情况。数据显示，2026年二季度，无论境内还是境外，创新药投融资景气度都出现同比和环比大幅提升，特别是相比2024—2025年低迷周期。相对而言，境外的情况会更加突出一些，2026年二季度投融资金额处于高位，环比增长接近200%。投融资是CXO行业非常核心的先行指标，只有创新药企业融到资金，才有动力和资金推进研发管线，进而转化为CXO企业从临床前到临床的订单。所以全球投融资持续回暖是CXO行业景气度回升最核心的驱动力。

第二个指标是BD交易量。刚才我在讲创新药的时候也反复提到BD，但是它和CXO有什么关系？BD可以让部分biotech企业在临床前或临床一期、二期等早期阶段获得首付款。拿到这一笔首付款，当然可以直接缓解这个药企的现金流，也可以直接推动后续的研发继续投入。研发投入增加后，CXO赛道也会更加景气。

从交易量看，可以看到，不管是从医药魔方口径还是从药监局口径，2026年上半年，中国创新药出海BD的总金额，按医药魔方口径为997亿美元，按药监局口径为1100亿美元。均已达到去年全年的70%多，接近80%。

从交易价格看，不仅交易量提升，交易价格也在上升。就是出海项目、BD项目，不管是总包还是首付款的金额，都是在不断提升的。头部集中效应也较为突出。可以看到，2026年上半年全球医药交易的前十名当中，中国药企是占了八席的，这说明中国创新药确实也在全球舞台上扮演着比较重要的角色。当然，这也说明全球BD交易对CXO的带动效应较为明显。

第三个景气度指标是海外市场映射。可以看到，海外创新药是有代表性的指数，就是海外的标普生物科技ETF，它简称XBI。这个指标代表的是美国生物技术公司，也就是研发创新药的小型biotech公司，它是一个等权重指数ETF。

这个ETF历史复盘下来，它的走势是和美债或者是美元处在完全相反的一个状态，它特别依赖于海外的流动性。原因也很简单，就是因为biotech的研发周期都是比较长的，可能一般从开始有这个公司，到它真正能够去卖出它的管线获得利润，就可能会需要十年维度这样的周期。所以，它是用一个非常长逻辑的DCF去估值。采用这种估值方法非常依赖贴现率。那如果贴现率高了，它的估值当然就会被压缩。

但是可以看到，从今年6月份以来，XBI它和美债或者是美元，虽然说相关性还是有。比如这两天加息预期演绎起来的时候，它确实也是有一个下跌的趋势。包括8月份的时候，之前有债市就是扩大一倍回购规模放水这样的消息，那它当天也是获得了一个大涨。第二天可能美债利率又回去了，它当然也是有回调这样的表现。虽然说关联还是有，但是它的关联是明显减弱了。而且在今年6月份-8月份，美债利率一直在往上走这样的趋势之下，整个XBI指数整体也是走了偏向于单边向上这样的趋势。因此它也取得了明显超额收益。就是明明是处在加息预期这样的周期中，那为什么XBI还是会录得了一个单边上涨？这可能是历史上可以说是没有发生过这样的情况。

因为今年以来许多基本面景气因素盖过了资金面和流动性的利空，就是可以简单总结为FDA政策宽松以及海外并购的加速。FDA政策这边，2026年6月22日，FDA推出了中文名叫先锋试验行动的新规。这一新规将显著加快创新药临床试验申请速度，可以给它提升6到12个月。具体来看，例如从稳定性数据方面，就是传统做法可能会需要提交多批次、覆盖全临床周期的数据，而新规下可能只需要少量批次数据，就没有必要提供全部的研究时长。从分析方法验证看，传统做法可能需要提交部分验证数据，新规下，一期临床试验阶段可能不必强制提交等等。所以这些新规是大幅降低了创新药进入临床的门槛，包括成本。

这直接利好CXO行业，原因在于，有更多项目可以尽快进入临床阶段，也就是项目推进的效率在提升。那么，在同样的一段时间里面，对于研发服务需求也会提升，也就是会间接地利好CXO行业。

同时，2026年上半年全球MNC药企并购数量和金额已超过2025年全年。那么，并购活跃度的提升，也推动了XBI的突出表现，当然也推动了CXO高景气度的表现。并购与中国市场的投融资和BD较为类似，因为它也是在这个海外市场上增强药企资产实力，也可以促进研发的推进。

第四个景气度指标是药物需求端的景气度。CDMO里面也分为比较多的一些业务，比如小分子业务，多肽业务，还有像ADC业务等等。比如，我们可以跟踪一下GLP-1药物它放量的一个情况。我们在看CDMO的一些，特别是大CDMO龙头一些公司的财报，我们经常可以发现，“TIDES业务”的业绩和订单正在放量。“TIDES业务”主要服务GLP-1批量制造，不管是司美格鲁肽还是替尔泊肽，还是说今年4月份刚发行这个礼来的口服GLP-1药物，这几种药物的销售额可预见到2030年仍有望保持较高景气。所以它也是可以直接带动整个多肽CDMO订单持续规模化制造、扩大生产这样的需求，所以这也是当前新分子赛道中可能景气度最高的一条线。这样的景气周期至少到2027年仍具有较高确定性。

除了GLP-1这个大药之外，还有一些ADC领域的布局也是比较景气的，包括小分子领域也是有比较明显的一个景气度，比如CDMO龙头，也是和默沙东、强生和阿斯利康这些公司相关的管线都有合作。全球新药分子结构也在持续复杂化。过去十年，复杂分子类型占比从15%升至55%。这类分子商业化项目大多由国内CDMO龙头承接。同时，海外企业也有一定收缩小分子产能的趋势。因此，国内CDMO龙头公司，在小分子产业升级的过程中，产能和项目储备都是比较不错的。即使几年后GLP-1的增速可能达到顶峰的状态，但是小分子这一块，它可能从五年或者更长的时间维度看起来，增长也是存在比较明显的超预期可能性。

感兴趣的投资者可以持续关注创新药产业链相关产品，例如医药类ETF中弹性较高、创新药含量约70%且临床前CRO含量较高的科创创新药ETF（589720）；以及一键布局港股创新药、港股CXO和CDMO龙头的恒生生物科技ETF（520930）。但也要提醒投资者，创新药产业链赛道可能相对而言受市场外部流动性波动的影响也是比较大的，对于后续的一些临床数据，包括上市进度，博弈成分可能也会比较高。因此建议投资者控制风险，尽量逢低分批参与。

风险提示：

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

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