湖北
金融与经济 | 根基不稳
上一次利率上涨时，房地产市场之所以能挺住，是因为当时有一些有利条件，但现在这些条件已经不复存在。
债券收益率的攀升不仅威胁到政府财政，也将重塑房地产市场。毕竟，美国大部分抵押贷款利率与十年期国债收益率紧密挂钩，目前该收益率已达20年来的最高点，约为5%。德国抵押贷款机构也根据长期国债收益率定价，其他发达经济体的情况也大抵如此。如果利率持续高企甚至进一步上扬，多种因素叠加可能导致房价长期疲软。
2022年至2023年间，尽管借贷成本大幅上涨，全球房地产市场却出人意料地保持了稳定（见图表，上图）。即便考虑通胀因素，发达国家的房价也仅比历史最高点低4%。当然，部分市场确实出现了波动。例如，新西兰的房地产市场在新冠疫情期间严重脱离经济基本面，实际房价已从峰值下跌了25%。一向较为稳定的德国房地产市场也出现了下滑。
然而，许多其他地区却出现了某种程度的房地产繁荣。澳大利亚的实际房价略高于疫情期间的峰值。在旧金山最繁华的地段，萨姆·奥特曼、詹森·黄等一众人工智能巨头（他们大多仅凭名字便家喻户晓）的住所所在区域，房价在过去一年上涨了20%。有些市场的表现甚至更好（对业主而言），或者说更难以负担（对购房者而言）。如果有人在2013年欧元区债务危机最黑暗时期有远见地在葡萄牙置业，那么他现在所持资产的实际价值将增长近200%。
尽管利率的未来走向无人知晓，但投资者对房地产市场却忧心忡忡。在美国，自6月以来，与住房相关的股票（例如建筑公司股票）的表现比大盘低了16个百分点。瑞银集团（UBS）预计，明年英国房屋建筑商的盈利能力将降至2007-2009年全球金融危机以来的最低水平。即使在看似坚不可摧的澳大利亚，房屋建筑商的股价也比近期高点下跌了10%。有三个因素表明，发达国家的房地产市场容易受到利率上升的影响：抵押贷款、家庭财务状况和供应量。
首先来看抵押贷款。上次经济冲击前，家庭受到的影响异常之大。疫情期间，许多美国人将贷款重组为3%的30年期固定利率抵押贷款。澳大利亚人也争相申请固定利率抵押贷款，而央行通过一项“定期融资机制”补贴了这类贷款，使其优于浮动利率贷款（该机制以极低利率向商业银行提供固定期限贷款）。在英国，到2022年，只有一小部分抵押贷款的固定利率期限超过十年——这在以前被认为几乎不可能，就像拍到尼斯湖水怪的高清照片一样。这些“固定利率”在利率上升时提供了保护。
如今，房贷持有者持有的固定利率贷款有所减少。在《经济学人》能够找到可靠数据的大多数国家，家庭都选择了浮动利率贷款，希望利率能够下降。在澳大利亚，固定利率抵押贷款的占比已从2022年的近40%降至约5%。在加拿大，浮动利率贷款的占比是2020年的两倍。即使在美国这个一直以来都以固定利率著称的国家，浮动利率贷款也比2021年更为普遍。那些继续选择固定利率贷款的家庭，其固定利率期限往往也更短。据我们估计，目前英国人选择固定利率贷款的平均期限为2.4年，低于近期2.7年的峰值。加拿大实际固定利率贷款期限的下降幅度似乎更大。
2022-2023年支撑市场的第二大支柱是现金。新冠疫情期间慷慨的救济金让发达国家的家庭积累了高达5万亿美元的“超额”储蓄，这相当于当时GDP的十分之一。尽管物价和利率上涨，人们抱怨“生活成本危机”，但许多人可以动用这笔存款来维持生计。如今，这些超额储蓄已被消耗殆尽。根据旧金山联邦储备银行发布的研究，到2024年中期，美国人将耗尽其2万亿美元的存款。在欧盟，家庭存款占GDP的比重为67%，低于近期77%的高点。
支撑房价的第三个也是最后一个因素与住房供应有关。2022-2023年的加息之前，住房建设速度长期异常缓慢（见图表底部）。希望从租房过渡到拥有住房的千禧一代别无选择，只能为有限的房源支付高价。
尽管近年来房价上涨，但我们样本中大多数国家的房屋建设量仍高于2010年代中期的水平。银行实力雄厚，“YIMBY”（即“在我家后院建房”）支持者推动地方政府放宽规划规定。过去五年，美国新增住房730万套，而此前五年为610万套。在新西兰最大的城市奥克兰，支持“YIMBY”的政客们去年将住房许可数量推高至1.6万套，远超疫情前的平均水平。待售房屋数量持续增长，赋予购房者更大的议价能力。多年来，住房市场或许首次不再是单方面的买卖。■
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