中国中免半年赚31亿，免税生意修复到哪一步了？

上半年净利润31.06亿元，而2025年全年归母净利润仅35.86亿元。

中国免税业务巨头中免上半年营业收入276.55亿元，同比下降1.76%，经营活动现金流净额24.80亿元，同比下降4.89%，期末存货171.89亿元，比年初增加12.33%。

海南离岛免税购物金额上半年增长18.8%，到了7月至8月的暑期，增速已经回落到4.1%。

从数据看，中国中免确实走出了最差阶段，海南主力门店的盈利能力也出现了实质性的改善。

但本轮修复首先落在利润归属、亏损门店和业务结构上，还没有完整传导到收入、现金流与终端需求。

31亿元利润怎样长出来

2026年上半年，中国中免合并口径净利润为30.44亿元，同比增长4.74%，归母净利润为31.06亿元，同比增长19.49%。

两者增速相差近15个百分点，原因主要在于少数股东损益。

去年上半年，少数股东分享了3.07亿元利润，今年同期，少数股东损益变成亏损0.62亿元。仅这一项变化，就使归母利润同比多出约3.69亿元。

这不能简单归为会计技巧，随着日上退出京沪机场旧运营体系、中免集团以全资主体承接部分核心机场项目，利润归属关系确实在变化，未来由母公司股东分享的经营成果可能增加。

但它也提醒投资者，19.49%的归母增速并不等于整个集团的赚钱能力同步增长了19.49%。从合并净利润看，真实增幅接近5%。

如果把时间拉长，修复的分量和边界会更清楚。

2021年上半年，中国中免收入355.26亿元、归母净利润53.59亿元，2023年上半年收入358.58亿元、归母净利润38.66亿元。

到2026年上半年，收入较2021年同期仍低约22%，归母净利润低约42%。今年是中免经历连续调整后，半年归母利润重新增长的一年，但收入还在下降。

另外现金流的增长也没有跟上利润的增加，经营活动现金流净额同比下降4.89%，存货则比年初增加近18.9亿元。

海南门店是经营拐点

中免最有价值的变化，发生在过去两年拖累最大的海南主力门店。

今年上半年，中免海南地区收入185.54亿元，同比增长23.44%。

其中，三亚市内免税店收入132.56亿元，同比增长28.16%，净利润14.67亿元，同比增长142.33%，净利率由约5.9%升至11.1%。

海口免税城收入36.66亿元，同比增长约20%，净利润由上年同期亏损4.24亿元转为盈利约0.11亿元，利润表改善超过4.34亿元。

三亚店利润率接近了翻倍，海口免税城跨过了盈亏平衡线，这些不是归属口径能够制造出来的。

收入回升后，大体量商业项目的折旧、租金和人工被更多销售额摊薄，集团销售费用还同比下降2.67%，至少没有出现收入增长必须依靠销售费用同步抬升的情况。

海南门店的修复是真实的，也是中免半年业绩最有说服力的部分。

在毛利方面，集团整体毛利率由32.77%升至33.90%，提高约1.14个百分点。

其中拆开看，免税商品收入217.28亿元，同比增长6.81%，毛利率却由39.01%降至36.89%，免税商品毛利额只增长约1%。

同期，有税商品收入下降28.75%至51.22亿元，而这部分业务毛利率仅15.05%。

这意味着集团整体毛利率改善，部分来自低毛利有税业务收缩以及收入结构变化，并不能直接证明核心免税商品的定价能力已经全面恢复。

当然我认为海南市场的回暖仍带着政策影响，

从市场大盘看，海口海关数据显示，2026年上半年海南离岛免税购物金额199.2亿元，同比增长18.8%。

购物人数279.3万人次，同比增长12.6%，购物件数1596.6万件，同比增长7.3%。按此测算，人均购物金额约7132元，同比增长约5.5%。

客流和客单价都在恢复，但购物件数增速低于购物人数，人均购买件数从约6件降至5.7件。

消费者买得更贵，却没有买得更多，另外更重要的是基数。

199.2亿元虽然结束了2024年和2025年同期的连续下滑，较2025年低点明显回升，但仍比2021年上半年的267.7亿元低25.6%，比2023年上半年的263.18亿元低24.3%。当前更像是从低谷反弹，距离原有规模平台仍有明显差距。

海南自贸港于2025年12月18日启动全岛封关运作，离岛免税新政此前已将商品类别从45类增至47类，并扩大离境旅客和岛内居民的适用范围。

封关后的首月，离岛免税销售额增长46.8%，政策红利和市场关注度集中释放。

到了今年暑期，7月至8月离岛免税购物金额38.2亿元，同比增长4.1%，购物人数69万人次，同比增长3.4%；据此测算，人均消费仅增长约0.7%。

暑期数据表明海南免税虽然已经稳住，但自然增长动能仍然偏弱。

这与全国消费环境的变化也有关联，国家统计局数据显示，2026年上半年社会消费品零售总额增长1.3%，化妆品类增长6.3%。出行服务在恢复，商品消费仍然谨慎。

当然，股价也能反映市场变化，今年以来，中免的股价离最高点跌去了快一半了。

机场和海外业务仍在搭第二条曲线

海南之外，中免正在重新争夺机场和海外渠道。

2026年上半年，全国出入境人员3.69亿人次，同比增长10.8%，内地居民出境8802.3万人次，同比增长10.5%。

客流重新回到机场、港澳和海外商业区，意味着海南不再独占疫情时期的消费回流红利，也意味着机场免税重新有了增长基础。

中免拿下首都机场T3、浦东机场T2及S2、虹桥机场T1等核心项目，但京沪机场不再由日上一家覆盖：首都机场T2由王府井运营，浦东机场T1及S1由杜福睿运营。虽然渠道回来了，竞争也变得很大。

这些新渠道的新合同数据也值得关注，此举会影响到财报的利润。

例如，首都机场T3首年保底经营费4.8亿元，销售额提成比例5%，浦东机场T2固定租金为每平方米每月3090元，各品类提成比例8%至24%。

相比2018年上海机场合同42.5%的销售提成或约60亿元保底二者取高，新模式显著降低了客流不足时的经营风险。

但换挡期注定会牺牲收入，中免上半年上海地区收入20.53亿元，同比下降70.12%，旧运营主体退出、新主体开业爬坡是主要原因。

机场业务今年很可能会改善利润归属和租金效率，短期内未必立刻补回销售规模。

DFS收购案也是一个大的变化，

中免3月以约21.13亿元完成DFS大中华区零售业务收购。DFS相关业务贡献收入7.46亿元、净利润1080万元，分别约占集团收入的2.7%和净利润的0.35%，净利率约1.45%。

这笔交易同时确认7.85亿元商誉和23.08亿元租赁负债。

DFS能为中免带来境外门店、品牌关系和供应链协同，但现阶段它还是一项需要整合的资产，不是新的利润发动机。

修复的终点是经营模型重建

中免过去的高增长建立在几个特殊条件上：牌照稀缺、出境消费受限、海南承接大规模消费回流，采购规模又放大了品牌议价能力。

当出境游恢复、国内电商价格更加透明、机场运营主体增加，旧模型中的每一项优势都不再自动转化为高毛利。

因此，判断免税生意是否完成修复，不能只看归母净利润增速。

核心免税商品收入需要与毛利率同步改善，才说明价格体系和商品力真正站稳。

31亿元证明中国中免已经离开最差的时刻，却还不足以证明它重新进入高增长周期。

免税生意的修复，已经从亏损门店走到了利润表，接下来更难的一段，是从政策脉冲走向可持续回报。