“924”行情两周年记：回撤“性价比”下降八成？主动权益基金面临修复大考

迄今为止的三轮大行情中，主动权益类基金的平均最大回撤幅度越来越大。

2024年“924行情”启动以来，已有1405只基金收复了其最大回撤，占比仅16.92%，相比于前两轮单边上涨行情，主动权益类基金中回撤“性价比”大幅变低了吗？

为尽可能贴近这2周年的市场真实情况，本文数据统计区间为2024年9月23日至2026年9月23日。

回撤“性价比”大幅变低？

先看看最近三轮大行情下的回撤与回报情况。在2026年中报中股票市值占基金资产净值比超50%的主动权益类基金中（剔除QDII基金，含所有份额，下同），最近的一轮时间区间为2024年9月23日至2026年9月23日，主动权益基金的平均最大回撤为-26.34%，平均回报74.76%。

2019年年初至2021年2月10日的前一轮行情中，主动权益基金的平均最大回撤为-16.48%，平均回报145.76%；2014年7月22日至2015年6月12日的距今第三轮行情中，主动权益基金的平均最大回撤为-8.19%，平均回报143.34%。

数据来源：Wind，单位：%，截至2026.9.23

其中，从整体上看有几个非常明显的趋势变化：一是行情持续的时间明显拉长，当前并无直接证据证明本轮行情已经结束。

二是同样在大行情期间，主动权益基金的平均最大回撤幅度越来越呈阶梯式扩大，也就是说离急涨风格越来越远。

三是反映出越靠近当前，行情中主动权益基金的“抱团现象”就越明显，本轮行情的平均回撤已达2015年普牛行情的3.22倍，市场普遍认为这是由于基金的持仓越发集中在少数热门赛道所造成的。

四是本轮行情的区间平均回报远低于前两轮，好处是上车机会更多，坏处是“绝对收益”大幅降低，仅约为前两轮的一半左右，且回本难度明显上升。

而从风险收益比这个角度看，近三轮的平均回报与平均最大回撤绝对值的比值分别为2.84、8.84、17.50，几乎呈断崖式下跌，风险收益比被严重压缩，甚至可以理解为“承受风险的成本呈几何级数上升”，也就是说回撤的“性价比”大幅变低了，相比于距今第三轮行情下降了83.77%，可见本轮行情的“赚钱效应”更多来自市场整体beta，而非主动管理带来的alpha。

从上述三轮行情中，最大回撤前25%（含）的主动权益基金，本轮行情中的平均最大回撤-14.47%，平均回报为82.69%；前一轮的平均最大回撤-9.98%，平均回报100.12%；距今第三轮的平均最大回撤-5.09%，平均回报为119.42%。

而最大回撤后25%（含）的主动权益基金，本轮行情中的平均最大回撤-39.43%，平均回报90.90%；前一轮的平均最大回撤-23.01%，平均回报164.59%；距今第三轮的平均最大回撤-12.31%，平均回报为154.18%。

由此可见，在单边上涨行情中，“回撤控制”与“收益弹性”存在明显的此消彼长，回撤小的基金往往仓位更保守、持仓更分散，因此在普涨行情中“跑不赢”那些高仓位、高集中度、敢于追涨的基金，回撤控制的有效性似乎正在发生逆转。

本轮行情中，回撤控制的价值被空前放大，后25%的基金承受了前25%基金将近3倍的回撤，最终收益率却相差无几。

收复回撤并不等于基金赚钱

那么，一个自然而然的话题产生了，哪些基金能更快从“深坑”里拔出来？又有哪些基金在收复失地之后强势崛起？

首先，本轮行情中有1405只基金收复了区间最大回撤，占比16.92%，换言之还有83.08%正处于最大回撤的“深坑之中”（含无最大回撤数据的基金）；前一轮行情中有2123只，占比96.46%；距今第三轮69只，占比10.62%。

这组数据中几乎毫无规律可言，但“潜藏”着一些“密码”。其一是2024年至2025年的普涨行情过于迅猛，中途回调机会少，接近行情尾声时才出现较多的明显回撤的基金，在本文统计时间区间中“来不及收复失地”。而前一轮的回撤发生期间主要是在行情中段，本轮行情中则是由于热门板块集中度较高导致大量基金尚未回本，出现了较多的“无效回撤”（指回撤损失无法在当期行情内兑现修复的回撤现象）。因此，本轮行情波动剧烈、回撤深且反复，持有体验和最终兑现收益的难度都显著高于前两轮。

从最大回撤恢复天数看，本轮行情中，平均最大回撤回复天数为79.78天，收复失地速度最快的是博时荣华A（010328.OF），最大回撤-11.21%，仅用了4天；收复失地速度最慢的是鹏华匠心精选C（009571.OF），最大回撤-13.96%，用时380天。前者的风险收益比（回报/最大回撤绝对值）是后者的2.25倍。这也是常见的分化现象。

特别需要注意的是，收复失地前五和末五基金中，只有前海开源一带一路A（001209.OF）浮亏，区间回报为-5.75%，更是所有已收复失地基金中的“独苗”，可见收复回撤并不等于基金赚钱。同时，最大回撤的恢复速度与回撤深度关联度不高，但与风险收益比高度正相关，因此，或可作为选基的核心指标之一。具体列表如下：

数据来源：Wind，单位：%，截至2026.9.23

而在上述所有已收复最大回撤的基金中，从基金名称上看，有半导体字样的只有永赢半导体产业智选（A/C），最大回撤为-25.84%，最大回撤回复天数为31天，区间回报290.76%，无一只基金名称上含有芯片、人工智能字样。说明半导体AI板块的回撤较深，多数尚未收复失地（不代表产业不具备投资价值），因此永赢半导体的“孤例”表现，或许是幸存者偏差的体现，对于大多数投资者而言，半导体已经不再是“闭眼买就能赚”的板块了。当然，还有很多以科技、成长、创新等命名的基金同样重仓半导体，这类基金不在本次统计之内。

若说回撤幅度回答的是“跌得有多疼”，那么修复效率回答的就是“疼完之后还能不能站起来”。当主动权益类基金最大回撤恢复天数与风险收益比高度正相关、而与回撤深度关联度不高时，说明真正区分基金产品优劣的，不是跌幅的深浅，而是净值向下之后的弹性与方向，选基逻辑亦应随之切换，与其纠结跌幅大小，不如审视基金的修复效率与单位风险回报，更多的去关注那些兼顾回撤控制与修复弹性的产品。（《理财周刊-财事汇》出品）