从茅台到联讯，A股王座为何越来越短命？

2026年10月14日资讯，一天之内，两次易主，一个上午，三次反转。

1286元对1282.98元，只差3块多。

2026年10月14日，贵州茅台和联讯仪器把A股第一高价股的位置争成了拉锯战。人们净在那儿盯着谁坐上去，谁又被挤下来了……

只是，资金为什么一会儿把票投给确定性现金流，一会儿又把票投给远期增长？

股王频繁换人，背后是中国资产定价的久期在摇摆？还是市场对时代方向的一次次投票？

1.股王比的是单价，市值只能站一边

先把规则说清楚，A股“股王”看的是股价，不看市值。

股价等于市值除以总股本，总股本小，股价就容易高；总股本大，股价就容易被压低。

贵州茅台总股本约12.5亿股，联讯仪器转增后约1.52亿股，不足茅台八分之一。按10月13日收盘价，联讯仪器总市值约2025亿元，茅台约1.59万亿元，前者不到后者八分之一。可联讯仪器的单价却能压过茅台。

原因就在这里，市值差八倍，股本也差八倍，单价就能站在同一条线上。

而且，股本还能改写，每10股转增4.8股，股本变大，股价除权，市值不变。

今年5月18日，源杰科技因每10股转增4.5股除权，茅台刚刚回到第一，不到一天，联讯仪器盘中冲上1361元，当日收于1344.99元，取而代之。

联讯仪器自己也实施了每10股转增4.8股的方案，如今的价格已经是转增后的价格。

所以，股王易主有时带着股本魔术的成分，转增不创造价值，却会改变单价排名。

但这并不意味着这个榜单没有信息量。

4月17日，源杰科技首次超越茅台；4月20日，茅台夺回；4月24日，联讯仪器上市，首日开盘价736.92元，是发行价81.88元的9倍。

此后，寒武纪、源杰科技、联讯仪器先后登顶，A股第一高价股的位置自4月下旬以来频繁更迭。

每一次易主，大致对应着资金在高成长叙事与确定性现金流之间的一次摆渡。

10月12日是典型一天，AI硬件回调，联讯仪器跌8.13%，源杰科技跌6.96%，白酒逆势走强，茅台涨1.98%。

13日联讯仪器披露业绩预告后大涨4.37%，茅台下跌1.02%，王座再次换人。

14日开盘，茅台强势反弹，联讯仪器下跌，盘中反复易主。

所以，股王榜单既有名义价格的幻觉，也有资金偏好的真实信号。

它不直接告诉你谁更值钱，却能告诉你资金此刻更愿意为什么样的未来付钱，看懂这个规则，才能理解为什么两家市值差八倍的公司会在同一个榜单上缠斗。

2.茅台和联讯，背后是两套定价系统

贵州茅台越来越像一类债资产，2025年，茅台营收1688亿元，下降1.21%；归母净利润823亿元，下降4.53%，这是上市以来首次年度营收下滑。

今年上半年，营业收入907亿元，增长1.47%，归母净利润445亿元，下降1.95%；二季度营收、净利润分别下降5.14%和6.91%。

从信息面上看，是“增收不增利”，这里面实际上，还有两个关键信息。

第一，收入增长更像渠道搬家。上半年i茅台销售收入402.64亿元，同比增长274%，占营收超四成。倒推可知，上年同期约为107.6亿元，增量约295亿元。而公司整体营收只多了约13亿元，其他渠道合计少了约280亿元。这更像把原本的市场换了一种分法，并没有凭空多出新需求，代价是自己要承担物流、仓储与客服成本，营业成本同比上升21.8%。

第二，利润表走慢车，现金流走快车。上半年经营活动现金流706.91亿元，约为归母净利润的1.6倍，同比增长逾4倍；6月末现金余额1848.11亿元，较年初增长46.18%。直销的收款节奏比经销更快，这可能是现金流领先利润的原因之一。

放在行业里看，茅台仍算能打，山西汾酒、洋河、泸州老窖上半年净利润分别下降24%、40%和43%，茅台只是小幅回落。

估值上，茅台滚动市盈率约20倍；2025年现金分红650.33亿元，占归母净利润79%，按13日1.59万亿元市值计算，股息率约4.1%。

市场正在把它从增长股重新定价为收息股，它要解决的，是慢变量能不能重新增长这个问题。

联讯仪器则是一张长久期增长期权。

它2017年成立于苏州，做的是光模块、光芯片的“体检设备”，包括高速示波器、误码仪和晶圆测试系统。

AI算力是一场淘金热，别人卖光模块，它卖光模块出厂前的质检仪。

客户覆盖中际旭创、新易盛、Lumentum等国内外光通信龙头，它是全球少数、国内极少数量产供货400G、800G、1.6T高速光模块核心测试仪器的厂商，也是全球第二家推出1.6T光模块全部核心测试仪器的厂商。

这其中的业绩弹性非常陡。

2025年全年归母净利润1.74亿元；今年一季度1.19亿元，二季度4.48亿元，上半年5.67亿元，同比增长903%。

前三季度预告归母净利润19亿至21亿元，同比增长1866%至2073%。按预告倒推，三季度单季净利润在13.33亿至15.33亿元之间，约是二季度的3倍，也相当于上年同期的30多倍，前三季度利润已是去年全年10倍以上。

而估值也在被利润消化，5月18日，联讯仪器公告的滚动市盈率为505倍，按当日收盘价与转增前股本计，对应市值1381亿元，反推滚动净利润约2.7亿元。

如今滚动净利润按“前三季度预告加去年四季度”计算，约为19.8亿至21.8亿元，市值2025亿元，滚动市盈率降至93至102倍。

5个月里，市值只涨了约47%，滚动利润却涨了7倍多。

如果三季度盈利水平能够延续，年化净利润约53亿至61亿元，对应市盈率约33至38倍，市场在赌的，就是“延续”两个字。

这个赌局有三个变量要注意，其一，预告由公司财务部门初步核算，未经审计；其二，业绩与光模块厂商扩产周期高度相关，2025年前三季度前五大客户占营收36.9%，中际旭创、新易盛分别占7.17%和6.3%；其三，一个季度环比增长近两倍，本身就很难线性外推，股价才会一天涨4%、一天跌8%。

三季报窗口还揭示了一个重要变化，源杰科技中报业绩预喜，7月22日股价下跌6.3%；三季报业绩预喜后，10月13日上涨3.64%。

新宙邦半年报业绩翻倍，7月10日跌10.52%；三季报业绩翻倍，股价上涨2.4%。这不是“利好落地就下跌”的规律失效，而是两个阶段市场预期位置完全不同。

半年报时，光通信、电子材料等赛道前期已经炒过一轮，股价提前上涨，预期打满，业绩只要达不到最乐观设想，资金就会兑现离场。

三季报时，经过连续数月调整，预期压得很低，只要边际改善，就容易触发预期修复。

预期修复不等于业绩反转，后续还要跟踪订单、毛利率和现金流。

3.王座频繁易主，推手是资金结构和时代叙事

不过，业绩固然能解释短期涨跌，但王座为何频繁更换，则还要看资金结构和时代叙事，这或许才是股王频繁易主的真正推手。

10月14日，A股继续震荡下挫，科技成长股领跌，创业板指、科创综指跌约3%，全市场近4500只个股下跌，成交萎缩至1.43万亿元。

资金流向呈现明显跷跷板。

申万传媒行业获得逾66亿元主力资金净流入，公用事业净流入逾32亿元，石油石化、交通运输、食品饮料、煤炭等获得超10亿元净流入。

电子净流出逾67亿元，电力设备净流出逾47亿元，通信净流出逾35亿元，汽车净流出逾29亿元。

概念板块方面，文化传媒获得逾53亿元净流入，央企、短剧游戏等获得超30亿元净流入，电力、AIGC等获得超20亿元净流入。

人工智能遭主力资金净流出逾81亿元，华为概念净流出逾76亿元，新基建净流出逾63亿元，AI算力、消费电子、半导体等净流出超50亿元。

这看起来是很矛盾的，科技成长跌，传媒、能源、高股息涨，背后是存量资金在防御与主题之间快速轮动。

广发证券说，当前市场仍是存量博弈格局，资金在高股息与科技成长间来回切换，两边都没有持续上攻的动能。

所以，后续核心关注大概有几个信号，一是三季报业绩密集披露，尤其是科技赛道业绩能否持续兑现；二是海外通胀数据与美联储政策信号，美债长端收益率能否回落，将直接决定成长股的估值压力能否缓解。

另一个信号是“以小为美”。

上半年，市场“双高”特征明显：股价越高、成交额越高，越容易上涨，具备“双高”特征的个股市值大多不小。近两个月，市场换了打法。

10月14日上午，同花顺数据显示，有134只个股涨幅超5%，其中没有一只个股市值超过1000亿元。

市值最高的是兴森科技，超650亿元，多数个股市值不足100亿元，这种打法反映出市场回避机构重仓股的心态。

2022年，这种心态也一度盛行，当时形容为寻找“机构无人区”——在机构的非重仓股里，寻找机构配置再平衡过程中可能形成的新结构性机会。

增量资金不足时，筹码轻、弹性大的方向更容易被资金选中。

股王频繁易主，便是这种存量博弈的符号化表现。

甚至，如果再放在整个经济体量里面，股王更替对应的我认为还有时代叙事变化这个因素。

茅台的时代，对应城市化、消费升级、商务社交、渠道金融化。

白酒不仅是消费品，也是投资品、社交货币和确定性现金流的象征，它的定价核心是品牌壁垒、渠道控制、提价能力和分红。

如今白酒行业需求尚未实质回暖，茅台正在从增长股变成收息股，这是旧时代资产在新增长环境下的重新定位。

联讯仪器的时代，对应AI大模型训练、GPU集群、数据中心高速互联、光模块1.6T放量。测试是光模块产线的关键环节，在新一代封装光学技术持续推进的背景下，测试设备市场从“可选配套”升级为“刚性必需”。

全球贸易角度看，联讯仪器嵌入的是跨境算力设备供应链；国际金融视角看，它的估值又受美债长端利率和美联储政策信号影响。

众所周知，价格是共识，股王是集体叙事的临时锚，股王从过去的长期王变成流动王冠，说明市场共识碎片化。

注册制下，小股本科技新股增多，产业周期加快，全球利率和风险偏好高频波动，单价王座自然更容易易主。

这不是单纯的市场不成熟，只不过是中国资产定价体系在从旧资产负债表走向新资产负债表时的阵痛罢了。

所以，之后的趋势我认为，若美债长端收益率回落、海外AI资本开支延续、三季报和年报持续验证，科技成长仍可能阶段性占优，AI硬件、光模块测试、存储芯片、算力设备等方向会继续诞生高价股。

但高波动、解禁、客户集中、估值消化，会使王座极不稳定。

若AI资本开支证伪、业绩不及预期、利率上行、风险偏好下降，红利资产会回归，茅台作为类债资产，若分红提升、回购推进、渠道改革见效，仍可能阶段性重夺王座。不过它的长期定价锚已经从高增长变为高股息加改革期权。

未来A股“股王”更可能是流动王冠，科技内部会从AI硬件向AI应用、Agent、SaaS扩散，消费、医药、制造出海、低位金融也会阶段性承接。

王座更替频率，将成为观察市场久期错配和风险偏好的窗口。

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