托克亚洲加价抢铜，花旗为何预判未来两年过剩？

文 | 万联万象

全球大宗商品贸易巨头托克集团（Trafigura）正在亚洲加价争夺现货铜。

11月7日，据彭博社报道，托克近期接洽亚洲多家生产商和贸易商，寻求采购11月、12月交付的大批量铜，并愿意支付高于竞争对手的价格。亚洲现货供应趋紧，贸易商之间的货源争夺愈发激烈。

然而，另一边的市场判断却指向未来供应宽松。花旗将未来三个月铜价预测从14500美元/吨下调至13300美元/吨，并预计2027年、2028年铜市场将出现供应过剩。

更值得关注的是，美国仓库积累了大量铜库存，而亚洲买家仍在为眼前的货源支付更高溢价。

一边是贸易商争夺近期现货，一边是投行预判未来过剩。

两种市场信号看似不同，背后却共同指向全球铜库存分布、贸易流向与供需关系的变化。

托克争夺亚洲现货货源

托克此轮采购的具体数量及最终成交价格尚未披露，公司发言人对彭博社报道拒绝置评。

不过，亚洲现货市场的变化，已经反映出货源竞争的激烈程度。

作为全球主要大宗商品贸易商之一，托克的业务连接矿山、冶炼厂、仓库和终端客户。对于这类企业，采购铜未必意味着押注未来涨价，也可能是为了满足客户订单，利用不同地区的货源和交付时间差异寻找利润。

近期亚洲市场，尤其是中国市场的现货紧张，使及时交付货源的商业价值进一步凸显。

上海有色网（SMM）数据显示，11月6日，上海1号电解铜现货对沪铜2611合约升水均价达到2615元/吨，较前一交易日上涨515元/吨，创该机构统计以来的最高纪录。同日，上海电解铜现货均价反而下跌605元，至109600元/吨。

所谓现货升水，是现货价格相对于指定期货合约价格的差额。升水上涨不代表铜价一定上涨，而是说明现货相对于期货基准价格变得更贵。

对于需要立即拿货的企业而言，即使铜价回落，也未必能够同步降低实际采购成本。

进口铜同样出现溢价上涨。标普全球能源数据显示，11月6日，普氏评估的中国进口电解铜溢价达到220美元/吨，较一个月前上涨83.3%，创该报价2014年推出以来的最高水平。SMM同日分析显示，沪铜2611与2612合约价差由周初的900-1000元/吨扩大至1900-2260元/吨，反映市场愿意为更早交付的铜支付更高价格。

不过，现货紧张并不意味着终端需求突然爆发。摩根士丹利金属策略师Amy Gower的判断称，中国铜需求指标相对疲弱，现货紧张主要与冶炼企业原料不足、精炼铜产量增长放缓有关。对于必须完成生产订单的加工企业，即使预期铜价可能下跌，也不能无限期推迟采购。

托克争夺的不是便宜铜，而是现在就能交付的铜。谁能及时找到货源，谁就可能在当前市场中获得更强的议价能力。

图：托克位于刚果（金）科卢韦齐的物流设施内存放的铜阳极板。 来源：Lobito Atlantic Railway，2026年2月

美国库存难以迅速回流亚洲

亚洲现货紧张的背后，是全球铜贸易流向的变化。

过去两年，美国潜在的精炼铜进口关税政策，促使部分贸易商提前将铜运往美国。与此同时，美国COMEX铜价一度高于伦敦LME铜价，也提高了向美国发货的吸引力。

部分海外货源因此转向美国，而中国市场则持续消耗库存。

SMM数据显示，2026年前三季度，中国电解铜进口量为213.83万吨，同比下降16.34%；截至11月5日，国内主要地区电解铜社会库存为6.26万吨，去年同期为13.44万吨。与此同时，超过70%的LME铜库存集中在美国仓库。

国内冶炼端的供应约束进一步加剧了紧张。近年来，全球铜冶炼能力扩张较快，但铜矿供应增长未能完全跟上，冶炼厂争夺铜精矿，加工费持续承压，部分现货交易甚至出现深度负加工费。原料紧张叠加设备检修，限制了精炼铜产量。SMM统计显示，10月中国电解铜产量约108.67万吨，环比下降3.03%。

那么，美国仓库里的铜为什么不能重新运回亚洲？关键在于价格、政策风险和运输成本。

标普全球能源11月6日报道，按照COMEX 2026年11月合约与LME现货结算价计算，截至11月4日，COMEX相对LME已转为约85美元/吨的贴水，而一个月前还是约89美元/吨的升水。这意味着，此前吸引铜流向美国的部分价差优势已经消失。

但价差变化并不代表库存会立即回流。如果美国未来加征精炼铜进口关税，已经进入当地的铜库存可能具有额外商业价值。同时，跨区域调运涉及仓储、海运、资金占用及清关成本，贸易商还需判断亚洲销售收益能否覆盖相关费用和风险。

即使美国关税预期减弱，库存调整也未必通过大量出口实现。摩根士丹利金属策略师Amy Gower的判断，美国铜库存可能具有较强的黏性，其基准情景是通过减少后续进口逐步消化现有库存，而非大量重新出口。这意味着，即使美国库存下降，也未必对应亚洲供应迅速增加。

美国有铜，不等于亚洲马上就能买到。全球铜库存的重新分配需要时间，短期现货紧张也难以仅凭跨市场价差变化迅速解决。

精炼铜供应增长或超过消费

托克关注近期实物交付不同，花旗的判断更多着眼于未来供需关系。

11月7日，花旗将未来0-3个月铜价预测从14500美元/吨下调至13300美元/吨，降幅约8.3%，同时预计按照当时价格水平，2027年和2028年铜市场将出现供应过剩。

花旗主要关注未来供应增长和需求变化。较高利率可能抑制部分工业需求，并增加企业持有库存的成本；如果美国铜进口关税预期减弱，企业提前向美国囤货的动力也可能下降。此外，花旗认为2027年铜供应增长可能更加强劲，而能源转型相关需求增速可能受到贸易政策及部分激励措施变化的影响。

从全球精炼铜供需预测看，国际铜业研究组织（ICSG）也预计2027年供应增长将快于消费，两家机构在未来供应趋于宽松的判断方向上具有一致性。

ICSG于10月14日发布预测，预计2026年全球精炼铜供应过剩10.4万吨，2027年过剩规模扩大至36.8万吨。该机构预计，2027年全球铜矿产量增长3.1%，精炼铜产量增长3.4%，而精炼铜消费量增长2.5%。印尼、印度和欧盟部分冶炼及精炼项目释放产量，以及部分矿山生产恢复，有望支撑未来供应增长。

这组预测的关键在于：铜消费仍在增长，但如果供应增长得更快，市场就可能出现过剩。

不过，ICSG预计2027年全球精炼铜消费量约2930万吨，36.8万吨的过剩量仅相当于年消费量的约1.3%。如果矿山项目延期、生产受到干扰，或者实际消费超出预期，供需平衡仍可能改变。

不过，ICSG预测的是全球精炼铜年度供需平衡，即使全年供应过剩，也不意味着各个地区、所有月份都有充足现货。花旗的预测覆盖2027-2028年，ICSG本次只到2027年，两家机构的判断范围并不完全相同。

托克争夺的是11月、12月能够交付的现货，花旗评估的则是未来一两年的供需变化。

短期现货紧张与未来供应过剩可能同时存在，过剩预期也不意味着铜价必然下跌。真正值得关注的是，新增供应何时释放，以及美国库存能否重新流向亚洲。

高升水开始出现松动

持续走高的铜现货升水开始回落，上海市场率先显现调整迹象。

据上海有色网（SMM）数据，11月6日，上海1号电解铜现货升水均价达到2615元/吨；到11月9日，已回落至2375元/吨。此前延迟到港的部分进口铜陆续抵达上海，持货商加快销售，而较高的采购成本也抑制了下游需求。

不过，升水回落并不意味着供应已经宽松。当前可流通库存仍处低位，洋山铜仓单溢价继续上涨，但当地市场交易活跃度有所下降，表明不同环节的调整并不同步。

对于贸易商，区域供应紧张既意味着机会，也伴随着风险。如果能够提前锁定客户、合理安排采购和运输，就可能从地区价差中获得利润；但如果在高升水时大量买入且未锁定销售条件，一旦货源增加、升水回落，预期利润就可能收窄，甚至面临库存损失。

下游企业承受的压力则更直接。铜杆、电缆等加工企业如果已经确定销售价格，却遇到原料升水上涨，加工利润就可能受到挤压。据SMM11月9日报道，部分铜加工企业因采购成本较高，已采取停炉保温、降低生产线利用率等措施。

未来市场如何变化，将取决于国内冶炼供应能否恢复、进口货源是否持续增加，以及美国库存的后续流向。如果海外库存逐步重新分配，亚洲现货紧张可能缓解；如果原料供应约束持续，区域溢价仍可能维持高位。

托克争夺的是今天的交付能力，花旗关注的是未来的供需变化。两者之间，隔着库存、关税、运输和时间。

对贸易商而言，抢到货只是第一步，能否在供需变化中守住利润，才是更大的考验。

• 信息来源说明：彭博社11月7日报道；文华财经11月9日转引花旗预测；国际铜业研究组织（ICSG）10月14日铜市场预测；标普全球能源11月6日报道；上海有色网（SMM）11月6日至9日市场数据及分析。洋山仓单溢价单日涨幅采用SMM仓单均价口径，不同机构的库存、溢价及期货价差均按各自统计口径引用。