巨亏超67亿后，李斌还能在车企牌桌上坐多久？

（图源：让子弹飞）

中国人对于长期主义的理解，最朴素的体现可能就是那句话：“君子报仇，十年不晚。”

自 2014 年 11 月蔚来创立起，至今年正好十年。从早期经营困难，车主自费打广告，到纳斯达克上市，与特斯拉掰掰手腕，李斌手中的剧本，似乎是那一鸣惊人的楚庄王。

自去年三季度以来，李斌已手握蔚来、乐道、萤火虫三大品牌，产品涵盖了高中低各价格段。技术方面，蔚来砸出了诸如世界模型、天枢 SkyOS 、天行底盘、神玑 NX9031 等核心技术。服务方面，蔚来换电站数量已超 3000，充电桩超 25000 根，遍及全国。

李斌的商业版图似乎蒸蒸日上，但从财报数据却暗示着蔚来的欣欣向荣或许仅是金玉其外。

6 月 3 日，蔚来 2025 年第一季度财报发布。根据官方数据，蔚来在一季度净亏损高达 67.5 亿人民币，亏损同比增加 30.2%。现金方面，蔚来一季度现金及等价物降至人民币 80.75 亿元，相比上季度的 193.29 亿元大减 50%。

依旧头铁的李斌依然笃定四季度蔚来一定会盈利，但先不论巨亏到盈利何等困难，单从近几个季度以来看，蔚来亏损并没有明显收窄的迹象。

资不抵债、累计亏损近千亿，面临盈利大考的蔚来，在 2025 年已经过半的当下，也以容不得李斌再大谈长期主义了。

01

半步踏入鬼门关

对于一个企业来说，无论身处什么行业，无论有着怎样的愿景，想要不关门歇业，归根结底需要两个字：

“有钱”

然而在财报中，蔚来官方宣布：“截止2025年3月31日，我们的流动负债超过流动资产，且我们的股东权益为负。”

财务数据显示，今年一季度蔚来流动资产为人民币 497.9 亿元，而流动负债则为 594.9 亿元，负债大于资产 97 亿元。也就是说，至少目前来看，蔚来需要在一个经营周期内偿还的债务已经远大于它可变现的资产。

也就是说，蔚来有可能“资不抵债”。

在电话会上，蔚来 CFO 曲玉表示，蔚来今年三月的 40.3 亿港币股权配售已经在 4 月份到账。但这笔仅折合 36.9 亿元的资金，如何弥补近 100 亿元的窟窿？

（图片来源：蔚来 2025 年一季度财报）

财务报告上，蔚来官方称：“我们的财务资源足以支持我们在未来十二个月日常业务活动的持续经营。”然而此话颇有此地无银三百两的意味。

无论官方如何信誓旦旦，蔚来的财务状况都已到了火烧眉毛的时刻。

资不抵债的后果就是，蔚来可能会面临“一分钱难倒英雄汉”的境遇。简单来说，两年前蔚来的需要的是盈利，现在的蔚来，需要的是短时间内实现大幅盈利。

对此，电话会上曲玉表示，到了二季度蔚来研发费用会有15%的效率提升。到了四季度，未来的研发费用则会降低到 20 至 25 亿元区间内。曲玉表示，今年四季度和去年四季度相比，研发费用整体上将会有 20%-25% 的效率提升。

会上，李斌也表示一定要实现四季度盈利。李斌称蔚来、乐道和萤火虫三个品牌的总销量达到 5 万辆，整体毛利率控制在 17% 到 18%，销量管理费用在 10% 左右，研发费用在 6% 到 7% 左右。

李斌认为，这样蔚来就实现了盈利。

在财务电话会上德意志银行分析师 Bin Wang 给出估测：

按照 25 亿的研发费用测算，如果蔚来达成盈利目标，四季度整体营收将在 350 亿元左右。

根据 18% 的毛利润测算，蔚来将有 60 亿左右的毛利。

根据销售成本占整体费用的 10% 左右，蔚来销售费用将有 35 亿元。

减去 25 亿的研发成本，蔚来四季度将实现盈利。

对此，李斌表示：“我想你提到的这个盈利公式，差不太多也是我们在经营方面的一个内部目标。”

但是这个被李斌首肯的公式，也很难让蔚来的日子好过。按李斌自己给到的最理想情况计算，蔚来整体毛利率按上限计算为 18%，营销费用 10%，研发费用按下限计算 6%。

也就是说，哪怕蔚来实现了盈利，利润也只有不到 2%。

按照 350 亿的目标估算，即使今年第四季度盈利，利润也仅有可怜的 7 亿元。这个数字是赛力斯去年四季度盈利的三分之一，理想同期的五分之一，特斯拉的 1/23。

更重要的是，这也仅能填补蔚来资金窟窿的 7%。

蔚来已经到了关键时刻，现实已经不允许李斌继续画饼。望梅确实可以止渴，但活下去还是得需要找到水源。

02

十年画饼，终是一梦

蔚来亏损早已不是新闻。

在行业发展的早期阶段，市面上盈利的新能源车企也并不多。尤其在特斯拉盈利后，新能源叙事逻辑开始逐步清晰，无论是资本市场还是其他各方，对这个新兴领域抱着极大的宽容。

随着行业发展，市场发展逐步放缓，无限烧投资人的钱并不是一个可持续的模式。于是整个行业都在面临盈利大考。

但即使在当下这个时间段，市场依然是宽容的。

有着“半价理想”之称的零跑，在 6 月 18 日正式宣布累计交付量突破 80 万台。在 2024 年最后一个季度提前完成了盈利目标。虽然盈利只有 8000 万元，但市场反应积极。零跑股价也从年初的 31.4 港币/股上涨到 53.55 港币/股，涨幅超 70%。

而与蔚来和理想并列“蔚小理”的小鹏，虽与蔚来相似，仍未能实现盈利，但增收减亏效果显著。

今年 5 月 21 日，小鹏汽车发布 2025 年第一季度财报。数据显示，一季度小鹏营收 158.1 亿元，同比增长 141.5%；净亏损收窄至6.6 亿元，同比环比均下降超 50%，创下近五个季度以来的最低亏损水平。

小鹏一季度汽车交付 94008 台，四、五两个月交付合计近七万台。当然股价也从 11.61 美元/股上涨至 18.31 美元/股。

所以，只要能卖车，资本市场还是愿意将新能源的故事讲下去的。

去年年末的面对面沟通会上，李斌定下了 2025 年销售量 44 万辆的目标。第一季度，官方给出的交付数据是 42094。也就是说，蔚来一季度只完成了总目标的不到 10%。

需要注意的是，对整个行业而言，一季度确实是淡季，销量少可以理解。按照蔚来官方给出的下个季度的数据指导，今年二季度蔚来交付量将在 7.2 至 7.5 万辆之间。

根据蔚来已经披露的数据，四、五月份交付量分别为 23900 和 23231 辆，完成财报会上的季度目标似乎并不是难事。

李斌在电话会上说：“整体经营目标还是看从损益表的角度去考虑，并不会把销量定得特别激进。”

但是，无论是完成之前夸下的 44 万辆，还是盈利需要的 5 万辆月销，李斌不得不激进起来。

四月份，蔚来品牌交付 19269 台、乐道品牌交付 4400 台；五月份蔚来品牌交付 13270 台、乐道交付 6281 台、萤火虫交付 3680 台。

整体来看，三品牌平均交付量至少需要翻倍。

根据李斌在今年 2 月蔚来内部会议上的观点，作为高端品牌的蔚来品牌未必销量能翻番，萤火虫的作用是每个月带来数千辆的增量，主要的增长点来自乐道品牌。

简单来说，李斌认为蔚来品牌作为基本盘保持稳健，然后乐道靠服务和产品力在蛋糕更大的细分赛道大展拳脚。

在这一情况下，蔚来新款 5566（ ET5、ET5T、ES6、EC6）需要毫不松懈的保持当前势头，月销量至少在 1.5-2 万辆左右。价格更低的乐道品牌销量提升空间更大，但 L60 至少要重回 1 万辆，同时，L80 和 L90 都需要上市即爆款，上市即交付。

（乐道汽车在使用蔚来品牌换电站，图片来源：沈斐微博）

然而李斌终究还是变卦了。

李斌在财报电话会上表示，“蔚来品牌在四季度还是有机会做到每个月2.5万台的水平，也就是比去年稳定在2万台水平的月销量，再提高20%左右，但毛利率会有比较大的提升，蔚来品牌四季度毛利率会超过20%。”

也就是说，蔚来品牌在半年内销量要翻倍，且毛利率大幅增长。这样的既要又要和“不会把销量定得特别激进”产生了极其强烈的反差。

这样的反差，出现在“梦想家”李斌身上并不奇怪。在生死面前，李斌似乎也看到了他笃定地长期主义并不是救生圈。

近一年来，蔚来裁员砍项目，甚至连 NIO Phone 都难逃寒冬，换电站建设也拉来了大量合作伙伴。甚至在 5 月份，乐道和萤火虫的事业部取消，与蔚来品牌体系整合。

曲玉在财报电话会上表示，“对于今年没有投资回报的项目和包括组织，我们做了坚决的调整。”

整体来看，蔚来需要在半年的时间里，资源要整合、销量要翻倍、并且不能薄利多销要保证毛利，还要实现最后的盈利。这所有的一切，要求蔚来有着极其高效的组织架构和精准的资源分配，这对创立已有十年的蔚来来说是前所未有的挑战。

蔚来没有先例，也没有选择。

03

蔚来必须拼

有意思的是，李斌在谈到降本增效时，特意提到了自己的新思路。

李斌称，在一些低线城市，乐道可以不开设门店，仅靠换电站进行销售。李斌表示，在山东兴福镇，虽然没有乐道门店，但蔚来车辆保有量达到了 1000 多辆。

李斌希望，换电这个摘牌加上自己的口碑，可以在没有销售网点的地区，自主实现类似互联网用户社群裂变的效果。

但是兴福镇目前看了仅是个案。并且也无法使用更科学的方法，对比论证有了门店，兴福镇销量会不会更高，会不会更快达到当前保有量。

所以，用孤证推断用同样的方式也能把车卖好，很难不让人觉得这个设想过于浪漫。

当然，没有人会反对李斌骨子里有一股对梦想的浪漫。

在新能源故事讲不圆时，李斌高喊“加电”；新能源车还是“壳子 + 电池”时，李斌公开叫板 BBA，卖出的不仅是车，更是高端的生活方式；在换电企业几乎绝迹的时候依然加码换电站......

现实是，这些故事没有玩转，多多少少也暗示了蔚来的现状。蔚来也只能在财报中写道：“我们自成立以来一直产生亏损”。

蔚来到底亏了多少钱？

自有财报可考的 2017 年起，历年报表中“净亏损”项的综合以达到人民币 995 亿元。

没有人能否认李斌的拼。

5 月 16 日，李斌直播测试 120 公里时速前后轮同侧双爆胎场景，现场直播新 ES6 的高速爆胎安全控制功能。

（图片来源：李斌微博）

去年 ET9 发布时，李斌也曾亲自测试 150+km/h高速直线爆胎，验证百万级车型的极限安全能力。

但是讽刺的是，蔚来所有的核心技术、工厂门店、销售渠道、充换电设施，这一切李斌拼命打造的商业版图，在报表上，真正归于股东的价值，不到 8 个亿人民币。

所以目前这个阶段，能救蔚来的，只有销量，只有毛利率，只有冷冰冰的盈利数据，这与情怀无关、与愿景无关，更与长期主义无关。

李斌曾经说过，他知道把自己从悬崖边上捞回来。

近千亿的亏损，近百亿的资金缺口，股东、合作方、上下游，需要李斌捞回来的人不止他自己。