中国AI大模型公司正扎堆上市

作者：青青

中国大模型赛道的IPO“发令枪”一旦打响，就再也停不下来了。

日前，Minimax正式向港交所递交招股书，拟在香港主板IPO，招股书同时揭开了Minimax的财务底牌。在经历了2023年的“百模大战”和2024年的“应用落地”后，2025年成为了中国AI公司的“上市元年”。

前有智谱AI传出IPO消息，后有Minimax正式递表，月之暗面（Moonshot）与零一万物也在资本门口徘徊。当融资烧钱的狂欢通过去，资本市场成为了这些独角兽们不得不跨越的“龙门”。

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资本退潮，独角兽们不得不闯的“上市关”

中国AI大模型行业正在经历一场从“技术信仰”到“资本变现”的残酷换挡。

2023年，Minimax与智谱、月之暗面、百川智能并称为“AI四小龙”，在一级市场风光无限。然而招股书暴露的现实是：烧钱速度远超赚钱能力，一级市场已无力接盘。

根据招股书显示，Minimax在2024年的营收约为3050万美元（约合人民币2.2亿元），而同期的净亏损却高达4.65亿美元（约合人民币32.7亿元）。这意味着，Minimax每赚1块钱，就要亏掉近15块钱。到了2025年，这一亏损缺口进一步扩大，前9个月的净亏损已攀升至5.12亿美元。

这并非Minimax一家的困境。智谱AI、月之暗面等同行也面临着相似的“算力黑洞”。随着DeepSeek等“价格屠夫”的入局，推理成本被大幅压缩，商业化天花板被强行压低，而训练成本却因模型参数量的指数级增长而飙升。

对于背后的投资方——包括阿里、腾讯、红杉等巨头而言，长达三年的高额输血已接近极限。在美股AI泡沫显现裂痕的当下，推动被投企业赴港上市，成为一级市场资本寻求退出的唯一“安全通道”。Minimax的IPO，更像是一场资本意志驱动的“抢滩登陆”。

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营收困局，靠“虚拟伴侣”撑起的半壁江山

相比于OpenAI靠API服务B端赚得盆满钵满，Minimax的招股书则是一个更为特色的生存路径：To C（面向消费者）救命稻草，而To B（面向企业）还在艰难爬坡。

招股书数据显示，Minimax的核心营收支柱并非其大模型API接口，而是其C端应用——Talkie。这款主打“AI虚拟角色聊天”的产品，在2024年为公司贡献了绝大部分的增长动力。从数据看，2024年Minimax的C端用户活跃度激增，Talkie的月活用户（MAU）从2023年的310万暴涨至2024年的近2000万。

这揭示了Minimax独特的商业化逻辑：用“情感陪伴”变现，养“通用智能”的梦。

然而，这种模式存在巨大的隐忧。Talkie的营收高度依赖用户充值（如购买虚拟货币与角色互动），这种商业模式更接近于游戏而非SaaS。在用户留存率极不稳定的C端市场，一旦出现更具吸引力的竞品（如Character.ai或字节跳动的豆包），营收大盘随时可能崩塌。

反观B端，尽管Minimax开放了API接口，但在国内“内卷”极致的价格战下——字节跳动、百度、阿里纷纷将Token价格压至“厘”时代——Minimax作为创业公司，很难通过卖算力获得可观利润。招股书中B端收入的占比和增速，远未达到支撑其40亿美元估值的预期。

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算力黑洞，难以填补的百亿亏损

在招股书的风险因素中，“算力成本”被列为最高优先级的挑战。

数据触目惊心：Minimax的研发开支在2024年呈现指数级增长。仅在2024年前9个月，其研发投入就消耗了上亿美元，其中绝大部分可能流向了英伟达的GPU采购与云服务租赁。

这是一个无解的死循环：为了保持模型领先，必须不断购买最新算力；为了购买算力，必须不断融资或上市回血。

与DeepSeek宣称的“低成本训练”不同，Minimax目前尚未展现出显著的“算力效率优势”。招股书显示，其模型训练成本随参数量线性甚至超线性增长。在硅谷巨头动辄投入百亿美元建设数据中心的背景下，Minimax目前的现金流状况显得捉襟见肘。

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终局之战，谁能游过死亡之谷

Minimax的上市，标志着中国大模型行业正式进入“淘汰赛”。

“四小龙”的格局正在松动。智谱AI凭借国家队背景和B端深耕，走的是“稳健派”路线；月之暗面靠Kimi的长文本能力，试图在C端工具市场突围；而Minimax则押注了“AI社交”这一细分赛道。

港股市场对未盈利科技公司的态度向来苛刻。商汤科技上市后的股价腰斩，至今仍是悬在AI公司头顶的阴云。Minimax能否打破“上市即巅峰”的魔咒，取决于它能否在上市后的6-12个月内，证明自己不仅仅是一家“做聊天软件”的公司，而是一家真正具备AGI（通用人工智能）潜力的科技巨头。

2025年底12月，智谱、Minimax抢跑了，但这场马拉松，才刚刚发枪，2026年是国产大模型的洗牌局。