捡漏？央企二十元卖温泉

【品橙旅游】1月4日，北京产权交易所挂牌出售腾冲荷花温泉旅游有限公司100%股权及相关债权。项目转让底价为38994.922811万元，其中两家转让方持有标的企业100%股权对应的转让底价为0.0002万元(云南世博旅游控股集团有限公司持有标的企业70%股权对应转让底价为0.0001万元，云南旅游文化产业发展基金合伙企业（有限合伙）持有标的企业30%股权对应转让底价为0.0001万元)。但是债也不少：云南世博旅游控股集团有限公司对标的企业及其所属企业腾冲石墙温泉度假村有限公司、云南腾越翡翠城有限公司债权账面价值合计49135.073804万元，债权评估值为38994.922611万元，债权转让底价为38994.922611万元。

这已经不是荷花温泉第一次“以债换股”了，而这也成为华侨城处置不良资产的主要手段。

©即梦AI

荷花温泉的卖身之路

‌腾冲荷花温泉‌位于云南省腾冲市荷花镇，距市区28公里，是集森林温泉、康养度假于一体的国家3A级旅游景区，该区域的核心项目为腾越文化温泉旅游度假景区，占地面积308亩，依托地热资源（水温达98.7℃）开发温泉度假区，涵盖房地产开发、旅游服务等功能；项目由腾冲石墙温泉度假村有限公司主导，通过对外投资控制该景区的开发与运营。‌

据腾冲人民政府网站显示，景区拥有芭蕉关马帮客栈、远山谷地度假A区酒店（待装修），以及餐厅、咖啡厅等配套设施，除温泉以外，还拥有商业街、观景台等景点。

腾冲荷花温泉旅游有限公司于2008年2月22日成立，注册资金2720万元，2016年12月19日，云南世博旅游控股集团有限公司旗下腾冲石墙温泉度假村有限公司控股腾冲荷花温泉旅游有限公司100%股份。2023年6月28日，腾冲石墙温泉度假村有限公司的大股东变更为腾冲荷花温泉旅游有限公司，进一步强化了母子公司关系；2024年至2025年，两家公司均有多次高级管理人员变更，如法定代表人、董事及财务负责人调整，但业务范围保持稳定，包括房地产开发经营、会议展览服务等。

2023年9月，‌上海联合产权交易所发布腾冲荷花温泉旅游有限公司部分资产（A区酒店相关资产）转让信息，该酒店相关资产以4500万元的价格挂牌出售，A区酒店对应土地面积使用权面积为6666.70㎡，纳入评估范围的不动产未取得《不动产权证》，也未完全建成，受让方需同意按照转让方的建设规划进度继续建设，并按期达到营业状态。

此次转让没有下文，直到2025年年底，腾冲人民政府网上关于“荷花温泉”的介绍里依然有A区酒店的简介及图片。

现在，荷花温泉打包上市，身世坎坷令人唏嘘。

以债抵偿渐成风

因为以轻资产为主，旅游业中以债抵股的案例相对少见，但在近年，越来越多拥有重资产的旅游企业开始“以债抵偿”的尝试。

2025年10月，‌曲江文旅的关联方以位于西安市新城区“皇城坊”项目的两套商业房产及六个配套车位，抵偿对曲江文旅的欠款‌3420.30万元‌。这一操作属于债务重组中的以资抵债形式，常见于流动性紧张的旅游企业，通过资产转让直接清偿债务。‌

2025年12月，北京国资直属企业京投发展与Trillion Full Investments Limited、复地（集团）股份有限公司（下称“复地集团”）、上海礼仕酒店有限公司（下称“上海礼仕”）签署《股权及债务一揽子转让协议》，上海礼仕已成为京投发展的全资子公司，纳入上市公司合并报表范围；上海礼仕已完成上述股权转让的工商变更登记手续。同时，由凯悦集团运营的上海新天地安达仕酒店也被“0元收购”。

公告显示，京投发展持有上海礼仕55%股权。此次京投发展以0元收购Trillion Full Investments Limited持有的上海礼仕45%股权，同时以3500万元收购复地集团（通过Topflighter Limited间接持有的Trillion Full股份）对上海礼仕的债权（截至评估基准日2025年8月31日对应的债权本金及利息合计人民币约2.09亿元）。交易完成后，京投发展持有上海礼仕100%的股权。

和安达仕酒店相比，荷花温泉的财务状况资不抵债的趋势同样有扩大迹象，此次债转股是否最优解？

来源：北京产权交易所

对此，深圳国金相关负责人韩云峰认为，低股权转让价结合定向项目化债作为出让条件这种方式是比较新颖的，同时在现在剥离非主业的环境下，各个企业对于项目运营的能力各有不同，所以会出现某一个项目或者某一类项目运营能力略有不足或有短板的地方，因此，项目或园区产生负债是显而易见的，不论是国有企业、央企、大型企业，投资的项目涵盖范围较广，因此对于非主业又有亏损的企业流行采用这种化债的方式去解决问题。从不良资产处置的角度看，这也是盘活资产的一种表现，这样做有利于激发当地商业的活力，能者上，劣者下。同时对于国、央企实现其在区域内的使命和价值具有一定的提振作用。

他说：“就荷花温泉这个项目而言，极低的股权转让价或可吸引部分投资者关注，但更多的应该详细评判项目的实际价值，尤其是回款价值，在合理经营的范围内衡量化债与投资之间的差额，避免形成二次不良。”

债务高起下的无奈之举

荷花温泉的命运是云南旅游（002059.SZ）命运的缩影。

进入2021年后，华侨城在云南的核心载体云南旅游开始连年亏损，2022年云南旅游‌营业收入5.38亿元，同比减少62.02%‌；‌归属于母公司股东的净利润亏损2.83亿元‌。‌2023年净利润亏损1.3亿元‌，‌2024年也是持续亏损。

而在2025年初，华侨城因对云南旅游的股东云南华侨城实业4200万元债务逾期被推至风口浪尖，虽然最后以“云南城投对华侨城实业借款展期至2025年12月31日”而告终，但云南旅游的负债问题成为公开的秘密，截至2024年9月底，其资产负债率高达235.45%，净资产为-14.25亿元，连续两年累计亏损超2亿元。

为了减少负债，云南旅游忍痛售卖资产。

2022年7月云南旅游公司曾将旗下四家旅游公司股权挂牌出售，挂牌底价约‌1000多万元‌，但具体交易结果及细节未在公开资料中明确。‌ 2022年8月云南旅游又出售了其全资子公司‌云南世博旅游景区投资管理有限公司‌100%股权，交易对手方为‌昆明世博新区开发建设有限公司‌，交易价格为‌9950.48万元‌，该公司主要管理‌昆明世博园‌景区；此前在2021年4月，该公司已将‌世博文投‌100%股权以‌3.6亿元‌转让给同一受让方。

‌经过一阵腾挪，2024年，云南旅游负债率终于跌到了51.97%，但在2025年第三季度，负债率又回升至57.44%。

相关专业人士表示，上市公司降低负债水平需采取综合措施，核心在于优化资本结构、提升盈利能力、盘活资产及加强财务纪律。如‌优化资本结构与引入权益资本‌：通过股权融资增加权益资本占比，直接降低负债率。或如韩云峰所言进行资产处置与非核心业务剥离‌，此外，还要强化现金流管理与多元化融资，提升盈利能力与成本控制。（品橙旅游Lisa）