中国中免发力，免税市场起波澜

【品橙旅游】1月19日，中国中免（601888.SZ）盘中最低价报88.77元，这距最鼎盛时的300余元股价甚远。但是收盘后，中国中免发布公告，宣布全资孙公司中免国际有限公司（下称中免国际）约定以不超过3.95亿美元（按当前汇率折合约人民币27.51亿元）收购高端旅游零售品牌DFS大中华区旅游零售业务相关股权及资产。

1月20日盘中最高价报99.81元，股价触及近一年最高点。1月23日收盘，中国中免（601888）报收于93.32元，较上周的88.43元上涨5.53%。

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中免出手天下惊

公告写得十分“洋气”，但也有点拗口：“中国中免，与 LVMH 集团及DFS 联合创始人暨股东Robert Miller先生共同拥有的全球奢侈品旅游零售商DFS 集团，今日共同宣布达成协议，中国中免将收购 DFS 在香港及澳门的旅游零售业务以及其在大中华区的无形资产。

“通过本次交易，中国中免将收购 DFS 港澳地区零售门店及其大中华区的无形资产（包括DFS旗下一系列的品牌与IP于大中华区的独家使用权）。中国中免将以其全资子公司中免国际有限公司实施收购。交易对价将以现金支付。交易完成后，DFS 将在全球其他地区继续运营奢侈品旅游零售业务。

“此外，LVMH 集团及Miller家族将参与中国中免的增资，认购其在香港新发行的 H 股股份，认购金额相当于出售对价的一部分。认购将在出售交易交割后完成。

“同时，中国中免与 LVMH 集团签署了战略合作备忘录，拟在双方战略契合的零售领域建立合作关系，该合作也将符合 LVMH 旗下品牌当下的商业模式。此次合作将使得中国中免与 LVMH 集团可以凭借各自优势，进一步深化大中华区的合作、实现互利共赢。双方将在产品销售、门店开设、品牌推广、文化交流、旅游服务及客户体验等领域开展合作。

“本次交易的完成仍需满足惯常交割条件，预计将在约两个月后完成。”

简言之：中免国际以不超过3.95亿美元现金方式收购DFS大中华区旅游零售业务相关股权、零售店铺和无形资产三方面。若交易完成，中国中免将通过中免国际持有DFS Cotai Limitada 100%的股权，并直接获得DFS位于中国澳门和中国香港的9家旅游零售店铺，以及DFS在大中华区独家使用的包括品牌使用权、会员体系、运营管理系统等在内的无形资产。

此外，中国中免与LVMH间接全资附属公司Delphine SAS以及Shoppers Holdings HK（为The Mountain Trust Company以Miller家族为受益人的私人家族信托的持牌受托人身份行事的间接全资附属公司）分别签署《股份认购协议》，认购协议完成后，Delphine SAS和Shoppers Holdings HK持有的中国中免H股股份占公司已发行总股本的比例为0.35%和0.22%。

公开资料显示，DFS成立于1960年，门店遍布全球主要机场及市中心核心地段，香港是DFS免税及旅游零售业务的发源地。DFS创始人为美国商人Robert Miller与Charles Feeney，LVMH集团于1996年收购DFS股权并成为其第一大股东。

据公告，DFS港澳地区旅游零售门店业务2024年实现营收41.49亿元，净利润1.28亿元；2025年前三季度营收27.54亿元，净利润1.33亿元。

对于此次合作，多位专家及专业测评机构都表示“看好”，特别是在封关后离岛免税销售火热这一特殊时期，此次的消息继续稳固了中国中免的龙头地位，渠道布局日渐完善，有券商做出了维持“买入”评级。

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免税龙头的零售梦

据分析，中国中免的期望是，借助本次交易及合作，整合优质旅游零售网络，提高公司在港澳地区旅游零售市场的优势地位，并依托港澳窗口优势，推动国货精品出海，打造一个中国本土品牌走向世界的平台及建立国际业务中台，提升公司竞争力。

此次收购并非简单的资产买卖，而是设计了“三步走”的战略合作方案。第一步，中免国际以不超过3.95亿美元现金收购核心资产。

第二步，中国中免与LVMH集团签署战略合作备忘录，深化零售合作。第三步，中国中免向LVMH及Miller家族关联方增发H股，形成资本纽带。

这种“资产-商业-资本”三位一体的结构，将交易双方深度绑定，确保了未来协同效应的释放。收购价格较评估值有约10%的折价，静态市盈率约18倍，条款相对合理。

当然，这次的合作赢家并不仅仅是中国中免一家。

近期，美国总统特朗普威胁对丹麦、挪威、瑞典、法国、德国、英国、荷兰及芬兰八个欧洲国家加征关税，根据其公告，相关商品将自2月1日起被征收10%的关税，并计划于6月1日上调至25%。此举一旦实施，预计将波及一系列欧洲对美出口的奢侈品、特色消费品及高端工业制成品，而LVMH将受到直接影响。

对此，粤港澳大湾区文旅研究院院长刘杰武表示，如果这时候绑定一个中国最大的免税系统的话，对他们来说其实是件好事。

刘杰武分析称，此外人民币从去年4月份开始就一直在升值，人民币升值就意味着，我们可以用较少的钱就可以买到奢侈品，品牌也会觉得与中国中免的绑定，可以提前锁定市场，虽然单价低，但是量大了，可能未来三四年的产量都是稳定的。

据悉，虽然DFS港澳地区旅游零售门店在2025年前9个月的营业收入27.54亿元，但实际海外免税店的利润近年来一直是在下降的。

刘杰武说：“虽然DFS品牌历史更长、系统更国际化，但现在接入了中国中免系统后也是扩大了市场，毕竟对于一个外国品牌在中国销售的话，可能会有一些政策是绕不过去的。当然对于中国中免来说，对于DFS的品牌价值是看重的，但可能更看重的是一些高端商品的先发优势，也算是对中国中免商品类别重要的补充，现在中国中免要政策有政策、要背景有背景、要品牌有品牌……这是多好的一件事。如果这条路走通了的话，也是中国中免未来与品牌合作的多样化选择之一。”

也有券商分析认为，中国中免可借助本次交易及合作，整合优质旅游零售网络，提高公司在港澳地区旅游零售市场的优势地位，并依托港澳窗口优势，推动国货精品出海，打造一个中国本土品牌走向世界的平台及建立国际业务中台，提升公司竞争力。（品橙旅游Lisa）