第一批NewCo，正在交卷

吴妮 | 撰文

王晨 | 编辑

距离恒瑞医药打响NewCo模式“第一枪”的那笔交易，已过去近两年。两年的时间，足以让一个模式从试水、被审视的状态，进入另一种评估维度。

如今，NewCo从行业新词、变为实实在在的资本故事，第一批NewCo已经开始有新进展。

2025年第四季度，与恒瑞合作的两家NewCo进入关键融资节点：Kailera Therapeutics（前Hercules）完成6亿美元B轮融资，Braveheart也筹集1.85亿美元A轮资金。今年1月14日，荃信生物的合作伙伴Caldera Therapeutics宣布完成1.125亿美元累计融资，旗下管线I期健康志愿者试验已完成首批给药。

荃信生物董事会秘书胡衍保称，“后续融资能力，是市场对NewCo模式的核心关注点之一。新一轮资金进来，意味着临床开发能持续进行，也更有希望为授权方公司兑现里程碑收入。”

不管金额多大，能持续融资，就说明前面做得不错。

“再往下走，Pre-IPO、直接上市或被并购，都是可能的出口。这些动作本身，就是一种认可。无论是寻求收购的跨国药企，还是Pre-IPO阶段入场的大型基金，他们的决策往往基于最新宏观形势和更全面的数据分析。”NewCo孵化机构合伙人彭巍说道。

除了“融资”等往下推进类型的进展，退出案例已经开始浮现。2025年底，金赛合作的NewCoYarrow Bioscience在成立两天后直接借壳登陆纳斯达克。

其实，NewCo作为一种高效的出海路径，其战略价值在最终退出前便已清晰显现。它让原本埋头本土的Biotech被全球巨头看见，这种“被看见”的价值不亚于财务回报本身。

未来或许充满变数，但持续会有人来到中国寻找NewCo机会，而中国企业也将在一次次合作中，更从容地参与这场全球研发游戏。

“探路石”与“快车道”

在中国Biotech的出海路径中，NewCo常被视为“非首选方案”。当资产足够好、窗口足够明确、与MNC有信任关系时，直接与MNC达成BD交易，依然是最理想的结果。而在缺少这些条件的时候，NewCo模式的的用处就大了。

对于首次出海的Biotech而言，与专业基金合作设立NewCo往往是最高效的路径。荃信生物就是通过通过NewCo模式，完成了首次出海尝试，将一款双抗QX030N授权给Caldera Therapeutics。

首单NewCo的意义，远不止于一次简单的授权，能够帮助中国biotech验证自身资产在国际市场的潜力，向全球生物医药界递出名片，也让中国biotech后续的出海策略里更有底气和选择权。

荃信第二次出海计划，原本也是通过NewCo的方式快速对外授权TSLP/IL-33双抗。但这一次荃信已经开始吸引到MNC的注意。

当时全球布局TSLP/IL-33双抗的公司很少，荃信是进度较快的一家。而罗氏在2025年7月公布了其IL-33R单抗治疗COPD的IIb期和III期研究结果，其中III期临床结果并不及预期，意味着罗氏可能需要在自免呼吸领域寻找新产品补位。荃信认识到，“2025年的市场环境下，NewCo已有些审美疲劳。如果能获得大公司背书，对市值和现金流预计都会有巨大帮助。”

于是荃信和罗氏一拍即合，“谈判过程直接且高效，整个过程仅历时不到5个月”。最终，荃信以7500万美元首付款、最高9.95亿美元里程碑付款，以及后续销售分成的条件，将QX031N授权给罗氏。

和MNC的BD交易带给中国药企的加成，无疑是超过NewCo的。但没有之前的NewCo铺路，初出茅庐的中国biotech很难被MNC看见。

对于竞争相对激烈的管线，NewCo也能帮助Biotech脱颖而出。以荃信的另一款长效TSLP×IL-13双抗为例，“做这个靶点组合的公司不在少数”。为了尽快在海外推进临床、获取数据，荃信再次选择了类似NewCo的模式，与Windward Bio合作，借助其运营能力快速启动海外临床试验。“核心是尽快在海外拿到数据，而不是等数据再做BD。”

荃信生物的三次出海经历，是很多中国biotech出海策略的缩影，没有一成不变的模式，只有与时机、资产、市场环境相匹配的选择。每一步，看似独立，实则相连。

即使那些尚未通过退出完全兑现价值的NewCo，也在这一过程中扮演着不可或缺的角色，不仅降低了早期出海的试错成本，也为后续更复杂、更高阶的合作铺垫了通道。

NewCo的“上岸”倒计时

仅用两天，便完成一轮NewCo的“上岸”，这可能是业内迄今最快的案例。

去年12月，金赛药业将 TSH 受体拮抗剂 GenSci098 授权给海外NewCo——Yarrow Bioscience。仅两天后，这家NewCo便通过与VYNE Therapeutics的反向合并，站上了纳斯达克的牌桌。

这场闪电式操作，让三方都成为赢家：金赛获得1.2亿美元首付款及最高13.65亿美元的里程碑金额。

本在退市边缘的VYNE被重新激活。

而Yarrow则借壳上市，合并后公司沿用其名称与代码（YARW）。与此同时，RTW、OrbiMed等机构约2亿美元的注资同步到位，推动NewCo快速“上岸”。

GenSci098凭借其临床前数据、针对甲状腺眼病（TED）的I期进展，以及同靶点药物的参考依据，显示出成为弥漫性毒性甲状腺肿新型疗法的潜力。资产够硬、适应症具备差异性，正是这场高效合作能够成立的前提。

如此丝滑的退出是少数。更多NewCo依然行走在融资、临床的常规节奏中。随着时间推进，预计今年会有更多项目迎来阶段性成果。

对一些资产临近临床、数据即将读出的NewCo而言，若结果积极，很可能会走向在纳斯达克上市或者被收购。

彭巍透露，随着美股IPO窗口预期回暖，一批蓄势待发的公司，包括部分基于优质中国资产的NewCo，有望迎来上市的契机。当一家biotech明确展示出有能力上市，MNC会更着急在上市前锁定收购。一旦真上了市，管线公布关键性临床数据，市值可能迅速跃升，收购成本显著提高，来洽谈的MNC也会更多，竞争激烈。

而那些进展不顺的项目，可能悄然调整策略，比如引入新资产、切换推进管线。

NewCo多元化：进化中的中国药企和全球市场

NewCo模式最初的模样，是用有潜力的临床早期资产，去匹配强有力的海外运营团队和具有连续孵化经验的VC。

但过去一年，这一模式正在悄然发生变化。

最初选择临床早期资产布局NewCo，逻辑清晰，一方面资产已具备初步的安全性、有效性数据支撑；另一方面，估值相对较低，能以更低成本和风险获取潜在高回报。但如今，更多进入中后期的资产也开始加入这场游戏。

2025年9月，恒瑞医药将已进入临床III期的心肌肌球蛋白抑制剂HRS-1893，以“现金+股权”的方式授权给由Forbion、OrbiMed等资本支持的Braveheart Bio。

心脏领域临床开发周期长、安全性要求高，选择以NewCo形式推进，后续大规模的临床投入和研发风险都转移给Braveheart Bio，Braveheart Bio还需要支付给恒瑞高于其他交易的首付款。

Braveheart愿意承担这样的风险，意味着对HRS-1893有充分的认可和信心。HRS-1893针对肥厚型心肌病及相关心衰适应症，这一赛道目前竞争格局清晰——全球仅有一款同类药物（BMS的Mavacamten）获批。作为临床后期的资产，未来通过BD或IPO进行价值兑现的可能性更高，速度更快。

NewCo的“资本配方”也在变得多元。除了传统跨境架构，一种由中国基金主导、跨境资本共同参与的“融合式NewCo”正在兴起。

提出这一模式的艾科联生物联合创始人朱杰伦指出，其优势在于能依托本土临床资源网络高效完成早期数据验证，“成本更低、推进更快”。在他看来，中国创业者正迎来一个独特的机遇窗口：“资金、临床执行能力、交易环境等要素都已齐备，完全可以在国内完成资源的重组与循环。”

这一演变，某种程度上也是行业发展的必然。正如艾科联生物联合创始人方磊所言：“在首批‘低垂的果实’被摘取后，依靠信息差做NewCo的机会已经很少了。美元基金和跨国药企看重临床数据，往往只关注PCC、IND阶段的管线。还有很多处于临床前、尚未达到交易节点的资产，它们同样值得被推进，但其推进过程对公司的资金和精力消耗巨大。这时，一个有执行力的新团队将其接过来，做出数据、促成出海交易，其实也是BD逻辑的一种延伸。”

中国药企正通过不断进化的NewCo模式，尝试从这条创新产业链中，分享更大、更长期的收益。

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NewCo对中国biotech的窗口期还有多久？

中国药企的研发实力在进步，外部环境也在不断变化。彭巍表示，过去海外买家可能因看到一项优质中国资产而果断出手；但如今，随着信息愈发透明、同类项目增多，稀缺性光环正在褪去。

当发现同类资产数据都很好、进度也差不多时，许多投资人便转而寻找更差异化、竞争更少的赛道——“既然有十家在做A药，我为什么不选只有三家在做的B药？”除非是PD1/VEGF和口服GLP1这类MNC都需要的重磅打底药物，他们会避免引入过多同质资产在海外临床阶段“扎堆竞争”。

另一方面，彭巍发现，海外药企在引进外部资产后，往往会对内部研发进行调整，甚至将一些颇具潜力的早期管线对外释放，有些甚至比中国资产价格更低。

于是，海外也出现了从MNC和欧美biotech“货架”上挑选资产、重新组局设立NewCo的新玩法。这些情况使得可选资产增多，达成一项NewCo的难度增加。

可以预见，NewCo的“寻宝游戏”将扩展到全球范围内，未来仍会有人来到中国寻找NewCo机会，也会有人在欧美推动新的合作。

NewCo模式已从探索期，进入常态化阶段，其未来的发展正呈现出几个清晰趋势：

在港股市场回暖、本土融资环境改善的背景下，NewCo未必是唯一路径，部分企业通过IPO实现退出的通道重新打开。而此前通过NewCo积累的国际知名度，也为其拓宽了BD的可能，这或许会降低中国药企对NewCo的依赖。

选择继续走NewCo路径的企业，则会基于过往经验，更精准地设计交易结构，以最大化实现资产价值与战略目标。

资本市场的注意力逐渐稀缺。只有那些具有里程碑意义，如首次出海、交易金额超出预期的故事，才能在资本市场上激起一些波澜。纳斯达克预计将迎来一批IPO项目，其中不乏源自中国的优质资产。

接下来的一年，一个关键的“验收时刻”正在临近，更多阶段性临床数据将陆续揭晓。

在此过程中，中国药企需要建立一种平衡的认知：既不轻看自身资产实力，也不低估NewCo在国际市场上获得的增值与未来潜力。在复杂的国际形势与日益激烈的全球竞争格局下，低调务实，寻找最契合的合作伙伴，共同将管线价值做实，已成为行业共识。

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吴妮：nora4409