1073倍超额认购！德适港股IPO：资本只为“确定性”买单

在资本市场的时间轴上，2026年的春天，很难不属于人工智能。

3月20日，聚焦医学影像AI的杭州德适生物科技股份有限公司正式启动港股IPO招股，并计划于3月30日登陆港交所主板。公司拟发行799.92万股H股，发售价区间为95.6至112.5港元，募资规模最高达9亿港元。

值得关注的是市场的反馈强度。

招股期内，公开发售部分吸引了115017名有效申购者，申购股数达到8.59亿股，超额认购倍数高达1073倍。

在港股IPO市场中，千倍以上的超额认购往往意味着极度稀缺的资产标的与极其确定的市场共识。德适的火爆，不仅仅是一家医疗科技企业的单点胜利，更标志着港股AI大模型板块正式进入以产业落地为核心的全新定价逻辑之中。

至此，由德适、智谱、MiniMax共同构筑的港股AI大模型“德智米”三足鼎立格局，已然呼之欲出。

投资逻辑蝶变，“德智米”重构AI资产版图

截至2026年3月25日，智谱总市值已达到3051亿港元，对应约660倍PS。这样的估值，如果放在过去，很难成立；但放在当下，却在印证着一个简单的道理，市场正在押宝。换句话说，AI投资逻辑正在从早期的概念扩散，转向对产业链关键节点的占位。

经过几年野蛮生长，市场早已意识到，真正决定AI能走多远的，从来不是模型本身，而是它能不能进入产业核心环节。

在这一背景下，“德智米”三家企业凭借各自的差异化路径，完美覆盖了AI产业链从底层基座到C端流量，再到B端产业落地的全场景。

智谱的强势在于通用与稀缺，作为中国少数具备对标OpenAI能力的基础模型厂商，智谱在国产替代与数据安全的宏大叙事下，具备了“必须存在”的战略属性。市场用买入“平台级AI资产”的心态给予其极高的容忍度和溢价，视其为AI时代的底层基础设施。

而在OpenAI引领的全球AI浪潮下，MiniMax凭借在多模态与互动式AI领域的差异化突破，被认为最接近真实用户的日常生活场景，资本持续寻找具备极致产品化能力的中国映射标的。

相较于智谱躬身筑基、MiniMax逐浪C端，德适则是在严肃医疗的沃土中深耕细作。如果说智谱提供了AI时代的算力与智力水电煤，那么德适就是将这些能源直接转化为生命健康领域生产力的精密仪器。

也正因如此，德适的1073倍超额认购并非情绪使然，而是市场基于需求与判断的集中体现。

不同于单一的软件或模型授权路径，德适搭建的是一个以医学影像软件 、医疗设备 、 试剂耗材、技术许可多点支撑的业务体系。这套体系的核心，是其自研的iMedImage®千亿级跨模态医学影像大模型。

这个模型的价值不在于参数规模，而在于覆盖能力，它支持CT、MRI、超声、病理、染色体等19种影像模态，覆盖超过90%的临床影像场景。在医疗这样一个对准确率、稳定性和合规性要求极高的行业，这种高基线能力，本身就是门槛。

但真正让资本市场兴奋的，是它的迁移效率。

根据招股书披露，iMedImage®在适配新病种时，只需要2个多月时间、数十万元成本，研发周期和费用均下降90%以上。这也意味着，它可以把一个成功场景，快速复制到更多细分领域，用极低的边际成本撬动一个极大的市场。

德适的故事从来不是顺势而为，而是先发制人。

增长兑现之下，德适的成立逻辑

在这轮IPO里，德适的增长曲线无疑是最具说服力的材料之一。

从2023年到2025年，德适迎来了营收的跨越式增长。2023年，公司营收为5284.4万元，2024年稳步增长至7035.2万元，同比增长33.1%。而到了2025年前三季度，公司更是迎来爆发式拐点，营收飙升至1.12亿元，较2024年同期暴增469.8%。

期间，德适的毛利率表现堪称惊艳。2023年、2024年及2025年前三季度的综合毛利率分别为71.0%、65.5%及75.9%。其中，技术许可业务的毛利率更是高达96.5%。

这种近乎纯利润的商业模式，是其整体毛利率在营收暴增时依然能够大幅提升的核心引擎。

这也是为什么，市场会用如此极端的认购倍率去表达态度。因为投资者看到的，不是一个可能会赚钱的AI公司，而是一个已经开始赚钱，并且具备扩张能力的AI平台。

如果把时间线往前再拉一点儿，我们会发现，德适的成功并非偶然。

2024年底至2025年初，以游戏科学、深度求索（DeepSeek）、宇树科技等为代表的“杭州六小龙”横空出世。也构成了一整套已经逐渐成熟的区域AI生态。

而德适作为2026年杭州通过港交所聆讯、冲刺上市的首个AI企业，也是这个体系在医疗领域的一次延伸。

杭州AI产业的核心竞争力，在于用开放场景让技术真正落地。在此之前，国家人工智能应用（医疗）中试基地已于2025年6月落户杭州，并于年底对外服务。全市所有基层医疗机构均已接入“安诊儿”医疗智能体相关系统，AI基层辅助诊断系统累计开展病历、诊断质控已超2.22亿次。

德适正是这套扶持体系和开放生态的最大受益者之一，从研发阶段腾讯提供的强大算力支撑”，到与浙大医学院等顶尖科研机构的深度联动；从海量真实医疗场景的开放，到标杆企业上市辅导的提速。

当这一切成立之后，1073倍超额认购，其实只是一个结果。

AI行业重塑，迈入价值深水区

表面上看，“德智米”三家中，智谱在筑牢底座，MiniMax在玩转流量，德适在严肃变现。但在这些表象之下，隐藏着一个深刻的宏观产业共识，那就是人工智能产业早已褪去了概念炒作，彻底迈入了以落地变现为根基、以产业融合为内核的全新发展周期。

数据或许能够提供最佳的佐证，截至2026年3月，中国日均AI Token调用量，已经超过140万亿，是2024年初的1000多倍。

这1000多倍的增长，不再仅仅是人们在对话框里与AI的闲聊，而是千千万万次像德适iMedImage®模型那样，对疑难杂症的精准阅片；是工厂流水线上的智能质检；是金融系统里的风控测算。日均140万亿次的调用量，充分表明人工智能正加速从实验室走向千行百业，变成了实实在在、不可或缺的生产力工具。

从这个角度看，德适的上市，其实不是一个节点，而是一个缩影。它也证明了一件更重要的事情，AI的价值不在模型本身，而在它如何嵌入现实世界。

当一切有了落点，技术才真正拥有了现实意义。