BOSS直聘增长的基石在哪里？

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BOSS直聘增长的基石在哪里？

吴楠

一份让大多数公司艳羡的财报，为什么换不来资本市场的掌声？

5月20日，BOSS直聘发布了2026年第一季度的成绩单:营收20.69亿元，同比增长7.6%；归母净利润11.26亿元，同比暴增119.8%，经调整净利润 8.56亿元，同比增长12.1%，盈利水平创下同期历史新高。

而就在不久前，公司刚刚交出了一份同样亮眼的2025年全年答卷：营收82.68亿元，同比增长12.4%；净利润26.9亿元，同比大增71.7%，经营利润更是实现了翻倍增长。

然而，业绩的连番“报喜”却并未让资本市场动容。一季报发布次日，公司美股股价跌近2%，港股股价跌近3%，此后的十几个交易日更是一直在低位震荡徘徊。拉长时间轴来看，自去年9月阶段性见顶后，BOSS直聘的股价便持续走弱，截至6月9日，美股、港股双双跌超45%。

这种业绩狂飙与市值管理之间的背离，恰恰是当下中概股的一个缩影——市场不再单纯为“增长”买单，而是开始用放大镜审视“增长的质量”与“未来的确定性”。

那么，这份财报的真实成色究竟如何？AI浪潮之下，BOSS直聘的前景又面临哪些隐忧？

增长的基石在哪里？

2026年一季度，BOSS直聘录得营收20.7亿元，同比增长7.6%。这一增速较2025年同期的12.9%有所放缓，但考虑到2026年春节较晚对传统招聘旺季节奏的扰动，这份成绩单仍称得上稳健。

从收入结构看，BOSS直聘的主要收入来源依旧来自B端。一季度，公司面向企业客户的线上招聘相关收入为20.58亿元，同比增长8.2%，占总营收比重高达99.47%；其他服务收入（主要为面向求职者的付费增值服务）为1100万元，同比减少49.77%。管理层在财报中将业绩增长归因于“春招旺季招聘需求的改善，以及渗透率提升带来的用户增长”。

从宏观就业大盘来看，今年一季度企业招聘意愿边际改善，为在线招聘平台提供增长土壤。根据人社部的数据，一季度全国城镇新增就业299万人，全国城镇调查失业率均值稳定在5.3%。全行业春招数据同步印证景气改善，当期招聘企业数同比增长7.4%，求职人数同比增长4.1%，供需两端的活跃度都在回升。

聚焦到BOSS直聘自身，平台在企业招聘端出现了多个积极信号。

第一，用户规模与付费企业客户数稳步提升。2026年3月，BOSS直聘月活用户（MAU）突破7200万，一季度平均MAU达6090万，同比增长5.7%；截至一季度末的过去12个月内，公司付费企业客户数达到710万，同比增长10.9%，环比增长4.4%。

第二，大客户正加速回归。从企业规模看，一季度1000–9999人规模企业的招聘收入增速同比最快，其次是500–999人企业，这与上季度中小企业增速领跑的结构有所不同。中大型企业招聘需求的回暖，往往意味着更高的客单价和更强的用户粘性，对平台收入结构的优化具有深远意义。

更大的亮点在蓝领市场。过去几年BOSS直聘持续发力蓝领招聘。2021年，平台推出名为“海螺优选”的蓝领职位保真服务，专门针对制造业普工、操作工等岗位，通过“科技+人工”双重重核机制，规避线下中介长期存在的虚假招聘、高薪骗局等痛点；2024年完成对“我的打工网”收购，依托线下网点深耕制造业用工场景，持续打通三四线及县域蓝领招聘链路。

长期深耕的战略布局，如今已转化为实打实的业务增长。用户层面，平台蓝领求职者规模从2022年的3636万人攀升至2024年的7416万人，实现翻倍增长；收入层面，蓝领业务营收占比逐年提升，从2022年的28%提升至2025年的38%，并在2026年一季度首次突破40%。截至2026年4月末，平台新增非应届求职者中近三分之二为蓝领群体。

蓝领招聘业务的持续爆发，背后是行业底层逻辑的长期支撑。一方面，国内制造业转型升级、线下服务业持续扩容，催生了源源不断的蓝领用工刚需。高盛相关研究纪要显示，2025年下半年至2026年初，制造业招聘需求增速领跑全行业，供应链物流、城市服务业招聘热度紧随其后，均显著高于行业平均水平，为蓝领招聘市场提供了充足的需求增量。另一方面，蓝领就业市场具备高频流转的天然属性，BOSS直聘CEO赵鹏曾透露，国内白领职场人群平均2年更换一次工作，而国内4亿蓝领工人平均求职周期仅为半年，单次求职耗时约2周，这种高频的供需匹配需求，为平台提供了源源不断的流量与变现机会。

从一季度的行业分布来看，制造业、电子通信半导体、交通运输、物流及城市服务业已成为BOSS直聘当前最主要的增长引擎，进一步印证了蓝领及下沉市场在平台整体战略中的核心地位。

当然，白领依然是BOSS直聘的基本盘。根据业绩会披露，今年新增用户中（剔除应届毕业生）约3/4为白领，一季度白领相关收入占总收入超40%。AI也为业务带来了增量，一季度AI驱动的闭环服务收入约5000万元，不过与20亿元规模的总营收相比，影响依然有限。

利润狂奔的秘密

如果仅看营收增速，7.6%的增长在当前的市场语境下或许算不上惊艳，但净利润达到11.26亿元、同比激增119.8%，还是超出了不少投资机构的预期。

不过，在解读这份成绩单时，需要剥离非经常性损益带来的“滤镜”。净利润的大幅跃升，很大程度上要归功于一笔巨额的非经营性收益。财报显示，公司的利息及投资收益净额从去年同期的1.50亿元激增至7.81亿元，增幅高达422.3%。究其原因，主要源于对一家被投资公司（于2026年1月完成IPO）的公允价值变动带来的6.14亿元投资收益。

这笔“意外之财”虽然可观，但属于典型的一次性收益。若剔除该部分影响，公司经调整后的净利润为8.56亿元，同比增长12.1%，增长节奏回归常态，也更能反映真实经营水平。

撇开这笔一次性收益，从经营层面深入来看，公司一季度的经营基本面确有实质性改善：经营利润达到6.24亿元，同比增长41.8%；经调整经营利润为8.15亿元，同比增长17.8%，对应经调整经营利润率39.4%，同比提升3.4个百分点，创下同期历史新高。公司副首席财务官王文蓓在财报中指出，这“得益于高效的经营杠杆效应”。

从费用端看，一季度营业成本及费用总额为14.46亿元，同比下降3.0%。其中，股权激励费用总额从去年同期的2.52亿元降至1.91亿元，减少了24.1%，这一费用的收缩直接带动了管理费用（一般及行政费用）的下降，该指标从去年同期的2.66亿元减少4350万元至2.22亿元，同比降幅达16.4%。销售费用方面，因世界杯等投放预算增加，绝对值同比增长2%至5.02亿元；研发费用则与去年基本持平。

在营业收入同比增长7.6%的背景下，费用增幅普遍低于收入增速，因此三项费用率均有所改善：销售费用率、研发费用率及管理费用率分别为24.3%、20.5%和10.7%，同比各下降1.3、1.5和3.1个百分点。此外，得益于运营效率提升带来的人员相关费用下降，公司一季度毛利率达到86.6%，同比提升1.8个百分点。

在财务数据的背后，AI技术的深度赋能是驱动公司降本增效、提升经营杠杆的核心驱动力。近年来公司持续加码人工智能领域研发，自研的南北阁基础大模型已正式开源，上线后一度登顶HuggingFace文本模型趋势榜。依托大语言模型与平台沉淀的海量数据，公司全面优化了岗位与人才的推荐、匹配能力。

对于招聘平台而言，信息撮合、供需匹配环节的摩擦成本是核心支出项，而AI正在系统性压降这部分成本。目前，BOSS直聘的AI技术已深度融入招聘全业务链路，替代大量人工筛选、重复沟通等基础性工作。数据显示，一季度平台用户从开聊到达成初步意向的时间效率提升了60%，招聘端人均成单量也实现两位数增长；借助AI招聘智能体，企业整体招聘周期缩短六成，单次成功匹配的服务成本随之下降。

而随着AI技术成本的持续优化，公司进一步打开了降本增效的空间。管理层在电话会上提到，Token成本的降低促进了AI应用在内部运营和用户服务中的普及。今年一季度平台平均每个月超过1000万人使用AI服务,且平台用户留存率攀升至2020年以来最高水平。用户粘性增强，也减少了平台为维持用户体量所需的市场投放支出。

不过需要警惕的是，展望后续，公司盈利提升节奏或将有所放缓。2026年公司计划投入约2亿元用于世界杯相关营销，同时在AI算力、人才等领域持续加码投入，两类支出都会对利润率形成一定压制。结合行业机构判断，摩根士丹利预测，公司2026年经调整营业利润率将维持在41.7%-42.7%区间；中金公司则预测，2026年Non-GAAP经营利润率将同比微升至42.0%。

资本市场在关注什么？

在最新的业绩沟通会上，BOSS直聘管理层向市场传递了明确的积极信号，对第二季度的业绩给出了乐观预期：预计总营收将在23.8亿至24.2亿元区间，同比增长13%至15%，相较第一季度显著提速。

与业务指引同步释放的，还有公司对股东回报的坚定承诺。管理层重申，自2026年起未来三年，每年将拿出不低于50%的调整后净利润用于分红及股份回购，并将现有回购计划的总授权额度提升至4亿美元（含ADS），期限延长至2027年8月28日。

不仅如此，公司也在以真金白银表达对自身价值的认可。2026年初至今，BOSS直聘密集展开回购。截至2026年6月8日，年内已累计回购逾2924万股A类普通股，占总股份3.02%，耗资超过13亿元人民币。

然而，面对如此积极的业绩指引与大手笔的资本运作，资本市场的反应却显得有些“冷淡”，公司股价表现依然疲软。港股方面，截至6月10日收盘，BOSS直聘-W报51.8港元，较去年97.146港元的高点下跌超45%，美股同期亦跌超45%。

那么，资本市场究竟在担忧什么？

首先是宏观经济与就业复苏的不确定性带来的业绩隐忧。作为国内核心垂直招聘平台，BOSS直聘的业绩走势与国内劳动力市场的景气度高度相关。虽然一季度后国内招聘需求迎来边际复苏，二季度营收指引也印证了行业景气度的环比改善，但市场对宏观经济的复苏强度和就业修复的持续性仍存疑虑。

国家统计局最新数据也佐证了市场的担忧：4月全国城镇调查失业率虽环比小幅回落，但各年龄段劳动力失业率均高于上年同期水平，反映出国内就业市场复苏节奏偏缓、企业用工意愿谨慎、岗位供给稳定性不足的现状，这也让市场难以对公司长期业绩增长形成充足的乐观预期。

其次，AI技术浪潮对行业格局与白领招聘需求的潜在颠覆，是当前压制公司估值的最重要情绪因素。市场普遍担忧，生成式AI的持续迭代可能从两个层面冲击公司业务：一是AI工具可能直接替代部分白领岗位，减少招聘需求总量；二是AI可能降低招聘门槛，削弱垂直招聘平台的专业性壁垒。

尽管管理层在业绩会上强调“软件工程师岗位不减反增”，并认为AI带来的机遇大于挑战，但对于AI究竟会对现有职位产生多大影响，管理层也坦诚表示，这还需要更多的时间来验证。这种不确定性，恰恰是资本市场最难以定价的因素。

国信证券3月份的研报指出，“AI大模型持续迭代更新加剧了市场对垂类龙头市场格局稳定性的担忧，这预计成为前期公司股价阶段性调整的重要原因。”知名投资机构Bernstein也认为，宏观层面“仍不温不火”，并担心AI对白领工作的影响“只是被推迟了”。

换言之，投资者并非不认可BOSS直聘当下的经营能力——那份漂亮的财报和积极的业绩指引已经证明了公司的执行力。他们真正无法给予的，是一份针对“未来”的、足够高的确定性溢价。而这个“未来”的不确定性，恰恰来自两个公司自身难以掌控的变量：宏观经济的复苏节奏，以及AI技术对招聘行业的深层重塑。

在精耕细作的时代，BOSS直聘用一份份扎实的答卷证明了自己。但要想让资本市场也交出那张珍贵的“信心票”，它还需要给出更多超越当下的确定性——无论是穿越周期的增长韧性，还是在AI浪潮中不可替代的护城河。■