郓城水浒募投项目收益落空，负债增至97亿资金链紧绷

作者 | 城投君

今年5月末，郓城县水浒城市建设投资有限公司（下称“郓城水浒”或“公司”）新增一条标的金额仅373元的被执行记录。去年，公司新增四条被执行记录，其中两案标的金额分别为2320元及2527元。小额、高频的被执行记录或反映公司在合同履约环节等存在疏漏。但更令人担忧的是，2025年郓城水浒营收利润双双下滑、负债规模升至峰值，2021年发行的专项债无法靠募投项目收益偿还本息，加剧公司偿债压力。

募投项目收益落空 总负债升至峰值97亿

郓城水浒成立于2012年8月，是郓城县主要的基础设施投融资建设主体。截至2025年末，公司注册资本和实收资本均为19.46亿元，控股股东为郓城县城市建设发展集团有限公司，实际控制人为郓城县国有资产监督管理局。2025年7月，经中证鹏元评定的主体信用等级为AA，展望为稳定。

数据显示，2025年郓城水浒营收及利润双双下滑，负债规模增至历年峰值。2025年公司营业收入为8.83亿元，同比下降10.03%；净利润1.23亿元，同比下降40.27%。当期房屋销售收入同比下降60.05%，导致整体营收下降。

同期总负债增至96.57亿元，资产负债率同步升至峰值60.85%；有息债务达47.67亿元，短期债务6.75亿元（公司统计，计入利息）。长期来看，2021-2025年，郓城水浒有息债务分别为62.70亿元、65.07亿元、71.05亿元、52.64亿元、47.67亿元，有息债务有所缩减。

但郓城水浒的偿债压力并未减小，公司货币资金逐年缩水，从2021年的5.09亿元降至2025年的0.11亿元，2025年非受限货币资金仅有0.09亿元，不足以覆盖短期债务。叠加存货、应收账款、其他应收款三项合计106.72亿元，占总资产比重为67.25%，对公司资金形成占用，资产端流动性不足加剧偿债压力。

值得注意的是，今年5月初，公司偿还“21郓城专项债”本金1.6亿元，对现金流紧张的郓城水浒来说无疑是一笔巨大开支。

据悉，公司于2021年5月6日发行上述债券，募集资金8亿元，债券利率5.5%，期限为7年。据该期债券募集说明书，其中4亿元用于郓城县新动能产业园基础设施建设项目，公司还为该项目自筹2.24亿元。该项目原本预计建设两年，运营期内净收益约为16.07亿元，对债券本金及利息的覆盖倍数为1.49倍；加上重庆三峡融资担保集团股份有限公司为其提供担保，债券获得AAA评级并成功发行。

然而募投项目建设及运营均不及预期，完工时间从2022年末延长至2025年，2025年的实际收益只有0.12亿元。郓城水浒在2025年债券年度报告中称，项目收益未及预期，但公司近两年盈利情况较为稳定，可凭自身运营收入偿还债券。基于公司的区域重要性，郓城水浒持续得到政府补助，2023-2025年，计入其他收益的补贴金分别为2.67亿元、3.02亿元、1.19亿元，分别为同期净利的1.64倍、1.47倍、0.97倍。若无政府补贴，公司已陷入实质性亏损，与其能够凭借自身营收偿债的说法相去甚远。

发行专项债涉“暗补” “抽屉协议”引争议

据财联社2021年5月报道，郓城水浒于当年4月，出具给拟投资“21郓城专项债”的保险公司——和谐健康保险股份有限公司（下称“和谐健康”）一份承诺函。郓城水浒向和谐健康许以6.3%的利率，债券利率为5.5%，则产生0.8%的利差；若和谐健康投资额为2.4亿元，则公司以960万（2.4亿元×（6.3%-5.5%）×5年）的额度购买和谐健康的保险。

除用买保险抵补利差之外，郓城水浒还向和谐健康承诺：（1）如公司逾期违约，每逾期一日便按相应比例支付逾期违约金，并承担和谐健康追索费用；（2）购买保险产品的被保险人可以更换，若因理赔事项造成和谐健康损失，郓城水浒将按实补足。

承诺函一经曝光，引发大量关于“抽屉协议”的质疑声，郓城水浒的“低姿态”也引起投资者热议。郓城水浒当时回复财联社称此事“不予对外说”及“不属实”；最终“21郓城专项债”中标投资者中并没有和谐健康。

新增被执行记录 去年票据逾期1282万

五年前的“抽屉协议”虽未生效，但其存在已暴露出公司发债存在合规瑕疵。近期的公开信息则显示，郓城水浒存在被执行、票据逾期历史及对外担保规模较大三方面风险。

据天眼查消息，5月25日，郓城水浒新增一条被执行记录，案号为(2026)鲁1725执2700号，执行标的仅为373元。

郓城水浒曾于今年1月28日被列入被执行人名单，案号为（2026）鲁1725执1276号，执行标的141.10万元；同样被列为被执行人的还有江西建工第三建筑有限责任公司、江西建工第三建筑有限责任公司郓城分公司。而在2025年，公司新增4条被执行记录，执行标的合计1.23亿元。此类小额的被执行案件或指向公司合同履约环节的漏洞。

更能说明其现金流紧张的是，郓城水浒存在票据逾期历史，2025年6月1日至2025年11月30日，公司承兑的3张商业汇票发生逾期，共计1281.60万元；截至2025年12月2日，上述票据已结清。

或有风险方面，2025年末公司对外担保余额为34.79亿元，占同期净资产的比重约为56%，其中为自然人提供的购房过渡性担保余额为1.13亿元。

中证鹏元评级报告提示，截至2025年5月6日，公司关注类和不良类担保余额分别为237.40万元和55.13万元。考虑到公司对外担保规模较大且未设置反担保措施，公司面临或有负债风险。

股权划转事项频繁 加码农业及医药产投

“水浒故里”郓城县，长期以能源化工、纺织服装等作为传统优势行业，近年来则积极培育新兴产业集群，大力发展新能源、新材料和生物医药产业。在此背景下，郓城水浒通过子公司股权划转、投建医药产业园与入股生物医药企业等方式，推动自身市场化转型与县域产业转型。

2024年，郓城水浒无偿划出10家子公司100%股权，不再从事供暖、供电、物业、工程建造业务。2025年，郓城水浒无偿划出1家清洁能源相关子公司，纳入1家当年新设立的物业管理子公司。值得注意的是，郓城水浒于2025年末退出对两家涉农公司的投资，又于2026年3月至4月期间重新对两家公司实施入股。

综合来看，郓城水浒正逐步剥离公益性业务，重点布局现代农业、生物医药等产业投资。然而，在公司主营业务盈利微薄的情况下，布局产投推高了公司的资金压力。

2021年曝出的“抽屉协议”最终虽未生效，但揭示出公司试图以“暗补”方式压低公开利率、确保债券发行，其后是公司项目投资压力大、融资需求迫切。2026年，公司披露彼时被寄予厚望的新动能产业园，收益不及预期无法覆盖债券本息，导致公司要依靠自营资金而非产业园收益来偿还债务。郓城水浒虽强调其盈利稳定、可以凭自身营收偿债，但结合其盈利能力、现金流状况、信用风险来看，公司偿债压力巨大。

新动能产业园还未进入收益期，未来区域内营商环境是否优化，医药企业能否加速落地产业园，公司是否能依靠园区产生稳定现金流值得持续关注。

数据来源：郓城水浒年报、债券年度报告、评级报告、公开债券募集说明书，《财联社》，企业预警通、天眼查等公开数据