美光收入超预期，当前 AI 是不是泡沫？

府库第 1257 期原创内容

美光收入超预期，当前 AI 是不是泡沫？

这几天我一直在关注 AI 硬件这块的动静。

先是韩国股市跌得比较急，管内存芯片的两家大公司一天里跌了不少，带着一批科技股往下跌了不少。周三晚上，美国做内存芯片的美光，公布了一份财报，数字比市场预期好很多，当天股价涨了不少。

一边是跌得急，一边是财报亮眼。

现在的 AI，到底是不是泡沫？我就做了一个比较综合性的调研，咱们一起来看看结果。

美光财报印证的是投入这一端

先说美光这份财报。营收比去年同期增长了三倍多，利润率创了它自己的历史新高，而且它提前锁定了未来几年的大订单，金额很大。

所以"投入"这一端是真实的。大厂这几年往里投了多少钱，可以看下面这个变化：

几家最大的科技公司，一年投入到 AI 上的钱，从早些年的几百亿美元，涨到今年的七千多亿，增长了好几倍，而且还在往上走。

谁都不想错过这一轮AI的浪潮，大家都在疯狂投入。

投入最终要靠收入来支撑

投入这么大，我反而更关心另一个问题：这些钱投出去，最后要靠什么收回来？

我把这一轮 AI 行情看成一个循环：大厂投入，建起 AI 的能力；这些能力要换来实际的收入；这些收入还要足够多，能支撑下一轮更大的投入。这个循环能持续转下去，景气就是真实的，谈不上泡沫。如果哪天转不动了，大厂发现投入收不回来，第一反应就是减少投入。而大厂的投入，正是目前这轮行情的源头。

所以我判断 AI 是不是泡沫，不太看那些热闹的财报数字，主要看这个循环是不是正常的，最后能不能带来真正的收入增长。

还有一个细节我比较在意。这些科技大厂过去很多年都是自己赚的钱花不完的，但今年开始，它们的现金不够支撑投入了，需要通过融资来补充。

这说明这一轮投入的力度，已经超过了原本公司的营收情况，已经差不多All in了，未来能不能换得回来非常重要。

用户基数大，能形成收入的场景却有限

但收入侧还是我非常担心的情况，因为AI的模式和过去的互联网模式差别很大。用 AI 的人多，和能从 AI 上赚到钱，是两回事。

比如我家里人用AI，大部分场景是拍张照片认认是什么花，发张图让它帮忙修一下，或者问它一些简单问题，写个文案什么的。这些用的人很多，用户基数很大，但基本收不到钱，大家也默认这类功能应该免费；而它每运行一次，背后都在消耗实实在在的电费和算力成本。用得越多，反而越亏。

真正能收到钱的，是那些高价值的复杂任务，比如写代码、处理专业领域的工作，这类有人愿意付费，也付得起价格。但高价值的任务，市场相对小、门槛也高，做起来并不容易。

「所以这个循环里，"收入"是最难的一环。难的地方不在于没人用，而在于用得最多的那些场景，恰恰最不容易赚到钱。」

AI是不是泡沫的判断

目前来说AI行业的情况并不符合典型的泡沫场景。

第一，生意本身还没到顶。芯片、内存的需求现在确实很旺，明年的缺口可能比今年还大，供应是偏紧的。说今年就见顶，可能性不大。

第二，股价这头先动了。前面说的韩国股市那次下跌，跌的并不是企业经营本身出了问题，而是太多资金集中在同一个方向，稍微有点风吹草动，大家就一起往外撤，比业务要脆弱一些。

第三，这种时候看起来"便宜"，要特别小心。这些芯片公司的股票，用常见的估值方法去衡量，确实显得便宜。但这个便宜，是因为现在的利润处在历史高位，把它撑起来的。等周期回落、利润下来，这个便宜很快就不在了。这个行业过去也经历过这样的回落：

看美光过去几十年，生意整体是越做越大的，但利润这条线起伏很大，2023 年还出现过比较大的亏损，而那正好是 AI 大规模爆发的前一年。这个行业的周期性，一直都在。

三点合起来，得到的结论是这样的：「生意是真实的，但我们手里赌的，是"收入能不能跟上"这个循环转得起来，而这恰恰是现在最不确定的一环。」

分析给出的推演结果大概是这样的，保持现状是一个大概率的事件，以当下情况，这些企业未来一段时间的收入和利润都是很有保证的，只是给的预期太高了，如果有不及预期的情况出现，对股价也是不小的挑战。

对于我来说，目前的持仓，尤其是持有的海外这些AI产业中头部的企业，尽量别动。整个产业的浪潮依旧，企业的经营也没有什么问题，不着急去做决策。

关键还是看头部AI公司的增长情况，大家投出去的钱，真金白银带来了收入和利润，大家就会继续去加码，如果发现投出去的钱带不来回报了，慢慢大家就会减少投入，我觉得这些变化是当下最重要的事情。