两只股票撑起的韩国股市，半年熔断 33 次!

文：cc孙聪颖、朴晋泽

编辑：cc孙聪颖

2026年6月26日，韩国综合股价指数（KOSPI）盘中大跌超 8%，触发年内第五次熔断，市场临时停牌 20 分钟。

就在三天前，该指数刚经历 9.99% 的深度回调；而短短数个交易日之前，大盘还创下 9114 点的历史新高。

KOSPI 诞生于1983 年，基准点位100 点，是韩国股市的核心基准指数，地位对标中国 A 股上证指数。

这一轮行情走势极端且反常：2021 年其上一轮牛市高点约 3300 点，2024 年末更是徘徊在 2500 点低位。自 2025 年李在明上台后，指数开启暴涨模式。2026 年 6 月 18 日首次突破 9000 点，9114 点成为本轮行情顶峰，对比 2024 年末累计涨幅突破 200%。

过去五个月，韩国股市总市值近乎翻倍，剧烈的价格波动也让市场频繁停盘，半年内累计熔断 33 次，平均每周就会出现一次。

暴涨与暴跌交替上演的乱象，根源在于畸形的市场结构：三星电子、SK 海力士两只龙头股，牢牢掌控着大盘走向。一年时间里，两家企业在 KOSPI 的合计市值占比从 22% 飙升至 57%。

韩国交易所测算，倘若剔除这两只标的，6 月 23 日那场 9.99% 的大跌，真实跌幅甚至不足 1.5%。两大巨头的一举一动，都会牵动整个韩国股市，而这种失衡的格局，早已延伸至资本市场之外。

财阀渗透民生，股市只是社会缩影

指数被两家芯片企业绑架，并非股市独有的问题，而是韩国财阀主导下社会生态的真实写照。

韩国资本市场的集中程度堪称极端：三星、SK 两大集团合计占据股市总市值的 66%；叠加现代汽车、LG、HD 现代，韩国五大财阀的市值占比达到 70%。在这当中，三星电子与 SK 海力士是绝对核心，两大巨头的行情起伏，基本决定了 KOSPI 的涨跌节奏。

这样的格局，是韩国经济数十年发展形成的结果。三星、现代、SK、LG 等十大财阀把持着国家核心经济体量，业务触角更是深入民众日常生活的每一处。韩国民间流传着 “死亡、纳税、三星” 的说法，足以印证财阀的影响力早已无处不在，普通人根本难以割裂。

一名普通韩国人的一天，几乎都在和财阀打交道：清晨被三星手机闹钟唤醒，电梯里张贴着三星生命广告，小区信箱印有三星物产标识，出行刷卡使用三星信用卡；办公室电脑、会议室大屏均为三星设备，日常消费依托三星支付；街边便利店摆放着三星冰箱、空气净化器等家电，就医体检选择三星医疗院。此外，长辈的养老保险、孩子的学习平板，甚至养老社区，也大多归属三星体系。

现代、SK、LG 等财阀的布局逻辑与之相似，只是业务版图略有区别。对普通民众而言，生活里十件事便有六七件和财阀相关，几乎没有选择余地。

财阀体系也直接划分出清晰的社会圈层。能否进入财阀旗下大厂，成为韩国人求学、求职、婚恋以及财富积累的关键分水岭。

手握名校与大厂的双重标签，人生道路会更加顺畅；反之则步履维艰。与此同时，大厂员工的财富增值速度，也远超普通群体。

伴随 SK 海力士股价暴涨超 4 倍，其在职员工在首尔江南、狎鸥亭的相亲市场身价倍增。除了可观的固定薪资，公司派发的限制性股票随市值大幅上涨，成为实打实的财富加持。

不少家庭也借着这轮行情改变生活：一对三星电子员工夫妇，三年前还无力承担上涨的租房押金，重仓半导体股票后，本金从 2 亿韩元增至 4.4 亿韩元，如今已经着手看房置业。

韩国国土部购房资金申报数据显示，2026 年 1 至 4 月，韩国投资者变卖股债资产，累计套现 3.73 万亿韩元用于购房。其中六成资金涌入首尔，超 1 万亿流向江南三区。动用金融资产购置 15 亿韩元以上豪宅的人群占比，也从过去六年不足 5%，飙升至今年 4 月的 13.2%。韩媒对此直言：股市赚到的钱，最终都流向了江南的豪宅市场。

两只个股托举整个股市，和财阀全面渗透民生，本质是同一套运行逻辑。出身平民阶层的总统李在明，决心打破这种失衡局面，而他选择的改革突破口，正是问题丛生的韩国股市。

长期以来，韩股存在显著的“韩国折价”现象：即便盈利水平相近，韩国上市公司股价也比欧美同业低 20%—30%。海外投资者忌惮财阀主导的公司治理模式，担忧自身权益无法得到公平保障。

为此，李在明推出一系列改革举措，力求消除市场折价、重塑交易规则。“韩国折价终结” 成为 2025 至 2026 年韩股走强的核心逻辑，也推动 KOSPI 从 2500 点一路冲高至 9000 点。

直播入场、浮盈 155%：总统成牛市活广告

2025 年 5 月 28 日，首尔江南区一处演播室内，当时还是总统候选人的李在明，当着直播镜头操作证券账户，合计投入 4100 万韩元（约 3 万美元）完成三笔买入。投资标的全部为宽基 ETF(交易型开放式指数基金)，分别是跟踪 KOSPI 200 的 KODEX 200、覆盖创业板的 KODEX KOSDAQ 150，以及设置每月定投的 TIGER 200。

这场直播主题为《1400 万蚂蚁坐一条船》。韩国股民自称 “蚂蚁”，全国 1400 万个股票账户，意味着平均每 3.6 个韩国人就有一位股民。

彼时距离大选事前投票仅剩两天，李在明在直播中表态：“过去有人认为留在韩国股市并非明智之举，如今我们要让重返韩股，成为聪明人共同的选择。”

2025年12月3日，韩国总统李在明举行外媒记者会。(来自:新华社)

他同时公开承诺，在五年总统任期内，每月定投 100 万韩元买入 TIGER 200，累计投入 1 亿韩元。并且明确，只布局宽基指数产品，绝不买入三星电子等财阀个股，以此规避 “政策偏袒大企业” 的舆论质疑。

这一选择颇具深意：直接买入龙头个股能够收获更高收益，却难免落下扶持财阀的口实；布局宽基 ETF，则是押注 “韩国折价逐步修复” 的整体趋势，而推动规则变革、优化市场生态，正是他施政的核心目标。

李在明年轻时曾尝试股市日内短线交易，最终以亏损收场。这段经历让他彻底看透了韩国股市的底层规则：财阀依靠交叉持股、子公司分拆上市、库存股运作等方式，仅凭个位数的显性持股，就能牢牢掌控企业经营权，普通散户很难真正分享企业发展红利。

李在明的一揽子改革新政出台：修订《商法》，明确董事必须对全体股东履行信义义务；要求企业所持库存股在 18 个月内完成注销；市值突破 10 万亿韩元的企业，分红率不得低于 50%，未达标企业将减半董事会薪酬。

多重政策利好叠加，韩国股市持续走高。到 2026 年 6 月 KOSPI 站上 9000 点时，李在明 4100 万韩元的初始持仓，浮盈达到 155%。韩国总统，就此成为本轮牛市最具代表性的 “活广告”。

隐秘控股权：1.44% 股份如何掌控三星命脉

此次改革重点整治的库存股，是韩国财阀维系绝对控制权的核心工具。所谓库存股，是上市公司动用自有资金回购流通股份并留存账面。这类股份不参与分红、不计入每股收益，而韩国旧版商法对其表决权界定模糊，这一漏洞被财阀充分利用，进而形成 “明盘持股 + 暗盘控权” 的特殊格局。

从公开数据来看，李在镕一脉直接持有三星电子股份仅约 1.44%，李健熙遗属的持股比例同样偏低。单看明面数据，李氏家族和普通散户、机构投资者并无区别。但依托两套隐蔽架构，家族牢牢攥住了企业的话语权。

第一套架构是金字塔式交叉持股网络。三星物产、三星生命、三星电子三家独立上市公司相互深度绑定，李氏家族掌控处于顶端的三星物产，便可顺势掌控整个集团体系。厦门大学一份中韩家族企业治理对比研究显示，韩国前 30 大财阀家族平均显性持股仅 4%，借助这类股权架构，实际掌控的企业控制权却能达到 60%。（延伸阅读：三星中国撤退前夜，谁屏蔽了发往韩国总部的市场警报?）

第二套架构便是库存股。三星电子盈利规模庞大，由李氏家族掌控的董事会，频繁推动股份回购，将流通股转为库存股。在实操中，库存股对应的表决权全部由控股股东行使。全体股东共同创造的利润，就此变成财阀把控公司决策的筹码。

两套架构相互配合，让李家仅凭 1.44% 的公开股份，就拿下三星电子过半表决权。股东大会上，库存股的投票权完全归家族所有；而在分红环节，由于自身持股比例低，李家从分红中获利有限，因此更倾向于压缩分红、加大股份回购。这套操作，既能推高股价、让家族手中的股权增值，又能减少利润向散户分流。

高额遗产税，进一步加固了这套运作模式。韩国遗产税最高税率达 50%，2020 年李健熙离世后，其家属需要在五年内分期缴纳总计 12 万亿韩元遗产税。为筹措资金，家族先后减持三星 SDS、三星电子股份，甚至传出变卖祖宅与海外艺术品的消息。倘若李家实打实持有近半数流通股份，高额的购股成本，叠加代际传承的遗产税，将会形成难以承受的负担。

反观现有模式，依靠低分红压低企业整体估值，遗产税的计税基数也随之降低，家族得以省下巨额税费，而对应的损失，最终由全体散户承担。以小额显性持股撬动绝对控制权、借助规则压低估值、对冲高额税务成本，这一系列操作，正是 “韩国折价” 的核心根源，也是李在明改革精准瞄准的靶心。（延伸阅读：独家：在野党党首李在明翻墙入国会，韩国资产遭重挫）

对比中国A 股规则，更能看清两者的本质差异。2018年中国国内修订《公司法》后，对库存股设立三重约束：持股比例上限 10%、最长持有周期 3 年，且库存股不具备表决权、不参与分红。

中国A股企业回购股份，大多用于注销增厚股本，提升全体股东收益。国内民营上市公司实控人显性持股普遍在 20%—50%，所以股权杠杆相对温和。（延伸阅读：海尔智家注销A股已经完成回购计划的库存股，每股收益直接增厚了）

背后原因在于，中国并未设置 50% 档位的高额遗产税，企业实控人无需搭建复杂架构隐蔽持股。

李在明推动库存股改革，本质是推动韩国资本市场规则向成熟市场靠拢，而目前，这仅仅是改革的第一步。

直击库存股顽疾，财阀改革迈出关键一步

本轮改革瞄准财阀赖以控权的暗盘体系，推出三大硬核举措：强制要求库存股 18 个月内完成注销，清除隐性表决权筹码；修订《商法》，明确董事会必须对全体股东负责；针对市值超 10 万亿韩元的企业，设置 50% 最低分红红线，分红不达标即削减董事会薪酬。

2026 年 2 月 25 日，库存股相关法案在韩国国会以 175 票赞成、1 票反对的悬殊结果正式通过。往届政府推进财阀改革屡屡半途而废，李在明则选择了务实的突破方向：暂时避开三星物产、三星生命、三星电子盘根错节的交叉持股金字塔。这套由多家独立上市公司构成的体系，整改需要逐一修订法规，难度成倍增加。而整治库存股的改革阻力更小，不仅获得国会广泛支持，也为消解 “韩国折价” 打下了坚实基础。

新规落地之后，市场迅速分化为三大阵营：

● 外资：主动减持超额仓位，核心持仓未动

受全球公募基金风控规则限制，单只个股持仓不得超过基金总资产的 10%，外资基金被迫减持超配仓位。高盛测算，相关被动抛盘规模约 690 亿美元，贝莱德 iShares 单周净流出 9.7 亿美元，创下历史纪录。不过外资仅做仓位调降，三星、海力士的外资持股比例依旧维持在 50% 以上，核心筹码并未撤离。

● 两大龙头：基本不受影响，行业地位再巩固

三星与 SK 海力士在本轮变革中屹立不倒，二者合计市值、盈利占比分别达到 57%、58%。库存股改革无法改变指数编制规则，也挡不住 AI 产业热潮下高带宽内存（HBM）的旺盛需求。在 “韩国折价逐步修复” 的市场预期之下，两大巨头的行业地位反而得到进一步强化。

● 本土散户：全民狂热入市，高位盲目接盘

韩国民众的炒股热情在本轮行情中被彻底点燃。截至 2026 年 5 月末，股市融资余额达 38 万亿韩元，较 2024 年底增长 32%；十大头部券商两融余额 36 万亿韩元，创下近 20 年新高。投资者结构特征十分鲜明：50 岁以上股民占比 62.3%，60 岁以上群体融资余额一年内从 3 万亿韩元增至 8.02 万亿韩元，涨幅达到 2.7 倍；未成年人新增开户数同比暴涨近十倍，不少家长甚至为婴幼儿开设证券账户。

大量资金从保险市场转向股市，今年一季度，韩国三大寿险公司退保金额达 4.9 万亿韩元，同比增长 16.3%，众多老年投资者赎回养老年金，投身股票市场。

全民狂热的背后，风险也集中爆发。6 月 8 日至 26 日，市场迎来深度回调，两周内股票强制平仓规模超 3000 亿韩元，65% 的散户出现亏损，两成账户资产近乎腰斩。在大盘暴跌触发熔断的当日，散户逆势净买入 59 亿美元，创下历史新高。这种操作并非理性抄底，而是典型的盲目高位接盘。(延伸阅读:李在明支持率跌至51% 创就任以来最低)

AI 行业高景气、HBM 订单充足、龙头企业业绩大增，都是客观事实。但韩国股市过度依赖两只个股、市场结构高度集中的隐患始终存在。再加上总统持仓大幅盈利形成的示范效应，变相引导民众跟风入市，普通散户被深度捆绑在高风险的市场当中。(延伸阅读：AI存储周期大爆发，买不到龙头股，如何找 “平替”？）

李在明出身律师，一路从京畿道知事走上总统岗位，始终与财阀利益圈层保持距离，这也是他敢于向库存股制度动刀的底气。175:1 的投票结果，堪称韩国三十年来财阀改革最接近突破的一次尝试。（延伸阅读：曾穿不起校服的李在明，带着校服厂访华）

但局部改革，并不等于彻底改写格局。此番举措只是清理了库存股这一财阀的 “控制权弹药库”，并未触及多层交叉持股的金字塔核心体系。想要整改这套架构，需要逐个修订商法，还会牵动保险会计、集团税务、遗产税等一系列配套规则，改革难度呈几何级上升。李在明本人也坦言，财阀改革是一场长期战役，无法依靠一届政府完成。

与此同时，复杂的东北亚地缘局势，进一步压缩了改革的施展空间。李在明推行务实平衡的对外策略，在半导体领域和美方存在分歧，同时积极维系周边经贸文化往来。这种平衡路线，要求韩国必须保证股市稳定、推动财阀适度让利、激活国内需求；但外部势力更倾向于掌控力更强的执政团队，而韩国本土财阀旧势力，更是改革路上的固有对手。

在内外部多重阻力交织之下，库存股改革已然落地。可想要撼动财阀家族在韩国社会盘根错节的根基，依旧前路漫漫。这场牵动韩国经济与社会走向的深度变革，正受到全球市场的持续观望。