中信建投单方面强撤北交所上市最大“钉子户”，九州风神二闯A股终以失败告终：“虚假繁荣”果难撑业绩预期，实控人对赌重压难题来袭！

导读：至今为止，作为当事人的九州风神仍未公开表明自己对撤回上市申请的态度，仅承认的确“存在被北京证券交易所终止审核的风险”，不过，其此次北交所上市被叫停几乎已经是板上钉钉的定局。

本文由叩叩财经（ID：koukouipo)独家原创首发

作者：姚 毅@北京

编辑：翟 睿@北京

在刚刚过去的2026年6月29日，北京市九州风神科技股份有限公司（下称“九州风神”）又再一次向北交所递交了上市审核“中止”的审核，而这已经是其申报北交所上市以来第11次因财务报告到期需补充审计事项而按下暂停键。

这11次“中止”审核的背后，是九州风神创下北交所上市审核最长时间纪录的漫长资本之旅——从2023年11月10日向北交所递出上市申请到如今，俨然已过去了两年零八个月，九州风神早已熬成了北交所上市待审名单中的最大钉子户。

事实上，早在一年多前，业内就对九州风神的上市前景持悲观态度。

彼时，九州风神在完成北交所上市审核的第二轮问询函的回复后，已经“停滞”了近一年时间而未有任何推进的趋势。

“九州风神内部虽然还是不愿意面对此次上市受阻的事实，目前也还未决定是否主动撤回上市申请，但其北交所上市审核的推进已基本难以为继了，最终失败而归将是大概率事件了。”2025年5月，就曾有一位接近于九州风神的知情人士向叩叩财经透露（详见叩叩财经相关报道《审核问询函一年有余仍未回复，九州风神二闯上市关遇“硬伤”或将抱憾收场：2024年下半年惊现巨额亏损，业绩断崖之下对赌重压一触即发》）。

也从此时开始，业内对九州风神上市的关注从“是否能成功上市”的预测转移到了“何时撤回申请终止上市”的猜想。

终于，答案正式揭晓。

据叩叩财经获悉，在九州风神因补充财务数据而第11次申请上市审核“中止”后的几天后，2026年7月7日，中信建投就将一份决定着九州风神上市命运的文件送至了北交所相关部门的案头。

中信建投即为此次九州风神北交所上市的保荐券商。

在该份文件中，中信建投以保荐人的身份向北交所申请撤销其对九州风神北交所的上市保荐。

这是继广东东实环境股份有限公司（下称“东实环境”）后又一例遭到保荐机构单方面“强撤”的北交所上市申请（详见叩叩财经相关报道《罕见！保荐券商单方面“强撤”上市材料，东实环境闯关北交所告败在即：研发真实性连遭“灵魂三问“，审核关键期，多位核心人员相继离职》）。

至今为止，作为当事人的九州风神仍未公开表明自己对撤回上市申请的态度，仅承认的确“存在被北京证券交易所终止审核的风险”，不过，其此次北交所上市被叫停几乎已经是板上钉钉的定局。

根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市审核规则》（下称《审核规则》）第五十五条明确规定，若“发行人撤回申请或者保荐机构撤销保荐”，北交所将终止其上市审核。

拟上市企业主动撤回上市申报材料而叫停上市推进，在北交所的上市审核中并不少见。

但像九州风神、东实环境这般，被保荐券商“单方面”叫停的却可谓屈指可数。

“企业主动撤回上市申请材料和被保荐机构单独申请撤销保荐，是两种截然不同的上市终止方式。”一位来自于沪上某大型券商的资深保荐代表人告诉叩叩财经，前者一般是企业与保荐机构达成了一致意见，皆同意撤回相关的申请材料，后者则一般是因出现了特殊情况，但企业与中介机构意见可能未能统一，而中介机构在综合各情况分析后对于该项目已经没有信心，于是中介机构则可单方面冒着得罪企业的风险选择申请撤销对该项目的保荐。

对于“单方面”撤销对九州风神的北交所上市保荐的原因，中信建投给出的原因非常直接：九州风神的业绩情况未达预期。

据中信建投在向北交所递交的撤回九州风神上市保荐的相关文件中称，“因受子公司被纳入美国SDN清单尚未移除、下游PC行业不景气等因素影响”，其关注到2026年一季度九州风神归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润出现较大下滑。

回头看来，“始于业绩，终于业绩”或是对九州风神A股上市闯关路最贴切的总结。

此番申报北交所上市已不是九州风神的首次资本之旅。

早在2020年9月30日，九州风神就曾在中天国富的保荐下冲刺深交所创业板IPO。

当年，2020年业绩的爆发也即是九州风神闯关创业板上市最大的筹码。

据九州风神向深交所递交的相关申请显示，2019年时，九州风神的营业收入仅有5.29亿元，扣非净利润不足7000万，但就在九州风神申报创业板上市的当年——2020年，其营收同比上涨达55%，录得8.19亿元，同期归母净利润更是高达1.03亿，这也是其成立以来，首次实现了净利润过亿的突破。

但2020年之后，九州风神的基本面却突然急转直下，2021年，在其营业收入保持在8亿左右小幅波动的同时，其扣非净利润竟分别跌至5412万，与2020年相比几乎下滑近半。

2022年3月29日，在当日召开的深交所创业板上市委2022年第16次审议会议上，九州风神筹谋多年的创业板IPO上市申请被上市委员们纷纷投出了“否定”票，并最终被认定为“不符合发行条件、上市条件或信息披露要求”。据叩叩财经获悉，在该次创业板上市委会议现场，有关九州风神“2021年归属于母公司所有者的净利润大幅下滑，2022年一季度经营业绩继续下滑”所导致的“持续经营能力是否发生重大不利变化”的质疑，即是上市委员们关注的重点。

在首次闯关创业板IPO告败后，经过了长达近两年的蛰伏，九州风神又在2023年底重启上市计划。

在再次站上闯关A股之路的起跑线之时，业界对九州风神接下来的资本化运作也曾充满期待，也曾认为九州风神迎来了上市的“天时、地利、人和”的最佳时期。

这一次，有了前车之鉴的九州风神，将在前次IPO审核中拖后腿的保荐机构中天国富换成了实力强劲的国内一线券商中信建投，此时的中信建投，也是国内所有券商中唯一能与中信证券一争A股“投行之王”的证券公司。

此外，将上市的目的地转移到了门槛更低且审核包容度更大的北交所，对于注册于北京本地的九州风神而言显然更具有“地利”优势。

更重要的是，也正是在此时，时间进入2023年后，一场国际争端所带来的影响却给九州风神带来了其前所未有的“商机”，从而导致了其业绩井喷式的爆发，这是为“天时”。

据九州风神公开披露的数据显示，仅2023年前三季度，其便录得营收高达11.4亿元，归母净利润更是高达2.22亿元。这一业绩显然已经创下了九州风神成立20年来之最。要知道在2020年至2022年的三年中，其归母净利润的总和都尚不及2亿元。

又是以业绩的“暴增”拉开了轰轰烈烈的序幕，两年多时间后，九州风神的二次闯关A股的剑指北交所上市之路同样以业绩的“未及预期”黯然落幕。

1）2025年“回光返照”背后的“虚假繁荣”

“业绩的大幅增长，固然为九州风神接下来上市审核的顺利推进打下了坚实的基础，但同时，其在业绩的合理性、真实性和持续性方面，都将受到监管层更为审慎的诘问。”当2023年11月16日，九州风神的名字正式出现在北交所上市申报的受理名单中时，上述资深保荐代表人就曾向叩叩财经坦言道（详见叩叩财经相关报道《扛过现场检查,创业板IPO依然遭否!九州风神屈尊押宝北交所再战A股能否“封神”成功？抢占“天时地利人和”先机,内控有效性仍是关键》）。

九州风神在2023年的业绩增长始于突发的国际争端所带来的“商机”，但“相关机会是否具有持续性，能持续多久，在市场常态化后，其又能否守得住这份市场份额，可能这也是九州风神无论是不是要IPO都需要思考的。

“俄乌冲突以来，欧美知名品牌竞争对手撤出或缩减俄罗斯市场份额，在此背景下公司迅速占领俄语区大部分的市场份额，提高了市场占有率，因此收入较 2022 年上半年增长较快，目前俄罗斯市场竞争格局已基本稳定。未来公司将通过积极向俄罗斯市场推出新品、 组织非新品促销活动等进一步拓展公司在俄罗斯市场的占有率”，2024年初，在对北交所首轮问询函的相关回复中，九州风神还自信满满表示其业绩增长的可持续性。

可当北交所在2024年3月继续向九州风神发出的第二轮问询函中继续追问其“业绩的持续性”时，九州风神所面对的真实经营情况，已再也让其无法支撑相关的“答复”了。

现实给了九州风神一记响亮的耳光。

2024年上半年，九州风神信誓旦旦的“可持续性”的业绩突然急转直下，在经历了2023年惊人的高增长后，再度出现了深度回落。

据随后九州风神披露的2024年经审计的中报数据显示，在2024年上半年，其营业收入同比下滑9.06%，共录得6.79亿元，但对应的扣非净利润则从上年同期的1.44亿规模下滑至7380.4万元，同比下滑幅度已达到了48.82%。

2024年上半年，仅是九州风神才刚刚开始面对真正挑战。

2025年3月底，随着九州风神2024年年报的公布，相关经营数据让人震惊。数据显示，在2024年里，九州风神营业收入约为11.91亿，同比下滑18.57%，对应的扣非净利润仅5200万，同比下滑幅度达到78.37%。

要知道，2024年上半年，九州风神的扣非净利润就已为7380.4万元，也即是说，在2024年下半年，其扣非净利润实质上也亏损超过2000万。

九州风神2024年年报的出炉，也成为了其此次北交所上市的最大“硬伤”。

据北交所2024年8月底发布的《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第2号》明确指出，“发行人最近一年（期）经营业绩指标较上一年（期）下滑幅度超过50%的，如无充分相反证据或其他特殊原因，一般应认定对发行人持续经营能力构成重大不利影响。”

也正是从此开始，业界对于九州风神的北交所上市前景开始转向悲观之态，开始纷纷揣测九州风神是否会在不久之后再次叫停上市部署。

对于2024年业绩的断崖下滑，九州风神或许还会狡辩称“2023年的业绩暴增具有特殊性”，不能代表其真实的经营能力。

但即便忽略其2023年的有关经营数据，九州风神在2024年的业绩表现，也谈不上差强人意。

早在2020年时，九州风神扣非净利润就已达到了9570余万，接下来的两年中，即2021年和2022年，九州风神业绩较2020年皆出现了较大的波动，其扣非净利润分别也仅录得5412.3万和5292.5万，但皆优于2024年。

如果因2023年，九州风神经营的“特殊性”，剔除其影响，即便能规避掉九州风神“最近一年（期）经营业绩指标较上一年（期）下滑幅度超过50%”的影响，但此时的它，也同样难以满足北交所上市的条件。

九州风神此次北交所上市选择的上市标准为：“预计市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1,500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%”。

因2023年的“特殊性”，不予计算的话，那么九州风神此次上市的最近两年即为2022年和2024年，但其这两年中，加权平均净资产收益率仅分别为7.2%和7.93%，皆不满足“加权平均净资产收益率不低于8%”的上市要求。

面对资本化的困境，九州风神一边试图用“时间”换取上市的“空间”，另一边也在积极自救。

为了增加上市的成功几率，九州风神在审核过程中曾临时着手大幅修改了此次北交所的上市融资计划。

据九州风神最初向北交所递交的上市申请显示，此次再战A股，其计划在不含超额配售选择权的情况下发行不超过 1500万新股，以募集5亿资金，这一上市计划与前次申报创业板时相较，在发行规模降低600余万股的同时融资额反而增加了4000余万。

2024年9月，在业绩出现大规模下滑之后，九州风神即决定在北交所上市募投计划中删除多项募投项目，计划融资规模也从早前的5亿大幅缩减至3亿规模，削减幅度达4成。

终于，在经历了2024年的业绩低迷后，2025年，九州风神的经营态势再现高增长之势，九州风神的北交所上市计划似乎重现转机。

2026年3月25日晚间，九州风神2025年年报正式如期披露，其2025年的扣非净利润竟高达7339.3万元，同比增幅达到了41.14%。

这一利润规模也成为了除2023年时因当年经营环境的“特殊性”而带来的业绩暴涨外，近十年以来，九州风神收获的最好业绩。

扣非净利润的“高企”，也让九州风神扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率达到了8.46%。当然，因2024年这一指标的数据仅有6.53%，仍不能让九州风神满足自己申报北交所上市之初选定的申报的“最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%”的标准。

于是乎，为了继续推进上市。

在2026年3月25日晚间，随着九州风神2025年年报同期出炉的还有一份变更公司申请北交所上市适用的上市标准的公告——拟申请将申报标准变更为“预计市值不低于2亿元，最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%”。

如此这般，九州风神才似乎算是保住了能继续推进北交所上市审核的“合规”地位。

从三个多月后，中信建投单方面撤销保荐申请的缘由可以得知，2025年九州风神的业绩大增，更像是一场业绩下跌过程中人为的“回光返照”。

2025年，几乎丢失了境外市场的九州风神，扣非净利润出现“逆势”上涨的奇迹，这背后实际并非来自于经营持续性和成长性带来的“增效”，而是包括采用“降薪裁员”等非常规方式得来的“降本”。

据叩叩财经获悉，在2025年中，虽然九州风神的员工总数未发生较大幅度变动，仅从年初时的1223人减少至1216人，但在关键的岗位上，如管理人员和研发人员的数量上，进行了大量“裁员”。

如管理人员在2025年中新增34人，但减少了90人，总人数从295人减少至239人。

技术人员则从年初的177人减少至年底的128人，近1/3的技术人员被“流失”。

虽然销售人员数量在2025年中仅减少了2人，还余有66人，但销售人员的总体薪酬却出现了断崖式下滑。

据九州风神2025年年报数据披露，在2025年的销售费用中，用于职工薪酬的额度仅约为1711.7万，而在2024年同期，销售费用中的职工薪酬部分却高达3110.3万。

虽然九州风神在2025年的营业收入下滑约为11.66%，但其销售人员在这一年中获得的薪酬却下滑了近45%。

仅对销售人员的“大幅降薪”，就为九州风神在2025年中节约成本1398.6万元。

管理人员和技术人员的较大幅度的减少，也为九州风神的利润增厚创造了条件。

2025年，九州风神在研发投入上出现了近年来首次出现的同比“缩水”，从2024年的9196.13万减少至8198.2万，其中缩减最多的部分即是在研发人员的“职工薪酬”上。

九州风神在2025年的研发费用中，用于职工薪酬的部分为4356.9万元，较2024年的5025.01万元足足减少668.11万元。

同样，九州风神管理费用中，用于职工薪酬的部分也从2024年的6747.87万元减少至5578.3万元，为九州风神“降本”达到了1169.56万元。

仅从九州风神对管理人员、技术人员和销售人员的裁员和降薪上，九州风神2025年的净利润就增厚了3236.27万元。

需要指出的是，在2025年中，九州风神的扣非净利润虽同比增长41.14%，但同比也仅比2024年增长2139.2万元。

也即是说，如果九州风神不大幅裁员或降薪，那么其在2025年的业绩不但难以实现增长，反而很大概率将继续出现较大幅度的下滑。

2）对赌重压难题将至

早在一年多前，九州风神北交所上市的结局就已基本注定将以悲剧收场，但缘何九州风神自己却始终不肯放弃且想尽一切办法“续命”？

不管九州风神承认不承认，上市对赌的重压，或是九州风神不愿意轻易放弃此次北交所闯关的关键之一。

在九州风神这两次筹谋A股上市期间，其曾通过多轮增资扩股的方式引入多名外部投资者，这些投资者大多与九州风神及其实控人之间签署了相关对赌协议。

九州风神在其向北交所递交的上市材料中也承认，自公司设立以来，其实际控制人夏春秋、韩小娜曾与外贸基金、盛平投资等67 名投资方签署过带有特殊投资条款的协议，约定了相关股份的回购条款。

为了不对九州风神的上市形成障碍，早前，九州风神申报北交所上市之前，其实际控制人又与相关投资者约定终止相关特殊投资条款。

不过，上述有关“对赌”条款的“终止”是附有恢复效力的。

在九州风神披露的此次北交所上市招股书（申报稿）中，其明确指出，“若公司向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市申请被有权部门否决、终止审核、注册或撤回上市申请材料”，则“对赌”特殊条款于前述四种情形发生之日（孰早）自动恢复效力。

也就是说，九州风神一旦主动撤回其北交所上市申请，其相关“对赌”条约又将恢复效力，届时，将可能有大批投资者将以此为据要求九州风神实际控制人履行回购义务。

不过这也不是九州风神首次或因上市失败而面对投资者“对赌”回购的压力了。

据叩叩财经获悉，在2022年3月29日，九州风神前次创业板IPO遭到深交所上市委会议否决后，就曾触发了股份回购条款，其中就已有投资者提出了股份回购申请，如大唐汇金（苏州）产业投资基金合伙企业（有限合伙）（下称“大唐汇金”）和自然人朱训青，便分别在2022年6月和4月，要求九州风神实际控制人等回购了其所持的相关股份。

此外，在上一轮“对赌”失败后，在九州风神将继续申报上市的预期下，还有数十名投资者虽未要求九州风神及相关责任人实施因上市对赌失败而需回购的约定，但也与夏春秋、韩小娜重新签署了带有“对赌”性质的补充协议。

如今，中信建投单方面“强撤”上市保荐申请，失去保荐机构的九州风神就算再不情愿也难继续推进此次北交所上市进程。

此次北交所上市再度告败在即，投资者们是否还会对九州风神第三次上市的前景抱有预期？九州风神及其实控人将如何面对投资者们的“回购”需求？这恐怕也将是九州风神及其实控人接下来将要面对的棘手难题。

（完）